嘉友国际(603871)拟参股蒙古矿企，深化物贸一体模式，中蒙业务再迎发展契机

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 嘉友国际（603871） 证券研究报告 2024 年 02 月 27 日 投资评级 行业 交通运输/物流 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 23.9 元 目标价格 29.95 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 698.84 流通 A 股股本(百万股) 698.84 A 股总市值(百万元) 16,702.29 流通 A 股市值(百万元) 16,702.29 每股净资产(元) 6.61 资产负债率(%) 26.38 一年内最高/最低(元) 30.32/13.13 作者 徐君 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522110001 xujuna@tfzq.com 邹嫚 联系人 zouman@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《嘉友国际-公司专题研究:增长动能强 势 ， 跨 境 物 流 龙 头 成 长 可 期 》 2023-10-27 2 《嘉友国际-公司点评:增长动能强势，Q2 业绩有望再超预期》 2023-07-11 3 《嘉友国际-公司深度研究:三国布局已 现 ， 跨 境 物 流 领 军 者 再 启 航 》 2023-05-30 股价走势 拟参股蒙古矿企，深化物贸一体模式，中蒙业务再迎发展契机 签订蒙煤长协+收购蒙古矿企股权，收购 PE 约 7 倍 公司公告，拟以自有资金 8,881 万美元收购 Mongolian MiningCorporation（简称 MMC，0975.HK)全资下属公司所持有的 Khangad Exploration LLC 20%股权；同时与 MMC 签署煤炭长期合作协议，约定公司十年内向其采购煤炭共计 1,750 万吨。收购标的 23 年上半年资产总额 8.15 亿元，净资产 1.58亿元，净利润 2.22 亿元，假设 23 年 4.45 亿元净利润，对应收购对价 7 倍PE，交易对价较为合理。 公司蒙煤供应稳中求升，物贸一体打开中蒙业务成长空间 MMC 是蒙古最大的高品质洗精主焦煤（HCC）生产商和出口商。MMC 拥有并经营 Ukhaa Khudag 和 Baruun Naran 露天焦煤煤矿，均位于蒙古南戈壁省，毗邻甘其毛都口岸。公司与 MMC 形成了长期战略合作关系，于公司而言：1）稳蒙煤供应求增长：公司通过在供应端的股权合作及煤炭长期合作协议的安排，充分保证蒙古优质煤炭货源的稳定供应。2）深化物贸一体业务：公司将搭建从矿山坑口提货至国内大型焦化企业和钢厂等终端用户的稳定的全流程能源供应通道，在现有的长期采购合同基础上，进一步扩大公司中蒙物贸一体化业务规模，有效激活公司甘其毛都口岸核心物流资产，为公司中蒙跨境综合物流业务提供更广阔和更稳定的增长空间。 23 年，我国自蒙古进口炼焦煤大幅增长 111%至 5393 万吨，进口占比 53%，份额增长明显。展望后市，蒙古作为我国全面战略合作伙伴，中蒙经贸合作有望持续深化。公司作为主要的中蒙跨境物流服务商与贸易商，拥有关键物流节点甘其毛都口岸半数以上的仓储资源，保障全链路物流时效的基础上，进一步降本增利；公司此次与上游矿企深度绑定，叠加中蒙铁路预计于 24 年开工建设，我们认为公司中蒙业务有望进一步打开成长空间。 收购标的业绩大幅增长，投资收益或贡献近亿元 公司通过持有 KEX20%股权，可作为股东按照股权比例享受标的公司每年分红收益。截至 23 年中报，KEX 旗下矿床探明+可控制煤炭资源量达 4.5 亿吨，有望支撑其长期开采。2022 年 KEX 取得税后利润 0.51 亿元，23H1 税后利润 2.22 亿元，利润大幅增长或与蒙古煤炭出口量高速增长有关，23年下半年蒙煤出口保持高景气，全年业绩可期。假设 KEX 下半年保持上半年经营业绩，公司每年投资收益或在 0.89 亿元。 中亚与非洲业务：持续深化业务布局，打造第二增长极 中亚五国作为一带一路重要国家，19-23 年中国与其进出口贸易总额复合增速 18%，保持稳健增长。公司复刻中蒙业务模式，在霍尔果斯口岸投资的海关监管场所于 22 年 1 月投入试运营；24 年 1 月公司与乌兹别克斯坦国家铁路集装箱运输公司签署合作备忘录，将进一步强化与公司现有业务的协同效应，扩大中亚市场业务布局。 公司先后对刚果（金）、赞比亚陆路口岸及周边道路进行升级改造，24 年1 月萨卡尼亚、莫坎博口岸保税仓库正式获批，搭建了非洲本土物流通道；并进一步收购本土车队，布局道路运输业务，非洲大物流布局雏形已现，非洲陆港及物流业务有望进入快速增长通道。 投资建议：重申 “买入”评级。基于本次收购及此前车队收购，中蒙、非洲业务有望加速成长，我们上调盈利预测，预计 23-25 年公司归母净利润为 10/14/16 亿元（前值 9/12/16 亿元），对应 PE 为 16x、12x、10x，给予 24 年 15 倍 PE，对应目标股价 29.95 元。 风险提示：宏观经济波动的风险；汇兑风险；大客户流失风险；陆港项目经营不及预期；收购尚未通过政府部门审批。 -44%-34%-24%-14%-4%6%16%2023-022023-062023-10嘉友国际沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,888.02 4,829.45 7,157.34 7,732.58 9,094.43 增长率(%) 18.50 24.21 48.20 8.04 17.61 EBITDA(百万元) 463.26 894.23 1,265.25 1,716.90 2,064.06 归属母公司净利润(百万元) 342.81 680.74 1,023.11 1,395.51 1,642.92 增长率(%) (4.83) 98.57 50.29 36.40 17.73 EPS(元/股) 0.49 0.97 1.46 2.00 2.35 市盈率(P/E) 48.72 24.54 16.32 11.97 10.17 市净率(P/B) 5.85 4.02 3.43 2.95 2.53 市销率(P/S) 4.30 3.46 2.33 2.16 1.84 EV/EBITDA 13.05 11.56 11.99 8.19 7.48 资料来源：wind，天风证券研究所 图 1： 23 年，我国自蒙进口炼焦煤 5393 万吨，同比+111% 图 2：23 年，我国自蒙进口炼焦煤占比大幅提升 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：春节后，甘其毛都通车数回升高位（车） 图 4：炼焦煤短盘运费下跌（元） 资料来源：蒙古煤炭网，天风证券研究所 资料来源：蒙古煤炭网，天风证券研究所 注：短盘指查干哈达堆煤场-甘其毛都口岸段 -100%-50%0%50%100%150%010002000300040005000600020102011201220132014201