海运行业从集运看抢运：山重水复在一时，柳暗花明终将现

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 23 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 海运行业 2019-4-16 从集运看抢运： 山重水复在一时，柳暗花明终将现 行业研究┃深度报告评级 看好 维持 报告要点 引言：全球疲软拖累需求，抢运或放大今年降幅集运需求与全球宏观经济形势密切相关，在欧美经济滑坡、新兴国家风险集聚背景下， IMF 等主要机构多次下调全球经济增长预期，经济景气滑坡势必施压集运需求。但经济下行期亦有 2012 年船商协同提价的案例，在需求承压阶段，或许班轮公司的团结与自律性将发挥更大的作用。目前看，2018 年抢运会透支2019 年需求并产生基数效应，从而放大降幅，也是行业短期景气度不高的主因。 抢运：少量出口贸易前移，透支已于 3 月消退通过对比中国大陆、韩国、中国台湾的出口增速变化，以及关税协议相关货种的出货量，我们认为抢运是发生于 2018 年 4-11 月，针对于机电等消费类产品的出口量前移现象。我们采取多种方式试图测算抢运影响：1）从关税清单相关大类货种测算抢运部分约占全年中国出口总额的 2.3%；2）从经济比价指标汇率模拟推算抢运部分约占全年中国出口总额的 2.0%；3）从美国库存的超额增长角度模拟推算抢运部分约占全年美国进口总额的 2.2%；4）从美国铁路运输角度模拟推算抢运部分约占全年铁路运量的 4.0%；考虑到清单细项偏离、企业交易锁汇等误差，综合来看抢运约占全年出（进）口额的 2%，参考近期出口数据变动，我们认为抢运对于集运需求透支效应已于 3 月消退。竞争格局趋于稳态，供给端有望中期改善竞争格局趋稳与低位订单比例将推动供给端中期改善。在需求中枢下移后，行业产能的无序扩张是造成行业供给承压的主因。在行业景气低点，头部公司并购带来竞争格局的优化，联盟均势与产业背景制约下，高集中度提升面临天花板，航商竞争格局趋于稳态，产能扩张换取市场份额的策略或将有所转变。结合目前处于历史低位的在手订单比例与有望逐步下行的交付比例，在航商逐步转变追求产能扩张的发展策略中，行业供给有望迎来改善，Alphaliner 和Clarksons 给出的 2019 年运力增速分别为 3.1%和 2.8%。另一方面，考虑航速因素的实际产能利用率处于高位，当行业景气向上时将会释放一定的盈利弹性。 2018 年航商盈利仍薄，行业共识有望逐步形成从 2018 年看，头部班轮公司增收减利，盈利仍薄。在需求承压达成共识下，头部航商已开始进行产业链扩展与运力控制。从历史看，集运行业呈现较为明显的大小年走势，在行业面临需求具有不确定性、低硫油政策等共性问题时或将在旺季展现已逐步形成的行业协同效应。建议关注 A 股集运标的中远海控。[Table_Author]分析师 韩轶超 （8621）61118745 hanyc@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490512020001 分析师 于灯灯 （8621）61118710 yudd@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490518060001 联系人 张宜泊 （8621）61118710 zhangyb1@cjsc.com.cn 联系人[Table_Company]行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 601919 中远海控 买入 [Table_QuotePic]市场表现对比图（近 12 个月） -35%-28%-21%-14%-7%0%7%14%2018/42018/72018/102019/1海运沪深300资料来源：Wind [Table_Doc]相关研究 《 十 问 油 运 行 业 ： 化 繁 为 简 ， 见 微 知 著 》2018-10-15 《油运专题报告：油运牛市是怎么炼成的？》2018-9-13 《全球视野下的海运“中考”答卷：周期谷底，披沙拣金》2018-9-3 风险提示： 1. 欧美经济大幅滑坡；2.低硫油政策实行后班轮公司增收燃油附加费不成功；3. 欧盟反垄断豁免未获通过。 52945 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 23 行业研究┃深度报告 目录 引言：全球疲软拖累需求，抢运或放大今年降幅 .......................................................................... 5 抢运：少量出口贸易前移，透支已于 3 月消退 ............................................................................. 7 定义抢运：发生于 4-11 月的贸易前移现象 ............................................................................................................. 7 多维测算：抢运影响几何？抢运何时结束？ ........................................................................................................... 9 竞争格局趋于稳态，供给端有望中期改善 ................................................................................... 14 目前的冗余运力积压源于前期的脱轨扩张 ............................................................................................................. 14 竞争格局阶段性趋于稳态，班轮公司战略已有调整 .............................................................................................. 15 低船速造就高利用率与低闲置率 ........................................................................................................................... 19 2018 年航商盈利仍薄，行业共识有望逐步形成 .......................................................................... 21 图表目录 图 1：集运行业依托于全球贸易 .................................................................................................................................... 5 图 2：2018 年 4 月至今 IMF 连续下调 2019 年全球经济增长预期 ......................