【华福固收】万科信用修复利好央国企地产融资环境

1 证 券 研 究 报 告 固收研究 信用周报 【华福固收】万科信用修复利好央国企地产融资环境 ➢ 本周重点 万科多只债券到期收益率自5月11日快速下行，5月21日后缓慢上行：如“23万科MTN004”6月7日较5月21日收益率上行311BP，5月21日较5月11日收益率下行1743BP。整体来看，万科近期一系列融资动作及偿债动作显示了万科在陆续完成项目抵押申请贷款、出售深圳湾超级总部等优质资产后，资金压力有所缓解，叠加5月销售环比回升，整体销售额仍位列房企前列，市场对万科债券的信心有所提振。 万科的信用基本面修复可能在一定程度上改善央国企地产的融资环境：万科不是纯民企，近期在融资方面的改善，一定程度上提振了央国企债券持有者及贷款银行的信心，不会因为万科的舆情而对地产“一刀切”进而导致其余央国企地产现金流出现断裂。此外，地产的筑底需要时间，24年1-5月，克而瑞操盘榜中，操盘金额排名前五名分别为保利发展、绿城中国、中海地产、万科地产和华润置地，可以看出虽然地产在出清但央国企地产的市占率较高，待市场见底后，央国企地产的拿地和融资优势会明显放大，修复斜率较高。 投资角度，在市场明显见底前，央国企地产的重要观察点有三个，第一是所在区域基本面，一方面这直接影响主要布局项目的地产行业景气度，另一方面，其股东所在区域的经济财政实力也直接影响到股东支持企业的能力和意愿；第二是企业在区域里面的重要性，第三是省级、市级层面对该企业的重视程度，过往直接和间接的支持举措有哪些。 择券角度： （1）央国企地产公司整体资质好、信用利差不高，可选择优质企业拉久期，或等待突发性事件导致较大行情出现时或市场整体调整后进入；具体来看，可关注安徽高速地产集团（0至3年期平均估值2.3%）、建发集团（0至3年期平均估值2.51%）、首开控股（3至6年期平均估值2.84%）等。 （2）个别国企地产由于项目区域集中度高、部分项目去化慢、杠杆率高等因素，市场认可度不高。但从目前来看，区域化债一盘棋思路仍在，国企地产和当地经济深度绑定，可遵循短久期下沉思路，如天地源（0至3年期平均估值3.83%）、北京城建保定房地产（0至3年期平均估值2.5%）、华远地产（0至3年期平均估值2.91%）等。 ➢ 城投债观点 化解债务进入“中央财政替代地方加杠杆”阶段：当前，地方政府化解债务工作持续推进并取得了良好进展，经济动能也呈现出高质量发展态势，扎实推进、稳固回升。2024年5月的财新中国综合PMI录得54.1%，提升了1.3%，创2023年6月以来最高。为了巩固得来不易的化债成果与发展态势，财政部也在积极进行“中央替代地方的加杠杆措施”，以各类城市基础设施建设与产业发展政策来协助地方恢复经济活力与巩固发展动能。 可重点关注目前各个省市拥有较强产业基础与金融支持的地级市，以省级战略支持与产业基础实力为短久期的核心权重，尤其是具有重要产业链地位与产业集群的地级市及其下辖区县。例如，重庆的“西部陆海新通道”相关城市，包括了核心中枢的两江新区与重庆高新区，中枢西部的沙坪坝、九龙坡、璧山与合川，东部的长寿、涪陵与万州，南部的永川、江津、巴南与荣昌，以及远郊的渝东南黔江、秀山，上述区县的作用与前景较为广阔，其所获得的产业支持力度与金融扶持力度也较大，可重点关注。 ➢ 金融债观点 二永债方面，城商行方面可关注1年期以内AA+和AA的二永债，信用利差在38BP以上；农商行方面可适当关注隐含评级AA的品种，信用利差在33-45BP之间。证券公司债券方面，目前各期限各等级的收益率和信用利差均已压缩至历史低位水平，目前证券公司次级债的收益率基本下行至2.50%以下，配置性价比不高，对于愿意适当下沉的机构投资者，可适当关注AA证券公司普通债，各期限收益率在2.33%以上，信用利差尚有65BP以上的压缩空间。保险公司债券方面，永续债相比之下有一定的票息优势，当前收益率为2.58%，信用利差约48BP，可适当进行关注，而非永续次级债方面建议关注1年以内到期的债券。 ➢ 风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。 固收定期研究固收定期研究 2024 年 6 月 9 日 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师: 徐亮 执业证书编号： S0210524040003 邮箱：xl30484@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《5 月资金面及策略分析》—2024.05.06 2、《地方政府债务化解进入“高风险市县”阶段》—2024.05.05 3、《“城投转型发债”的最新发展动向》—2024.04.30 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 华福证券 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 正文目录 1 万科信用修复利好央国企地产融资环境 .................................... 1 2 城投债观点 ........................................................... 4 2.1 化解债务进入“中央财政替代地方加杠杆”阶段 ................................................. 4 2.2 投资建议 ........................................................................................................ 6 3 产业债、金融债和中资美元债周度观点 .................................... 7 3.1 产业债 ........................................................................................................... 7 3.2 金融债 ........................................................................................................... 7 3.3 中资美元债 ...................................................................................................10 4 一级市场跟踪 ........................................................ 11 5