钢铁行业十问十答：如何看待强预期下的黑色投资机遇？

行业研究丨深度报告丨钢铁 [Table_Title] 钢铁行业十问十答 ——如何看待强预期下的黑色投资机遇？ %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 37 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]本篇报告就市场关心钢铁行业的十个问题展开论述。 关于行业需求：1）需求成色如何？2）需求如何展望？3）全产业链库存处于什么分位？ 关于成本供给：4）铁矿为何强势？5）过往如何演绎？6）供给如何展望？7）矿强材弱何时扭转？ 黑色投资机遇：8）板块处于什么位置？9）关注哪些铁矿标的？10）关注哪些钢铁标的？ 分析师及联系人 [Table_Author] 王鹤涛 赵超 易轰 SAC：S0490512070002 SAC：S0490519030001 SAC：S0490520080012 吕士诚 %%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 钢铁 [Table_Title2] 钢铁行业十问十答 ——如何看待强预期下的黑色投资机遇？ 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 中性丨维持 [Table_Summary2] 关于行业需求：各品种需求分化加剧，板材修复确定性较强 1）需求成色如何？1~8 月，统计局钢材产量同比+6.3%；Mysteel 五大材产量同比-3.1%，表需-2.9%，库存去化至历史中低位，映射不同品种间钢材需求分化加剧。主要品种：供需双弱格局+冬储累库较低，样本库存正常去化。非主要品种：油气、造船、汽车、家电等领域景气较佳，带动中板（+25.3%，23H1 表需同比，下同）、中小型钢（+23.4%）、棒材（+8.2%）、无缝钢管（+7.3%）、镀层板（+6.7%）等品种结构性景气，支撑钢材总量增长。年初至今，热轧（+5.1%）、冷轧（+0.8%）需求强于钢筋（-3.3%）、大型型钢（-4.7%）；长期来看，板材表需占比从 2019 年约 42%升至今年约 49%，表明我国制造业加速向高端化升级进程，正逐步替代过往城镇化建筑需求，成为钢铁需求新的增长引擎。2）需求如何展望？制造修复确定性较强。地产方面，当前新开工降幅在低基数效应下收窄至约-20%，其中一二线城市在宽政策刺激下，看房热度回升；而面积占比更大的三四线和农村地区的下行压力犹存。城中村改造释放积极信号，有望带动约 5%的新开工增速。制造方面，终端需求改善+企业降本增效，企业盈利于 6 月后触底回升，企业备库、增产意愿有所增强，从“盈利底部”到“库存底部”或不并遥远。3）全产业链库存如何？各环节库存水平从 2018 年至今分位数：下游地产（100%）>中游钢企（88%）>下游制造（84%）>中游钢贸（33%）>上游铁矿（9%）>上游焦煤（0%），映射上游炉料在黑色产业链的强势地位；下游地产和制造库存处于相对高位，或表明去库仍将延续。 关于成本供给：需求侧逻辑更利好铁矿，供给受制成材有望走强 4）铁矿为何强势？随着宏观预期全面上修，炉料涨幅高于成材，压制螺矿比至历史低位，钢企盈利承压。铁矿强势，基本面紧缺为主因（前 8 月进口量同比+7.3%，澳洲巴西发运量同比+2.5%，港口库存去化约 1396 万吨至历史低位）；供给格局优异加持弹性，四大矿山控制全球约 75%发运量，海外掌握定价致使行政化手段难以干预，催生上涨弹性靓丽。5）过往如何演绎？需求侧逻辑更利好铁矿。复苏前期铁矿率先领涨，待基本面实质性改善后，钢材逐步走强，且常依赖供给侧的强约束，行政化限产（2016~2018 年、2021 年）的弹性远超自发性减产（2022年）。6）供给如何展望？今年钢材终局价格弹性或介于自发性减产和行政化限产之间。一方面，前 8 月粗钢产量同比+2.6%，增产 2608 万吨；即便 Q4 需求持平去年，平控对基本面都有支撑。而在当前宏观政策利好加持下，Q4 需求大概率强于去年，整体向上的方向较为确定。不过，当前原料的强势压制，致使自发性减产开启；加之经济底部复苏态势下，限产执行力度或较为有限。温和式的动态限产，或是在完成平控目标下，尽可能减轻地方财政和就业压力的更优选择。7）矿强材弱何时扭转？由国内主导的西芒杜铁矿或是关键拐点，预计 2025 年投产。 黑色投资机遇：高端化转型进行时，坚守优质阿尔法超额收益 8）板块处于什么位置？布局底部有高胜率。横向，20 年至今，钢的商品和权益涨幅低于铜和铝。纵向，03 年至今，板块 ROE 位于 26%分位，市净率位于 11%分位，盈利和估值处于底部。PB-ROE 视角，优质阿尔法估值修复空间甚广。9）关注哪些铁矿标的？具有需求逻辑时，铁矿上涨弹性靓丽，不过国内矿企生产成本较高，下行风险较大，对低估值、高弹性标的可做博弈性配置。10）关注哪些钢铁标的？坚守优质阿尔法龙头的超额收益，攻守兼备。防御性上，当前尾部钢企出现现金流亏损，头部钢企的盈利水平或是长周期的盈利底。进攻性上，优质龙头凭借产品结构升级，成长性更为凸出，建议关注华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、中信特钢。 风险提示 1、需求修复不及预期；2、行业供给水平增长过快的风险；3、原料生产受到扰动的风险；4、落后产能出清速度不及预期的风险。 [Table_StockData] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《铁矿强势压制，冷轧利润回升——钢铁 2023Q3业绩前瞻》2023-10-08 •《如何看待近期铁钢材产量的分化？》2023-09-24 •《修复趋势明朗，平控压力犹存》2023-09-17 -6%1%8%14%2022/102023/22023/62023/10钢铁上证综合指数2023-10-10%%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 37 行业研究 | 深度报告 目录 各品种需求分化加剧，板材修复具有确定性较强 .......................................................................... 7 需求成色如何？传统钢材供需双弱，结构景气支撑总量 ................................................................................ 7 需求如何展望？制造复苏循序渐进，地产拐点逐步浮现 .............................................................................. 12 全产业链库存分位如何？下游地产>中游钢企>下游制造>中游钢贸>上游铁矿>上游焦煤 ........................... 15 需求侧逻辑更利好铁矿，供给受制成材有望走强 ......................................................