平台化战略引领，新产品新领域奠基成长

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 06 月 14 日 五洲新春(603667.SH) 公司深度分析 平台化战略引领，新产品新领域奠基成长 证券研究报告 基础件 投资评级 买入-A 首次评级 12 个月目标价 22.05 元 股价 (2024-06-13) 19.25 元 交易数据 总市值(百万元) 7,003.04 流通市值(百万元) 6,957.85 总股本(百万股) 368.58 流通股本(百万股) 366.20 12 个月价格区间 11.69/24.41 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 15.7 0.9 66.4 绝对收益 12.4 -0.6 58.6 郭倩倩 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告 五洲新春深耕轴承精密制造，规模稳步扩张：五洲新春轴承套圈产品起家，基于精密制造技术协同性和产业链布局，逐步实现产品多元化，在 2014 年依靠单一轴承业务实现营收 9.23 亿元，至 2023 年依靠三大业务（轴承、汽车零部件、热管理系统）营收31.06 亿元，CAGR 为 14.43%，同期归母净利润 CAGR 为 5.4%。客户群显著扩张，2014-2023 年五大客户销售占比从 76.58%下降至44.78%；由出口贸易升级到全球布局，基于海外核心客户的供应链协作，通过墨西哥子公司的设立/增资、对欧洲 FLT 的并购，公司海外销售占比基本维持 30-60%区间。公司积极扩张的同时，注重以研发为导向的转型升级，2016-2023 年研发投入由 0.31 亿增长至 1.01 亿，CAGR 达 22%，研发投入占应营收比重基本维持在3%以上，是公司稳步扩张的基础支撑使其在业务结构、客户结构、市场结构上持续健康发展。 基于轴承制造核心技术，技术&领域“双协同”实现平台化拓展：公司的生产链条完整，包括轴承钢管生产、锻造、冷辗扩、车削加工、热处理、磨削加工到装配等多个环节，且在这些环节中掌握了关键技术，包括高端精密钢管的生产技术和高速镦锻的精密锻造技术。拥有全面的热处理工艺技术，如退火、正火、淬火及表面改性热处理等，确保了在轴承热处理技术上处于世界领先地位。且公司基于轴承技术的可拓展性，通过技术协同和领域协同拓展业务范围，以投资和并购等方式进军多个领域：①通过技术协同性，自主投资研发成品轴承、风电滚子、滚珠丝杠等产品，进入汽车、工业和机器人等有一定技术壁垒的领域。②通过领域协同性，通过收并购拓展了汽车零部件和汽车热管理系统零部件（收购新龙实业）等产品类型，继续加深汽车领域布局。 公司三大业务匹配市场需求，顺应汽车、风电、机器人三大领域发展趋势：①汽车领域发力新能源，单车配套价值量向上：轴承行业下游产业中汽车占比最高，达 42.1%，公司主营轴承业务抢占新能源车发展高地，推出传动系统轴承、驱动电机轴承等新品；公司逐步完成热管理系统集成的转型升级，其单价在新能源车中较传统燃油车提升约 6000 元；其他配套部件还包括车用滚珠丝杠、驱动装置零部件。②风电领域：伴随风电轴承国产化率提升，滚子配套客户体系渐成。双碳目标促进新能源发电行业稳步发展，风机大型化和零部件国产化是核心降本手段。因此公司开发风电轴承滚子产品不仅为外资品牌供应，如德国蒂森克虏伯旗-17%-2%13%28%43%58%73%88%103%2023-062023-102024-022024-05五洲新春沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563335 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/五洲新春 下德枫丹、罗特艾德，也积极为国产轴承制造商配套，如轴研科技、洛轴、瓦轴等，公司募投项目规划产值 5.5 亿元，2024 年将实际需求、去库存情况及行业竞争情况规划好募投项目建设进度。③机器人领域：确定性与成长性兼备，五洲新春入场时间恰当。减速器轴承方面，得益于前期技术积累，公司目前已开发出机器人全系列减速器轴承产品，主要配套大族谐波、来福谐波等公司；传动部件方面，公司已完成梯形、滚珠丝杠研发，预计于 2024 年完成行星滚柱丝杠的工艺和设备定型，并建成专业化工厂。传统工业领域提供公司成长的确定性，而在新兴人形机器人领域，凭借对轴承、丝杠的加工工艺、设备定型的提前布局，公司有望在未来量产阶段优先受益。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 33.9、37.5、42.1 亿元，增速分别为 9.0%、10.7%、12.2%，净利润分别为 1.8、2.3、2.8 亿元，增速分别为 30.4%、29.0%、17.8%，对应 PE 分别为 37.3X、28.9X、24.5X；公司以技术创新驱动，立足高端装备制造和新能源领域，进行全球资源配置，产品体系、客户体系渐成，考虑到研发、测试、认证、批量周期，中长期维度，公司有望实现业务规模稳步扩张。首次覆盖，给予买入-A 的投资评级，12 个月目标价为 22.05 元，相当于2025 年 35X 的动态市盈率。 风险提示：原材料成本上涨、海外需求不及预期、传统业务竞争加剧、新兴业务拓展不及预期、人形机器人进展不及预期，盈利预测不及预期。 [Table_Finance1] (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 32.0 31.1 33.9 37.5 42.1 净利润 1.5 1.4 1.8 2.3 2.7 每股收益(元) 0.40 0.37 0.49 0.63 0.74 每股净资产(元) 6.25 7.87 8.81 9.16 9.56 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 45.4 48.6 37.3 28.9 24.5 市净率(倍) 2.9 2.3 2.1 2.0 1.9 净利润率 4.6% 4.4% 5.3% 6.2% 6.5% 净资产收益率 6.4% 4.8% 5.5% 6.9% 7.8% 股息收益率 0.9% 1.0% 1.2% 1.5% 1.9% ROIC 6.8% 5.5% 7.3% 8.8% 9.6% 数据来源：Wind 资讯，国投证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。公司深度分析/五洲新春 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 国内最大磨前产