能源化工之PVC：供需压力加码 V围绕成本波动

能源化工 之 PVC 敬请参阅最后一页之特别声明 1 供需压力加码 V 围绕成本波动 冯献中 F3082965 Z0017646 ⚫ 行情展望 2024 年 PVC 供需有继续恶化的空间，但成本支撑较强，预计走势上将围绕边际成本低位震荡，全年指数运行区间[5500，6800]元/吨。 ⚫ 主要逻辑 1. 24 年有效新增投产 90-130 万吨，约 3-5%增速，四季度检修强度低，高库存及仓单注销压力大。 2. 地产销售尚未企稳，房企债务仍需时间化解，土拍、新开工大幅下滑，竣工高峰结束，预计 24 年前三季度需求继续走弱。出口印度增量预估 10-20 万吨，海外检修或不可抗力，将出现阶段性出口放量。 3. 电石大幅亏损，烧碱供需宽松，PVC 面临双重支撑。 ⚫ 策略推荐 鉴于近月大贴水结构已经形成，策略上重点关注逢高空远月机会。 ⚫ 风险提示 1. 新一轮供给侧改革提前开展，电石、氯碱落后产能出清。 2. 印度加速农业与基建进程，买盘强劲。 3. 政策或资金环境大幅宽松，市场预期转向乐观。 投资咨询业务资格 证监许可[2011 年]1444 号 2 敬请参阅最后一页之特别声明 一、2023 年行情回顾 2023 年，中国 PVC 市场经历了年初产能快速扩张、内需持续低迷，以及房地产政策调控等，全年价格走势表现为高开低走、弱势震荡，中枢下移至历史低位。1-11 月份，期货主力合约运行区间[5615,6725],均价 6139元/吨，较 22 年全年均价下跌 15%。 分阶段看，节前尽管库存高位，但市场预期较好；2-3 月，行业开工率升至 8 成，万华、信发、华谊等新产能投放，需求复苏证伪；二季度，上游扩大减产，但被新产能量产抵消，同期成本不断下移；三季度政策调控不断加码，7 月政治局会议提出超大特大城市城中村改造，后续各地限购、贷款等政策松绑，地方债化解方案和一万亿特别国债落地，市场信心提振，PVC 也额外得到印度买盘支撑；四季度政策效力衰退，内需疲态难改，出口未能再超预期，高库存和仓单注销压力加深期现 contango 结构。 图 1：PVC 主力合约走势 图 2：主力基差走势 图 3：乙电价差（华南地区） 图 4：SG-5 型华南-华东价差 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 能源化工 之 PVC 敬请参阅最后一页之特别声明 3 现货层面，基差从年初的-50 元/吨左右，一路下探至-150 至-200 元/吨，下游逢低补货行为贯穿全年，贸易商成交量同比腰斩。乙烯法市占率的提升，也进一步缩小了乙电价差，溢价空间长期压制在 100 元/吨以内，6-7 月份两者一度平水。华南与华东区域价差保持在 50 元/吨以内的小区间运行，跨区套利的机会不多，也说明了行业内的竞争非常激烈。 二、扩产小年，供应端存量竞争 2.1 新进者观望，24 年新增产能屈指可数 截止 2023 年 11 月，中国 PVC（电石法+乙烯法）粉料有效产能升至2770 万吨，同比净增 154 万吨，增速 6%，增速是过去三年最高。实际投产时间集中在上半年，多数新装置为 22 年度延期的项目，由于年初市场预期较好，这些项目纷纷落地；到下半年，市场氛围较差，并无新的项目落地。从投产的工艺看，有三套共 120 万吨产能是乙烯法，占比进一步提升至 26%。拆除的项目包括山西霍家沟 6 万吨和河南神马 10 万吨。 2024 年，预计实际能投产的新装置并不多，新入局者延续 23 年下半年以来的谨慎状态。陕西金泰 60 万吨的无汞电石法投产进度较慢，计划分批投产，目前配套的上游氯碱装置已率先投产，有望在 24 年正式量产。浙江镇洋的 30 万吨乙烯法项目已完成中交，计划在年后量产。综合看，24 年存在投产可能的上限为 5 套共 180 万吨，但实际预计在 90-130 万吨左右，产能增速 3-5%。 表 1：2023-2024 年中国 PVC 投产情况 资料来源：卓创，中财期货投资咨询总部 区域生产企业工艺产能2023年投产进度华东德州实华姜钟法102023年2月份西南广西华谊乙烯法402023年3月份满负荷华东山东信发电石法402023年1月份投20万吨，3月份投20万吨华东福建万华乙烯法402023年4月份华北沧州聚隆乙烯法402023年6月份量产西北陕西金泰电石法（无汞）60金触媒工艺，计划四季度分两批开，先投产氯碱装置华东浙江镇洋乙烯法302023年9月底中交，预计2024年初正式投产合计260区域生产企业工艺产能2024年投产进度西北甘肃耀望电石法（无汞）30计划2024年10月份投产西北青海海湾乙烯法20计划2024年底投产华北渤化发展乙烯法40计划2024年投产合计90 4 敬请参阅最后一页之特别声明 长期看，乙烯法替代电石法是大势所趋，落后产能淘汰为时尚早。我国是《水俣公约》的缔约国，并计划在 2032 年全面禁止原生汞矿的开采，当前我国 PVC 电石法工艺是最主要的耗汞领域。自 2017 年公约生效后，新建氯乙烯单体项目已禁止使用含汞催化剂。但无汞化技术具有较高门槛，这也限制了新的电石法产能，目前较为成熟的仅有陕西金泰的金触媒工艺。一方面是技术的迭代需要时间，另一方面，乙烯法越来越体现出更具优势的成本和更低的能耗，未来三年计划新上的项目基本是乙烯法，每年电石法项目只有一两套。另外根据发改委《工业重点领域能耗标杆水平和基准水平（2023 年版）》指示，不达标的 PVC 产能将在 2026 年淘汰，我们预计届时的乙烯法产能已经能够填补清退落后产能留下的供应缺口。因此在未来三年内，供应端不存在大幅紧缩的条件。 图 5：PVC 月度产量（万吨） 图 6：PVC 行业开工率 图 7：PVC 生产企业库存（万吨） 图 8：PVC 社会库存（万吨） 资料来源：卓创，中财期货投资咨询总部 2.2 存量产能洗牌加剧，岁末年初供应压力较高 低利润下，企业检修更为频繁，但总产量仍保持增长。23 年 1-11 月，能源化工 之 PVC 敬请参阅最后一页之特别声明 5 我国 PVC 装置因检修和长时间停车造成的产量损失约 314 万吨，同比增加50 万吨，主要发生在 4-7 月市场最低迷的时期。但受新产能量产影响，前11 个月预估总产量约 2091 万吨，同比增加 72 万吨，增速 3.4%。9 月份以后，检修规模下降，开工率逐步回升，10 月一度突破 80%，月产量达到200.9 万吨，创历史单月新高。 产能过剩，行业景气度低迷，冬季供应高位压力更为突出。内需的坍塌，加剧供应端的矛盾，电石法平均