策略思考：以大为美，价值优先

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略周思考以大为美，价值优先核心观点策略研究·策略专题证券分析师：陈凯畅证券分析师：王开021-60375429021-60933132chenkaichang@guosen.com.cnwangkai8@guosen.com.cnS0980523090002S0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)5790.92/-3.28创业板/月涨跌幅(%)1781.07/-5.89AH 股价差指数138.79A 股总/流通市值 (万亿元)98.81/88.16市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《策略专题研究-PB-ROE 再审视：好价格、好行业、好公司》 ——2024-06-07《资金跟踪与市场结构周观察(第二十一期)-市场成交下降，行业成交集中度上行》 ——2024-06-06《ESG 月度观察——关注企业“第二张报表”》 ——2024-06-06《6 月 A 股策略观点汇报-把握轮动，重视“类 GARP”策略》 ——2024-06-03《策略周思考-迎接 GARP 策略的春天》 ——2024-05-26短期风险偏好下降，市场赚钱效应回落。6 月第一周代表中小成长的中证1000、国证 2000 下跌超过 3%，沪深 300、上证 50 相对稳健，行业层面涨少跌多，资金向红利资产抱团效应明显。新增情景、提升门槛、完善指标等方式实现退市标准从严，近日多家上市公司收到问询函，市场对小市值公司“退市担忧”加剧。市场成交额维持在 7000-8000 亿，交投情绪较为低迷。无论是大盘价值，还是兼顾估值与增长（GARP 策略），退市考核指挥棒面前触发风险的概率都较低。1）对于兼顾估值与增长的 GARP 策略而言，将预期增长纳入筛选框架后，几乎不会出现“低营收+负扣非”的情况。2）于大盘价值而言，遍历近 10 年上证 50、沪深 300 指数成分，触发退市样本比例上远低于中证 1000。“偏向大盘，价值占优”仍是中期趋势。A 股历史上有过两轮“以大为美”的区间，其中 2002-2006 年宏观经济与微观企业体感温差大，新会计制度与季报编制要求加速企业“挤海绵”，并购重组浪潮下的亏损股的透支性估值增长泡沫破碎，大小盘估值性价比均值回归；2017-2020 年机构持仓占比的大幅提升、大盘相对小盘性价比触及历史高位、ROE 层面大小盘轧差走阔，传统行业集中度提升背景下，大盘龙头快速崛起。当前时点“以大为美”存在风格支撑。1）从大级别风格切换的拐点看，大小盘估值并未出现极端分化，小盘当前并未展现出高性价比；2）ROE 拐点向上的大区间里，即 3 年以上的 ROE 上行期对大盘相对友好；3）增量资金维度，弱势震荡市下，大盘风格整体表现更稳健。中小成长突出重围需要“强增长+合理估值”。从增速上看，当年增速在 30%是中小成长的收益分水岭；从估值上看，不同的大势方向上，长期估值分位数与当年收益率之间的关系需要分类讨论：1）当未来一年大势方向向上时，估值分位数低于 70%是较安全的区间，估值分位数过低的个股存在弹性不足的劣势；2）当未来一年大势向下时，三年估值分位数在 40%以内的个股安全边际较强。投资思路上“以大为美，价值优先”。1）风格上延续 4 月以来的核心提示，继续坚守价值； 2）行业层面，关注传统红利资产（电力公用)+“红利+”(食饮、医药、纺服)的长期胜率优势； 3）现金流创造+GARP+产业周期框架下的交集：电子、通用设备、军工电子、航海装备、纺织制造等； 4）机器人、低空经济的主题性机遇。风险提示：海外地缘冲突加剧；增量资金流入持续减缓等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录市场赚钱效应差，小微盘下挫明显 ................................................ 4风格层面近两个月已形成稳定格局 ........................................................ 4国九条发布后进一步强化“以大为美” .................................................... 5“偏向大盘，价值占优”仍是中期趋势 ............................................ 9以大为美，价值优先 ........................................................... 13风险提示 ..................................................................... 14请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 国信策略鲜明提出价值成长切换的重要时点 .............................................. 4图2： 6 月以来主要市场指数下跌，中小盘跌幅更大 .............................................4图3： 行业层面上，6 月第一周仅有公用、交运上涨 .............................................4图4： “以大为美”的投资风格不断强化 ...................................................... 5图5： 大盘相对小盘占优已持续半年 .......................................................... 5图6： 2005 年来，利润增速分档下的现金流分析 ................................................5图7： 供给侧结构性改革以来，利润增速分档下的现金流规律 .................................... 5图8： 大盘宽基指数在经营性现金流/营收上优势显著 ........................................... 6图9： 销售收到的现金/营收同样指向“以大为美” ............................................. 6图10： “新国九条”新增三类规范类退市情形 ................................................. 6图11： “新国九条”发布后，主板、双创、北交所均收紧财务类退市指标 ......................... 6图12： “新国九条”收紧主板市值类退市门槛 ................................................. 7图13： “新国九条”完善沪深上市版违法强制退市适用范围，北交所新增相关规定 ................. 7图14： GARP 涉及预期增长，不易出现风险警示中涉及的“低营收+扣非 TTM 长期为负” .........