宏观点评：该以怎样的出发点理解地产收储？

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观报告 证券研究报告 2024 年 05 月 23 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 张伟 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080003 zhangweib@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观-大类资产风险定价 周 度观 察 -24 年 5 月 第 4 周 》 2024-05-21 2 《宏观报告：宏观报告-全球央行各自的“围城”》 2024-05-21 3 《宏观报告：宏观报告-二季度的主 要变化》 2024-05-18 该以怎样的出发点理解地产收储？ 供给端的“地产收储”政策，我们认为主要的出发点是“保障房建设”。 一方面，根据何立峰副总理在全国切实做好保交房工作视频会议上的讲话，“商品房库存较多城市，政府可以需定购，酌情以合理价格收购部分商品房用作保障性住房”，即收储的根本目的是用作保障性住房，要求是根据筹建保障性住房的需要来确定收储规模。 另一方面，本次地产收储政策中，央行明确要求收购后需迅速配售或配租，我们认为也是站在保障性住房经营的角度，减少空置期，提高保障性住房的运营效率。 风险提示：测算涉及主观假设，结果可能存在偏差；地产调控政策还将受到房价、销售等因素的动态影响，存在超预期的可能性。 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 当前，房地产的核心矛盾是估值偏贵、预期偏弱、库存偏高（详见报告《趋势延续——2024 年房地产市场展望》，2024.1.13），外在的表现就是供求关系转变、价格下跌。要通过政策调控来缓解地产的压力，本质上就是要改变目前供过于求的现状，让住房的供给和需求重新收敛至均衡的状态，要么增加需求，要么减少供给。 5 月 17 日出台的一揽子房地产支撑政策主要分成两类：一类是降低全国层面个人住房贷款最低首付比例、取消全国层面个人住房贷款利率政策下限、下调住房公积金贷款利率的需求端政策；另一类是推出 3000 亿元保障性住房再贷款用于支持地方收购已建成未出售商品房的供给端政策。 第一个政策是降首付比例。在本次政策出台之前，除北上广深等 8 个城市外，其他城市均已选择执行 20%、30%的全国底线首套、二套住房首付比例1；本次进一步下调 5 个百分点的首付比例，将首套、二套房最大杠杆比例由此前的 5 倍、3.3 倍提升到了 6.7 倍、4倍。 尽管杠杆空间比此前更大，但最终是否选择加杠杆，取决于居民部门对于房价的预期。根据央行的《城镇储户问卷调查报告》，2021 年 7 月开始，居民部门预期房价下跌的占比持续走高，由 2021 年 6 月的 10%提升至了 2024 年 3 月的 22%，房价预期可能在 2021 年就出现了反转。我们认为，在预期上行阶段，首付比例对购房行为的约束类似于拉绳子，居民部门加杠杆意愿较强，首付比例对购房需求有实质性约束，边际放松可以使更多的购房需求得到释放；而在预期下行阶段，居民部门对杠杆的使用原本就较为谨慎，首付比例下调的效果可能还取决于居民预期的变化。 图 1：2021 年 7 月开始，居民部门预期房价下跌的占比持续走高（单位：%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 表 1：历次首套房最低首付比例调整情况 时间 首套房最低首付比例 1998-05-09 30% 1999-02-23 20% 2006-06-01 90 平以下 20%、90 平及以上 30% 2008-10-27 首付比例最低 20% 2010-09-29 30% 1 http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5356698/index.html 2021-06051015202530354045502010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12中国:未来房价预期:下降占比中国:未来房价预期:上涨占比 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2015-09-30 不限购城市 25% 2016-02-01 不限购城市 20% 2023-08-31 20% 2024-05-17 15% 资料来源：中国政府网，中国人民银行网站，天风证券研究所 第二个政策是取消房贷利率下限。央行早在 2023 年 1 月允许房价连续三个月同环比下跌的城市，自主决定首套贷利率下限2，截至今年 3 月末，全国 343 个城市（地级及以上）中，已经有 75 个下调了首套房贷利率下限，64 个取消了下限，本次在全国层面取消房贷利率下限的边际改变可能需要进一步观察。 需求端政策，无论是首付比例的下调、房贷利率下限的取消、公积金贷款利率的下降，还是限购政策的放松，能够起到的作用主要都是让受到限制的住房需求被更好地释放。但真实住房需求的决定性因素是人口、城镇化、人均住房面积、自然折旧等因素，其变化是一个缓慢的过程。 而供给端的“地产收储”政策，我们认为主要的出发点是“保障房建设”。 一方面，根据何立峰副总理在全国切实做好保交房工作视频会议上的讲话，“商品房库存较多城市，政府可以需定购，酌情以合理价格收购部分商品房用作保障性住房”，即收储的根本目的是用作保障性住房，要求是根据筹建保障性住房的需要来确定收储规模。 如果“政府收储存量房”的出发点是“保障房建设”，那么收储的资金压力可能并不大。按照 “十四五”期间全国计划筹建保障性住房近 900 万套、年均约 180 万套、单套面积不超过 70 平方米来计算，如果全部通过收储来筹集房源，每年大约需 要 1.3 万亿 元（2024 年 1-4 月新建住宅销售均价约为 9978 元/平方米）。 如果以目前新房均价 7 折收购，完成“十四五”期间保障性住房筹建计划所需的资金将下降至每年 8800 亿元左右，租金收益率将由当前的 2.2%提升至 3.1%，高于当前 10 年期地方债收益率 2.5%，也略高于央行在《关于开展租赁住房贷款支持计划试点有关事宜的通知》中规定的租赁住房购房贷款利率上限 3%。 表 2：按“十四五”期间保障房筹建计划收购存量住房所需资金测算 指标 单位 规模 保障房筹建计划 “十四五”期间保障房筹建套数 万套 900 “十四五”期间年均保障房筹建套数 万套 180 保障性住房单套最大面积 平方米 70 “十四五”期间年均保障房筹建面积 万平方米 12,600 住宅均价 2024 年 1-4 月新建住宅均价 元/平方米 9,978 现价收购 “十四五”期间年均保障房筹建价值（按新建住宅均价）