日本低利率时期资管业表现及策略分析

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 06 月 10 日 日本低利率时期资管业表现及策略分析 专题报告 以 1991 年日本股市和楼市相继崩盘为标志，日本陷入了长达 30 年的经济停滞。较东亚地区其他国家而言，日本市场率先进入低利率时代，与我国现阶段债市收益率进入下行周期的情况具有一定的相似性。因此，本文旨在回顾日本经济泡沫产生至破灭全过程的相关经济表现，梳理日本“失去的 30 年”期间资管业在低利率甚至负利率经济环境下的应对与发展，为投资者提供参考。 日本资管机构困境与应对。  银行理财部门：泡沫崩塌后，主银行体系下银行贷款持续积累，形成不良资产。低利率政策下银行业存贷款利差收窄，叠加不良债权造成损失，日本银行业遭遇破产危机。为应对低利率下的行业寒冬期，日本银行理财部门在资金配置方面形成了一系列应对策略。1）调整资产端结构，提高放贷业务标准，锁紧贷款规模；2）对内增配有价证券，对外寻找高收益资产；3）依据风险暴露与货币政策调整债券久期，进行另类投资。除资金配置思路改善外，日本银行理财部门还大力发展其他业务，改善服务模式，一是拓展非息业务，增加收入来源；二是发展现代养老产业事业，改革金融服务模式。  保险资管机构：一方面，市场化、自由化进程下，险企依靠高利率保单与低保费参与市场份额竞争；另一方面，低利率环境下，日本险企的投资失误带来严重亏损，利差损持续承压，险企陷入流动性陷阱。在资产端与负债端的双重重创下，保险行业破产事件多发，公众信心丧失引发退保潮，险企陷入逆向选择与恶性循环。在低收益逆境中，日本险资配置策略呈现出明显的趋势性，1）资金向有价证券集中，避险倾向增强；2）基于负债端欠配压力，配置风格更稳健，偏好低风险固收类产品，并拉长国债久期以增厚收益；3）增持海外证券，并以投资外债为主。同时，日本险资也在产品、渠道与战略等方面进行探索，实施了一系列转型举措，1）停售高利率产品，匹配市场下调产品收益率；2）匹配老龄化背景进行产品结构转型，推出各类保障型产品，个人保险为收入端提供较多贡献；3）产品销售渠道转型，降本增效，满足客户多样化需求。  投资信托基金：日本信托业务的规模增长主要依靠资产管理型业务的扩张，受股市房市暴跌影响曾一度萎缩震荡。泡沫破灭后数十年，日本投资信托业通过一系列安排取得结构性发展，1）资金配置由权益转向固收；2）增持国债及海外证券，其中外国证券在较长一段时间以债券为主。除资金配置思路转变外，日本信托业还通过产品业态革新、降本增效等方式谋发展，1）资产流动型信托业务兴起，信托业务类型由以贷款信托为主转向多元化证券研究报告 尹睿哲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 胡依林 分析师 SAC 执业证书编号：S1450524040005 huyl6@essence.com.cn 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 固定收益专题报告 发展；2）基于人口老龄化趋势发展养老金投资，开发逐月决算产品新业态；3）随着日本央行 ETF 扩表，积极发展指数型基金；4）费用端低成本运营，收入端调整费率结构，以管理费及佣金下调补偿产品收益，提高产品吸引力；5）销售渠道结构性多元化转型，开发信托产品市场拓展；6）产品信息披露机制趋严，投资者保护力度提高。 综上，为缓解经济繁荣发展阶段带来的超级通货膨胀，20 世纪 80年代末起，日本央行开始降温经济，刺破资产价格泡沫，进而通过下调银行存贷款利率、实施量化宽松等方式降息救市，日本由此开启了近 30 年的低利率时代。在长期低收益环境下，日本资管业依据自身资产负债端结构、业务模式等特点，探索出一系列应对措施。日本银行理财部门进行资产端结构调整，对内增配债券等有价证券，对外寻找高收益资产，并通过开展另类投资，拓展非息业务，发展养老产业等方式改善收入；保险资管机构通过增配有价证券，对内拉长国债久期，对外增持海外债券等方式，在保障避险需求的基础上实现收益的增厚，并依托下调产品预定利率、产品结构与渠道转型等方式进行降本增效；投资信托基金资金配置向固收类产品偏移，增持海外证券，进行信托类型多元化，发展资产流动型信托业务、指数基金等，并通过开放老年人偏好的逐月决算产品业态、降费减佣、加强监管等方式，提高信托产品吸引力。 风险提示：数据统计偏差；不同国家金融体系与资管行业差异；不同年代宏观环境局限性。 固定收益专题报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 日本低利率时代境况概览..................................................... 5 1.1. 宏观经济走势 ......................................................... 5 1.2. 资本市场表现 ......................................................... 7 1.3. 家庭金融资产配置表现 ................................................ 10 2. 日本资管机构困境与应对.................................................... 11 2.1. 银行理财部门：调整资产结构，拓展业务服务 ............................ 11 2.2. 保险资管机构：投资思路转向，产品渠道转型 ............................ 15 2.3. 投资信托基金：调整配置思路，业态革新提效 ............................ 19 图表目录 图 1. 日本 GDP 自 90 年代起“横盘震荡” ............................................ 5 图 2. 物价水平自 80 年代起停止高增速 ........................................... 5 图 3. 日本经济泡沫破灭，股市房市齐跌 .......................................... 6 图 4. 泡沫经济的破灭带来日本高失业率 .......................................... 6 图 5. 日本个人实际收入水平 90 年代起增速停滞 ......