特斯拉(TSLA.US)2023Q3业绩点评：以价换量弱于预期、新车上市缓慢

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 汽车 中性 ( 维持 ） 市场数据 日期 2023-10-19 收盘价（美元） 220.11 总股本（百万股） 3,174 总市值（百万美元） 698,628 净资产（百万美元） 53,466 总资产（百万美元） 93,941 每股净资产（美元） 16.85 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 相关报告 【兴证海外汽车】特斯拉 Tesla（TSLA.O）2023Q2 业绩点评： 降价预期再启，市场关注点转移至 FSD 【兴证海外汽车】特斯拉 Tesla（TSLA.O）2023Q1 业绩点评：需求明显恶化，盈利能力受到挑战 【兴证海外汽车】特斯拉 Tesla（TSLA.O）2023 投资备忘录：缺乏新车型导致格局恶化，下修盈利预期 海外汽车行业研究 分析师： 余小丽 兴业证券经济与金融研究院 yuxiaoli@xyzq.com.cn SFC：AXK331 SAC：S0190518020003 TSLA .O 特斯拉（Tesla） 美股 2023Q3 业绩点评： 以价换量弱于预期、新车上市缓慢 2023 年 10 月 20 日 投资要点 公司公告：特斯拉发布 2023 年第三季度业绩，第三季度公司交付了 43.5 万辆新能源车，同比增长 27%,储能板块增长迅猛,装机量同比增长 90%至 3.98Gwh。公司实现营业收入 234 亿美元，同比增长 8.8%。GAAP 口径归母净利润同比减少 44%，环比减少 31%至 18.53 亿美元。今年以来公司主动降低车型售价，第三季度车型均价为 4.4 万美元，低于上季度的 4.6 万美元；第三季度汽车业务（含积分）毛利率为 19%，低于第二季度的 21%；扣除积分收入后，汽车业务毛利率降低至 15.7%，低于上季度的 17.5%。第三季度营业利润率为 7.6%，低于第二季度的 11.4%。现金流表现良好，第三季度实现经营性现金流 33亿美元，环比增加 8%，自由现金流为 8 亿美元，较第二季度的 10 亿美元有所下滑。 以价换量效果不佳：自年初开始，公司主动降低汽车售价以刺激需求。第三季度平均单车售价为 4.4 万美元，大幅低于去年第三季度的 5.4 万美元。而且在 IRA 的补贴下，美国部分地区 ModelY 的享受补贴后的价格跌至 3.15 万美元。但降价对销量的刺激有限，我们计算了公司今年 1-9 月份的新能源汽车市占率，发现公司在美国的市占率同比下滑 8.7%，在中国的市占率同比微涨 0.5%，在欧洲的市占率同比提升 2.8%。公司占全球新能源车总体市占率从 2022 年 1-9 月份的 15.2%提升至 2023 年的 16.2%；降价换来了 1%的市场份额提升，我们认为这样的表现不满足公司的内部目标。 降价导致公司盈利能力的剧烈下滑：公司前三季度的交付量为 132 万台（YOY 45.7%），收入为 716.1亿美元（YOY 25.3%），但由于毛利率的骤减，公司前三季度净利润从 2022 年的 88.8 亿美元下降到今年的 70.3 亿美元。规模效应以及电池原材料的降本并没有让公司的盈利能力提升。 缓慢的新车交付节奏：业绩会上公司提供的有关 Cybertruck 和墨西哥工厂的指引导致我们下调公司新车上市预期。公司认为 Cybertruck 采用的新技术、新工艺（比如二代 4680 电池，机械外骨骼车身等）导致量产存在困难，预计需要到 2025 年中才能实现正向现金流。同时公司觉得当前利率环境不适合公司在墨西哥投入过多资源，公司不会全力推进墨西哥工厂的建设。我们在预测中将明年 Cybertruck 的交付量下调至 3 万台，并将特斯拉下一代车型的量产时间延后至 2027 年。 盈利预测及投资建议：我们认为特斯拉新款 Model3 缺乏竞争力，Cybertruck 也无法在未来 12 个月内贡献业绩增量，行业竞争持续加剧，公司的毛利率尚未见底，基本面拐点可能需要等到 2025 年。我们调整 2023-2025 年目标销量至 180.2\206.1\233.9 万台，同步调整 2023-2025 年收入预测至 972\1,143\1,389亿美元。调整 2023-2025 年公司归母利润至 91\97\133 亿美元，维持“中性”评级。 风险提示： 竞争格局恶化、4680 电池生产不及预期、消费者购车需求降低 主要财务指标 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万美元) 81,462 97,152 114,297 138,916 同比增长 51.4% 19.3% 17.6% 21.5% 归母净利润(百万美元) 12,556 9,146 9,710 13,312 同比增长 127.5% -27.2% 6.2% 37.1% 毛利率 25.6% 18.4% 18.7% 20.0% 净利润率 15.5% 9.4% 8.7% 9.8% Basic EPS（美元） 4.02 2.88 3.01 4.05 数据来源：WIND、兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 报告正文 表 1、特斯拉年度交付量预测（单位：辆） 分产地 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E Fremont 567545 560000 544000 Roadster Model S/X 57085 24950 66705 61890 40000 24000 Model 3 237357 239960 240000 240000 Model Y 242196 265695 280000 280000 Shanghai 676854 908435 925000 960000 Model 3 240315 280517 289000 280000 Model Y 436539 627918 636000 680000 Berlin 49620 188979 296000 360000 Model Y 49620 188979 296000 360000 Texas 41129 136600 280000 475100 Model Y 41119 135100 250000 360000 Cybertruck 1500 30000 115000 Nevada 10 100 Semi 10 100 Mexico Next Gen Vehicle 分车型 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E Roadster Model S/X 57085 24950 66705 61890