ABS系列之房地产REITs篇二：聚焦类REITs市场的3个问题

请阅读最后一页信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003喻坤 S0190517090003左大勇 S0190516070005研究助理： 吴鹏 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃相关报告 20190520 一文知晓中国类 REITs 市场 ——ABS 系列之房地产 REITs篇一 20190507 从 A 股财报中读懂信用——信用策略半月谈 20190416 哪些地区的城投债还有博弈机会？——信用策略半月谈20190404 有花堪折直须折——二季度信用策略 20190318 美酒，也忌贪杯——信用策略半月谈 20190304 从 3 年政策周期与隐性债务化解看城投机遇——信用策略半月谈 20190218 厘清当下，有的放矢——信用策略最新观点 20190122 “ 资 产 荒 ” 视 角 下 的 “ 信 用热”——信用策略半月谈20190107 信用债违约常态化，后续回收跟上了么——信用策略半月谈 20181224 城投非标违约的背后——信用策略半月谈 团队成员： 黄伟平、左大勇、罗婷、喻坤、罗雨浓、吴鹏、雷霆、徐琳 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 类 REITs 与真 REITs 的税收有何差异？1)现阶段我国类 REITs 在设立、存续和退出环节均面临较重税负。2)美国、日本、新加坡、中国香港四地税收政策均对 REITs 分红环节有相应的税收优惠。其中对资本利得，美国和日本没有免税政策，旨在引导 REITs 追求长期稳定的租金收入而非短期交易的价差收入。3)我们根据海外成熟 REITs 的相关税收优惠政策，假设测算了四种从弱到强的税收优惠情形下产品的收益率变化，发现税收优惠政策对REITs 收益的影响巨大。⚫REITs 对我国地产市场有何影响？哪类 REITs 性价比更高？ 1)为我国房地产市场带来新的融资新渠道。美国 REITs 是不动产市场的重要融资渠道之一，而目前国内房地产融资多依赖传统渠道且监管趋严下，融资渠道受阻，大力发展 REITs 市场有利于拓宽我国房地产市场的融资渠道；2)对我国住宅市场的价格影响有限。从海外经验来看，REITs 对住宅价格影响较小，我国普通住宅作为 REITs 投资对象的性价比较低，因此客观上 REITs 的发展对我国住宅的市场影响不大。3)从风险收益比的角度考量，综合项目租金回报率和空置率（风险），商业地产中零售 REITs 的投资性价比更优。⚫现阶段，投资类 REITs 应特别关注哪些风险点？ 1)基础资产层面，需关注税收影响下对本息覆盖倍数的影响；2)交易结构方面，对于原始权益人以融资为目的的类 REITs，重点关注 SPV 的现金流与原始权益人的现金流是否充分隔离，以避免发生道德风险；3)偿付安排方面，由于优先回购权本质是一个看涨期权，需要关注原始权益人优先回购权的权利维持费是否公允。风险提示：REITs 市场发展不及预期；房地产监管政策超预期 ＃title＃聚焦类 REITs 市场的 3 个问题 ——ABS 系列之房地产 REITs 篇二 ＃createTime1＃2019 年 6 月 3 日 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 - 债市研究 在《一文知晓中国类 REITs 市场——ABS 系列之房地产 REITs 篇一》中，我们梳理了国内类 REITs 的结构、市场的供需状况和典型案例。 本文作为房地产 REITs 系列的第二篇，将对以下问题做出深入分析。（1）中国类 REITs 与成熟市场的 REITs 的税收政策究竟有何差异？减税政策可对类REITs 收益带来多大提升？（2）大力发展 REITs 对我国地产市场有何影响？哪类 REITs 的性价比更高？（3）中国版公募 REITs 暂未推出，现阶段投资类REITs 应重点关注哪些风险点？ 1、类 REITs 与真 REITs 的税收有何差异？ 1.1 现阶段我国类 REITs 在设立、存续和退出环节均面临较重税负 ⚫ 设立 REITs 收购相关房地产项目主要有资产划转与股权转让等方式。以资产划转方式为例。在设立阶段，类 REITs 面临的主要税负是原始权益人在资产转让时需缴纳的增值税、增值税及附加、土地增值税和企业所得税等。  根据国税发[2016]70 号和国税发[2006]187 号，原始权益人以基础资产出资设立项目公司为视同销售行为，应以土地增值额（划转日基础资产市场估值与开发成本及费用之差）作为计税基础，按四级超率累进税率缴税，税率最高一级可达 60%，税负较重。  由于视同销售，原始权益人还需缴纳增值税以及增值税附加如城建税、教育税等。其中增值税可按增值额的 11%或销售额的 5%缴纳。此外，原始权益人还应以应纳税所得额为计税基础缴纳企业所得税。 图表 1：我国类 REITs 在设立环节面临较重税负 流程 交易环节 被征收对象 应税行为 税种 计税依据 税率 设立环节 原始权益人将基础资产划转至设立的项目公司 原始权益人 （卖方） 资产划转 增值税 转让收入 11%或 5% 增值税附加 增值税 12% 土地增值税 增值额 30%-60% 印花税 合同金额 0.05% 企业所得税 应纳税所得额 25% 项目公司/SPV （买方） 受让资产 契税 交易金额 3%-5% 印花税 合同金额 0.05% 数据来源：《不动产信托投资基金税制问题研究》（北京大学光华管理学院），公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫ 在存续阶段，项目公司主要面临房产税、增值税、企业所得税；投资者主要面临个人/企业所得税，存在双重征税现象：相当于在租金收入的基础上缴纳了两次所得税，税负较高。 ⚫ 根据财税〔2016〕140 号，投资者所取得的非保本收益可免交增值税，但若 REITs 的债权特征明显，则投资者可能还需缴纳增值税；此外，根据《财政部、国家税务总局关于企业所得税若干优惠政策的通知》（财税[2008]1号）和《财政部 国家税务总局关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税[2016]36 号）的相关规定，以封闭式基金为交易结构的类 REITs可免交增值税和所得税，享受税收优惠。  若类 REITs 设计了“股权+债权”结构，即项目公司向股东借款并支付利息，则可减少缴纳所得税。根据《关于企业关联方利息支出税前扣除标准 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 3 - 债市研究 有关税收政策问题的通知》（财税[2008]121 号），非金融类企业在关联方债权与股权比例小于 2:1 时，企业实际支付给关联方的利息支出可在税前扣除。设计“股权+债权”结构的类 REITs 往往会在项目公司和类 REITs之间增设一层 SPV，可以参阅《一文知晓中国类 REITs 市场——ABS 系列之房地产 REITs 篇一》。 图表 2：我国类 REITs 在存续环节均面临双重税负 流程 交易环节 被征收对象 应税行为 税种 计税依据 税率 持有营运环节 物业营运 项目公司 物业出租 增值税 租金收入 11%或 5% 增值税附加 增值税 12% 印花税 租金收入 0.10% 持有物业 房产税 租金收入/物