京东健康(06618.HK)2023H2财报点评：高基数下收入增长平淡，利润亮眼受益于利息收入提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月25日增 持京东健康（06618.HK）2023H2 财报点评：高基数下收入增长平淡，利润亮眼受益于利息收入提升核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网Ⅱ证券分析师：张伦可联系人：王颖婕0755-819826510755-81983057zhanglunke@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980521120004基础数据投资评级增持(维持)合理估值31.00 - 33.00 港元收盘价28.05 港元总市值/流通市值89455/89455 百万港元52 周最高价/最低价65.85/25.25 港元近 3 个月日均成交额165.06 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《京东健康（06618.HK）-2023H1 财报点评：高基数下收入增速下降，利润表现亮眼》 ——2023-09-03《京东健康（06618.HK）-数字大健康龙头，借助高效履约和全链路布局打造强大护城河》 ——2023-05-14《京东健康（06618.HK）-2022 年财报点评：营收利润增长亮眼，预计疫后时代公司仍将保持高速增长》 ——2023-03-24《京东健康（06618.HK）-电商大盘低景气度下高增长依旧》 ——2022-03-30收入端：2023H2，公司实现营业收入 264 亿元，同比 0 增长。分拆看，1）2023 年下半年商品收入 225 亿元，同比-2%，主要系疫情防护物资销量高基数影响；2）服务收入由 2022H2 的 36 亿元增加 8%至 39 亿元，在主站生态繁荣的战略下，流量向三方商家倾斜，佣金与广告收入快速增长。利润端：公司 non IFRS 净利率从去年同期 4.9%升至 6.4%，主要受益于利息收入从 2 亿快速增长至 10 亿。经调经营利润率从 3.8%降至 3.0%，主要由于销售费率提升。1）履约开支从去年同期的 26 亿上升至 27 亿，配送服务的使用随着产品销量的增加而增加，履约费率从 9.7%上升至10.3%，基本保持稳定；2）销售费用从去年同期的 13 亿上升至 15 亿，费率从 4.8%升至 5.5%；3）研发费用/管理费率分别从 2.2%/4.4%变动至2.3%/4.2%，基本保持稳定。运营数据：公司 GMV 增长主要由活跃买家数驱动，截至 2023H2，京东健康年活跃用户数 1.72 亿人，同比增长 12%，我们估算主站用户渗透率近30%，未来仍有较大增长空间；ARPPU 持续提升，受宏观消费下行影响，单均价同比有所下降，疫情后用户线上购药心智加强，用户购物频次持续上升。投资建议：维持“增持”评级。2024 年二季度起疫情高基数影响结束，考虑到宏观消费环境相较 2023 年无明显改善，预计 2024 年公司收入增速同比小幅回升。我们预测公司 2024-2025 年收入为 620/715 亿元，较上次分别下调8%/14%，我们预测公司 2024-2025 年经调净利为 41/48 亿元，较上次分别下调 12%/16%，主要受单均价下降、市场投放增加影响。受公司增速下滑影响，我们给予公司 2024 年 PE 22x-23x，下调目标价至 31-33 港币，下调幅度分别为 39%/40%，相对当前股价上涨空间为 11%-18%，维持“增持”评级。风险提示：政策风险，宏观经济系统性风险等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)46,73653,53061,95371,53082,371(+/-%)52.3%14.5%15.7%15.5%15.2%净利润(百万元)-经调整2,6134,1344,1704,9405,752净利率-经调整5.6%7.7%6.7%6.9%7.0%每股收益（元）-经调整0.821.291.311.551.80EBITMargin-0.1%1.3%4.2%5.3%6.1%净资产收益率（ROE）5.8%8.4%7.8%8.4%9.0%市盈率（PE）31.620.019.816.714.4EV/EBITDA1128.6116.231.924.921.1市净率（PB）1.841.681.541.411.29资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2整体表现：高基数影响公司收入增长2023H2，公司实现营业收入 264 亿元，同比 0 增长。分拆看，1）2023 年下半年商品收入 225 亿元，同比-2%，主要系疫情防护物资销量高基数影响；2）服务收入由 2022H2 的 36 亿元增加 8%至 39 亿元，在主站生态繁荣的战略下，流量向三方商家倾斜，佣金与广告收入快速增长。公司 non IFRS 净利率从去年同期 4.9%升至 6.4%，主要受益于利息收入从 2 亿快速增长至 10 亿，经调经营利润率从 3.8%降至 3.0%，主要由于销售费率提升。1）履约开支从去年同期的 26 亿上升至 27 亿，配送服务的使用随着产品销量的增加而增加，履约费率从 9.7%上升至 10.3%，基本保持稳定；2）销售费用从去年同期的 13 亿上升至 15 亿，费率从 4.8%升至 5.5%；3）研发费用/管理费率分别从2.2%/4.4%变动至 2.3%/4.2%，基本保持稳定。运营情况看，公司 GMV 增长主要由活跃买家数驱动，截至 2023H2，京东健康年活跃用户数 1.72 亿人，同比增长 12%，我们估算主站用户渗透率近 30%，未来仍有较大增长空间；ARPPU 持续提升，受宏观消费下行影响，单均价同比有所下降，疫情后用户线上购药心智加强，用户购物频次持续上升。图1：京东健康营业收入及增速（百万元，%）图2：京东健康 non IFRS 净利润及净利率（百万元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：京东健康活跃用户数及主站用户渗透率（百万人，%）图4：京东健康各项费率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：维持“增持”评级2024 年二季度起疫情高基数影响结束，考虑到宏观消费环境相较 2023 年无明显改善，预计 2024 年公司收入增速同比小幅回升。我们预测公司 2024-2025 年收入为 620/715亿元，较上次分别下调 8%/14%，我们预测公司 2024-2025 年经调净利为 41/48 亿元，较上次分别下调 12%/16%，主要受单均价下降、市场投放增加影响。受公司增速下滑影响，我们给予公司 2024 年 PE 22x-23x，下调目标价至 31-33 港币，下调幅度分别为 39%/40%，相对当前股价上涨空间为 11%-18%，维持“增持”评级。风险提示政策风险，宏观经济系统性风险等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报