铁合金·年度报告：恰是霜降时节，静待隆冬往还

· · 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31 号 铁合金·年度报告 恰是霜降时节，静待隆冬往还 国贸期货·研究院 黑色金属研究中心 黄志鸿 从业资格号：F3051824 投资咨询号：Z0015761 研究助理 陈佳鑫 从业资格号：F03100607 2023 年锰硅、硅铁价格走势回归产业逻辑。受制于产能过剩及库存高企的压力，全年价格重心下移，表现在黑色系品种中属于最次者。除去板块负反馈交易的时期，期货盘面走势遵照“主流钢招定价为上界，宁夏即期成本为下界”的波动旋律。当然，与往年的不同之处在于——限电限产情况较少、成材出口旺盛、平控要求的消失、锰硅国储开启等。 所谓天气渐寒始于霜降，往往这一节气到立冬是一年中气温下降速度最快的一段时间，将当下的铁合金行业做比拟也颇为合适。在产能过剩的大背景下，煤电两部制价改的落地与新能源装机规模的扩大，保障了电力供应的平稳并推进电价长期趋降，合金生产从此受益，生产节奏将继续由利润把控。另外，尽管钢铁行业行政性限产返场概率不大，但在地产下行周期中，铁水开始从建材流向工业材，这对合金的需求是一大考验，而锰硅也难继续有国储的支撑了。于是，供应平稳、地产下行、成本寻底会是 2024 年双硅基本面的关键词。长周期来看，随着主产区内蒙开放新增产能申请，将加剧行业内卷，对 24年年底至 25 年的冲击将更为明显。双硅价格重心或渐渐向低电价区域倾斜，伴随优胜劣汰现象的出现，盘面标的也倾向于从目前的宁夏转移至内蒙，我们也大胆预测 24 年多数时间盘面月度的低点会是在宁夏和内蒙即期成本均值附近。那么，现在以乐观的态度看待产业还是为时稍早，预计 2024 年双硅价格中枢向下，可作为板块内空配或关注当月主流钢厂招价公布后盘面贴近的布空机会。趋势上或将继续跟随成本端碳元素情绪的轮回，多头行情也要等到阶段性成本支撑和供需边际收缩的时机，参照指标则是社会面库存的去化，行业还需静待隆冬往还。 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 2023 年 12 月 28 日 · · 黑色金属年度报告 一、行情回顾 1.1 2023年锰硅、硅铁价格走势分析 2023 年锰硅、硅铁价格走势与宏观关联度下降，回归产业逻辑。受制于产能过剩及社会库存压力，全年价格整体重心下移，表现在板块中属于最次者，远不及成材和焦矿。除去板块走负反馈的 3-6 月份，期货盘面走势整体符合“主流钢招定价为上界，宁夏即期成本线为下界”的震荡波动。 我们在专题《锰硅、硅铁期权上市展望》中所述——双硅品种特性在于，成本作为双硅期现货价格重心，亏损加剧会在较短时间内触发合金厂的减产，若板块不走负反馈交易，成本会对价格起到良好的支撑。因此，电价相对适中的宁夏主产区成本多与盘面阶段性低点贴近。另一边，近年钢厂利润被焦矿严重挤压，而合金产能过剩，钢厂在采购中话语权较大，不太能分予过多利润。而钢厂与贸易商签订中长协供应合同中的月度定价，大部分以河钢招标价为参照风向标，因此，也多与盘面阶段性高点贴近。 锰硅和硅铁主力合约价格在一月下旬来到年内高点（锰硅 7430 元/吨，硅铁 8130 元/吨），6 月份触底反弹后再度回落，12 月上旬看到年内低点（锰硅 6270 元/吨，硅铁 6584 元/吨）。整体下半年走势强于上半年，库存压制下未走出流畅的单边行情，也符合我们在去年年报中的预期。期货盘面的走势按照时间节点上可以划分为以下三个阶段： 第一阶段：时间节点为 1-5 月份，走势震荡下行。上半年国内经济呈现弱复苏的格局，与市场先前对疫情放开预期有所差异，因此对商品走势起到了一定负面影响。成本坍塌、供应过剩、需求不振三个核心因素主导了双硅行情。成本中锰、碳元素的塌陷，主要是受到了海外进口增量的冲击。 第二阶段：时间节点为 6 月至 9 月，走势震荡上行。在成本端碳元素负反馈交易结束后，政策、需求韧性、环保消息推动价格从底部抬升，算是年内仅有的一波较为流畅的多头行情。 第三阶段：时间节点为 10 月至今，走势震荡下行。受制于高仓单、高库存、高产量的压力，合金价格走势在此阶段与其他品种劈叉。前期炒作的限产对于主产区厂家生产实际影响不大，合金缺乏利多因素的鼓舞，只能通过价格的下压不断倒逼企业降产。 钢厂利润全年承压下，风向标河钢招标定价总体跌多涨少。锰硅除去 8、9 月、硅铁除去 8、9、10 月环比上涨，其余月份均为环比下跌，中间招标价的反弹仅不足 300 个点（10 月份硅铁招标取两轮的均值价格）。年内最高价位是在 1月，锰硅 7700 元/吨、硅铁 8750 元/吨，12 月出现最低价位锰硅 6550 元/吨、硅铁 7100 元/吨。可见 23 年孱弱的行情对合金中游冲击较大，储备库存/没有期现结合的贸易型企业很难实现盈利。 但即便行情较差，河钢定价较当期的现货还是给到不错的溢价，盘面贴近该价格时，期现商套保避险情绪增加。从期货盘面上看，多数月份在河钢招标敲定后几个交易日内盘面的抛压都十分严重。 · · 黑色金属年度报告 图表 1：锰硅主力合约走势 数据来源：Wind 图表 2：硅铁主力合约走势 数据来源：Wind · · 黑色金属年度报告 图表 3：锰硅主产区生产成本变化 图表 4：硅铁主产区生产成本变化 数据来源： Mysteel 数据来源：Mysteel 1.2 锰硅、硅铁价差分析 基差：23 年双硅基差波动幅度区间较往年明显缩窄，年内触及区间上下界后，都会走有较好趋势性回归。基差波动区间宽度约在 600 个点，盘面标的宁夏现货折仓单计算的锰硅基差波动区间约在【0,600】，均值约 300，硅铁约在【-200,400】均值为 99。 月差：随着期权的上市、做市商加入，双硅期货流动性和持仓量显著增加，双硅主力合约已从 1、5、9 变化成隔月主力。此外，23 年交易仓单量数量高于往年同期，给予到仓单注销月份合约的价格较大压力，出现仓单注销月价格凹陷1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2023 7700 7650 7550 7300 7150 6880 6700 6900 7050 7000 6730 65502022 8200 8200 8350 8800 8850 8450 7950 7400 7350 7550 7450 76002021 7150 7400 7350 6800 7250 7800 7500 7950 8650128009900 80002020 6600 7200 5900 6600 7500 7600 6500 6200 6330 6130 6080 635040005000600070008000900010000110001200020232022202120201月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2023 8750 8430 8150 7880 7580 7300 7250 7330 7450 7575 7330 71002022 8700 8700 920010050105009600 82