一季度高基数下收入增长稳健，经营效能改善显著

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月25日买 入峨眉山 A（000888.SZ）一季度高基数下收入增长稳健，经营效能改善显著核心观点公司研究·财报点评社会服务·旅游及景区证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁联系人：杨玉莹010-880053770755-81982942zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价12.76 元总市值/流通市值6723/6723 百万元52 周最高价/最低价16.11/7.47 元近 3 个月日均成交额366.44 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《峨眉山 A（000888.SZ）-2023 年主业复苏但演艺拖累，关注景区内外交通改善》 ——2024-04-03《峨眉山 A（000888.SZ）-单三季度净利润创历史新高，关注核心索道改造及交通改善》 ——2023-10-29《峨眉山 A（000888.SZ）-金顶索道拟改造升级，助力旺季客流弹性》 ——2023-07-20《峨眉山 A（000888.SZ）-一季度迎强势开门红，全年复苏成长可期》 ——2023-05-03《峨眉山 A（000888.SZ）-跟踪客流复苏节奏，多元拓展助力中线成长》 ——2022-08-262024 年一季度业绩高基数下稳定增长，再创历史新高。2024 年一季度公司实现收入 2.53 亿元/+6.64%，实现归母净利润 0.74 亿元/+6.07%，扣非净利润 0.74 亿元/+6.98%，再创新高。与 2019Q1 相比，公司归母与扣非净利润分别增长 284%、309%。总体上，在拜佛祈福与名山大川出游景气延续的背景下，公司依托良好的成本费用优化，在高基数下仍实现稳定增长，表现良好。2024Q1 进山客流同比基本持平，预计主业平稳增长。2024Q1 峨眉山景区进山游客 114.07 万人次/-0.13%，整体平稳，较 2019Q1 增 22.6%。在此基础上，预计一季度景区门票、索道、酒店等业务收入同比平稳增长。主业经营杠杆作用与演艺成本优化效果显著，Q1 利润总额同比增长 35%。2024Q1 公司毛利率为 51%，同比提升 7pct，预计系主业经营杠杆及演艺项目折摊降低所致（去年计提 1.56 亿减值后轻装上阵）；管理费率为 15%，同比下降 3pct，预计主要系经营杠杆作用；销售费率为 4%，同比基本持平；财务费率同比增加 3pct，主要系到期存款较少而使得利息收入减少。在此基础上，公司利润总额同比增长 35%，表现非常突出。只是，因 2022 年亏损抵税递延影响，2023Q1 表观所得税率为 0，而 2024Q1 恢复正常对净利润的增速有一定影响。整体看，一季度成本费用优化优异，在利息收入减少和所得税率恢复正常情况下，最终归母净利润同比增幅录得 6%的稳健表现。新领导上任带来新气象，金顶索道项目积极推进。2024 年初，公司新董事长上任，在国资考核持续强化下，利润考核有望增强，也期待公司未来内生外延成长新举措。景区内部，公司拟投资 3.5 亿元改造升级金顶索道，未来运力有望扩容 50%。由于金顶片区系公司最核心主景区，客流占比 9 成，但现有索道高峰期具有运力瓶颈，上述索道扩建有望提振公司中线成长空间。2024Q1 末，在建工程金额较 2023 年末增长 171%，预计系其金顶索道建设积极推进中。景区周边交通持续改善，2022 年川零公路峨眉段建成，2023 年成乐高速扩容乐山城区过境复线段通车（成都到峨眉山新增 1 条高速），助力未来客流成长。此外，在巩固传统主业基础上，公司加快“一张网”“一台戏”“一营地”孵化，演艺项目减值后继续跟踪改善节奏。风险提示：国企改革不及预期，门票降价风险，新项目打造不及预期等。投资建议：暂维持公司 2024-2026 年归母净利润为 2.83/3.15/3.50 亿元，对应 PE 为 24/21/19x。今年以来节假日名山大川旅游景气延续，而峨眉山景区本身有复游率支撑，一季度收入实现稳健增长。伴随国企改革深化及新领导上任，看好公司治理机制及经营效能的进一步改善（一季度成本费用优化已良好体现）以及景区内外部交通积极扩容成长，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4311,0451,0981,2021,327(+/-%)-31.4%142.3%5.1%9.5%10.3%净利润(百万元)-146228283315350(+/-%)-906.4%-256.1%24.4%11.2%11.0%每股收益（元）-0.280.430.540.600.66EBITMargin-41.0%29.7%29.5%29.7%31.0%净资产收益率（ROE）-6.4%9.1%10.5%10.8%11.1%市盈率（PE）-46.129.5242119EV/EBITDA-295.616.615.714.413.0市净率（PB）2.972.702.502.312.13资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司 2019-2023 年各季度营业收入表现图2：公司 2019-2023 年各季度利润表现资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率、净利率变化情况图4：公司期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价元总市值亿元EPSPE投资评级22A23A24E25E26E22A23A24E25E26E000888.SZ 峨眉山 A1366-0.280.430.540.600.66-4529242119买入002033.SZ 丽江股份10570.010.410.430.490.54154929242119增持600054.SH 黄山旅游 13.0194.9-0.180.580.650.720.79-7222201817增持603199.SH 九华旅游3640-0.121.581.771.952.13-29923201817增持603099.SH长白山2155-0.220.520.680.790.88-9440302623增持资料来源：wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物9391380186619972339营业收入43