品牌战略精准，宠物龙头蓄势待发

1 公司报告│新股投资价值分析 请务必阅读报告末页的重要声明 乖宝宠物(301498) 品牌战略精准，宠物龙头蓄势待发 ➢ 宠物市场规模增速恢复，市场扩容带动龙头销量提升。 2019-2022 年，中国城镇宠物犬消费市场规模从 2024 亿元增至 2706 亿元，CAGR 达 10.16%。相比发达国家和地区，我国城镇宠物消费市场起步较晚，但中国市场规模持续增长，步入快速发展阶段。宠物食品为中国宠物市场规模最大的细分市场，在市场规模快速扩张的背景下，宠物食品龙头公司有望享受行业红利，进一步提升销售量。 ➢ 营销定位精准，自主品牌优势提升明显。 营收净利呈现高增速，乖宝公司旗下品牌麦富迪品牌建设优异，消费者认可度较高，已形成复购客户群。麦富迪天猫宠物行业品牌销售额排名 TOP1，抖音宠物行业品牌销售额排名 TOP1。乖宝宠物已形成了一套相对有效的营销推广模式，借助泛娱乐化的品牌营销、多样化的线上平台推广和打造联名产品等方式，2022 年乖宝销售费用率占比达 16.05%，高销售投入提升品牌影响力，公司自有品牌“麦富迪”的知名度在大众消费者中持续提升。 ➢ 营收净利高增长，海内外市场齐发力。 2019-2022 年，乖宝宠物的总营业收入从 14.03 亿元增至 33.98 亿元，CAGR达 34.29%；归母净利润由 0.04 元增至 2.67 亿元，CAGR 达 305.65%，多年保持快速增长。2020 年，因为受到疫情影响，乖宝宠物海外订单转移至国内、公司业务得到高速发展，营业收入同比增长 43.47%。2019-2022 年公司境内营业收入由 7.55 亿元增长至 20.39 亿元，境外营业收入由 6.45 亿元增长至 13.40 亿元，海内外市场同步高速发展。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 40.42/48.16/58.84 亿元；实现归母净利润 3.98/4.43/5.25 亿元；归母净利润三年 CAGR 为 25.28%，2023 年EPS（上市后）为 1.00 元/股。考虑到公司为宠物零食龙头，自主品牌麦富迪品牌建设优异，随着募集资金到位，公司产能有望快速提升，综合相对估值法与绝对估值法，我们认为发行人本次公开发行股票后整体市值为160.02 亿元，对应 2023 年 PE 为 40 倍，在假设不采用超额配售选择权的 情况下的每股估值为 40.00 元。 风险提示：原材料价格波动；海外运营风险；汇率波动；宠物食品安全风 险 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2575 3398 4042 4816 5884 增长率（%） 27.92% 31.93% 18.95% 19.15% 22.19% EBITDA（百万元） 304 421 657 707 804 归母净利润（百万元） 140 267 398 443 525 增长率（%） 28.32% 90.25% 49.16% 11.23% 18.51% EPS（元/股） 0.39 0.67 1.00 1.11 1.31 数据来源：公司招股说明书、iFinD，国联证券研究所预测，股本按发行后总股本摊薄测算 证券研究报告 2023 年 08 月 15 日 整体市值： 160.02 亿元 行业静态市盈率： 40 发行资料 发行股数(百万股) 40.00 发行后总股本(百万元) 400.04 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn 联系人：陈安宇 邮箱：chenay@glsc.com.cn 特别提示 本报告仅供参考，可能会因使用的假设条件、估值方法不同而与本公司其他业务部门意见不一致。投资者不应视本报告为作出投资决策的唯一因素，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。 行业静态市盈率采用 2023 年 08 月宠物食品（中信）指数行业近一个月行业平均市盈率。 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-新股投资价值分析 正文目录 1. 专注宠物食品赛道发展自主品牌 ..................................... 4 1.1 建设自主品牌发力国内中高端市场............................... 4 1.2 公司股权架构合理 ............................................ 4 1.3 升级研发生产基地保障产能增长................................. 5 2. 宠物食品经济兴起带动国内品牌发展 ................................. 6 2.1 宠物食品市场规模持续扩张 .................................... 6 2.2 宠物主结构变化刺激宠物需求增长.............................. 10 2.3 品牌高端化发展为未来趋势 ................................... 11 3. 子品牌麦富迪产品营销持续发展 .................................... 14 3.1 零食主粮业务发力带动营收净利增长............................ 15 3.2 国内外业务齐发力促增长 ..................................... 16 3.3 线上线下差异化营销模式优势凸显.............................. 18 3.4 产研联动保证生产销售 ....................................... 21 4. 盈利预测、估值与投资建议 ........................................ 27 4.1 盈利预测 ................................................... 27 4.2 估值方法和结论 ............................................. 28 5. 风险提示 ....................................................... 30 图表目录 图表 1： 乖宝宠物发展历程 ............................................ 4 图表 2： 乖宝宠物公司架构 ............................................ 5 图表 3： 公司现任管理层 .............................................. 5 图表 4： 乖宝 2023 年计划募集资金使用项目（万元） ...................... 6 图表 5： 美国宠物食品市场规模及增速（亿美