SLG出海龙头流水攀升，计算机业务AI拓增量

证券研究报告·公司深度研究·游戏Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 神州泰岳（300002） SLG 出海龙头流水攀升，计算机业务 AI 拓增量 2024 年 07 月 01 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 陈欣 执业证书：S0600122070012 chenxin@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 8.12 一年最低/最高价 7.78/13.96 市净率(倍) 2.61 流通 A 股市值(百万元) 14,771.86 总市值(百万元) 15,924.07 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.11 资产负债率(%,LF) 12.98 总股本(百万股) 1,961.09 流通 A 股(百万股) 1,819.19 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 4806 5962 6681 7761 8688 同比（%） 11.40 24.06 12.05 16.16 11.95 归母净利润（百万元） 541.48 887.18 1,150.74 1,269.23 1,449.09 同比（%） 40.82 63.84 29.71 10.30 14.17 EPS-最新摊薄（元/股） 0.28 0.45 0.59 0.65 0.74 P/E（现价&最新摊薄） 29.41 17.95 13.84 12.55 10.99 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 计算机+游戏双主业并进，业绩稳健增长。公司成立于 2001 年，从事ICT 运营管理，后并购天津壳木布局游戏，形成计算机+游戏两大业务集群，其中游戏业务聚焦全球市场，专注 SLG 手游研运出海，计算机业务聚焦 ICT 运营管理、物联网与通信，并拓展智能催收、智能电销等人工智能及大数据业务，探索新增长点。2023 年及 2024Q1 公司实现营收 59.62/14.88 亿元，yoy+24.06%/22.79%，归母净利润 8.87/2.95亿元，yoy+63.84%/65.62%，高经营管理效率下，人效提升显著，2020-2023 年公司人均创收 CAGR 为 8%，人均创利 CAGR 为 24%。 ◼ 游戏业务：SLG 手游研运能力出众，老游利润稳健释放，新游有望相继上线贡献增量。公司游戏业务主体天津壳木成立于 2009 年，经过2009-2012 年的单机、2013-2016 年的品类探索阶段，自 2017 年起专注SLG 手游出海，并取得出色成绩，2016-2023 年天津壳木收入 CAGR达 48%，净利润 CAGR 达 27%，其中 2023 年实现营收 44.98 亿元，yoy+26.52%，净利润 11.05 亿元，yoy+44.46%，净利润率 24.56%，yoy+3.05pct。公司游戏业务利润持续增厚，主要得益于核心游戏《War and Order》《Age of Origins》保持高于竞品的内容更新频次，满足玩家内容消耗需求，长生命周期流水表现出色，其中《WAO》流水趋稳，《AOO》流水仍处增长阶段，利润有望进一步释放。展望后续，公司储备的新游《代号 DL》《代号 LOA》等预计将于 2024 年内开始上线海外地区，我们认为《WAO》《AOO》已相继验证公司于 SLG 赛道的经验积累和玩法研判能力，积极关注新游上线投放、调试情况。 ◼ 计算机业务：ICT 运维有望企稳回升，AI 及创新业务开拓新增量。公司计算机业务为 B 端客户提供数字化产品和解决方案，包括 ICT 运营管理、物联网与通信、人工智能与大数据、创新业务四大板块。2023年初，公司运用自有 NLP 技术，推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，后升级为“泰岳智呼”平台，覆盖智能电销、智能催收领域。2022-2023 年 AI 业务主体鼎富智能实现营收 0.67/1.43 亿元，同比高增 54%/114%，净利润-0.66/-0.63 亿元，亏损主要系股权激励费用及研发投入等影响，看好后续业务持续增长，同时随着股权激励费用摊销结束，鼎富智能有望实现盈利，带动计算机业务利润弹性释放。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年实现营收 66.81、77.61、86.88 亿元，同比增长 12.05%、16.16%、11.95%，归母净利润11.51、12.69、14.49 亿元，同比增长 29.71%、10.30%、14.17%。我们采用分部估值法，预计 2024 年游戏业务贡献净利润 13.24 亿元，给予15 倍 PE，对应市值 199 亿元，计算机业务贡献收入 16.85 亿元，给予2.50 倍 PS，对应市值 42 亿元，合计目标市值 241 亿元，对应目标价12.27 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：老游长线运营不及预期风险，新游流水不及预期风险，计算机业务扭亏不及预期风险，行业监管风险 -34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%2023/7/32023/10/312024/2/282024/6/27神州泰岳沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 20 内容目录 1. 公司概况：计算机+游戏双主业并进，增长动能充足 ......................................................................... 4 1.1. 发展历程：ICT 运维起家，构筑计算机+游戏两大业务集群 .................................................... 4 1.2. 股权结构较为分散，管理层经验丰富 ......................................................................................... 5 1.3. 财务概况：双核驱动营收增长，盈利能力稳步提升 ................................................................. 7 2. 游戏业务：SLG 出海龙头厂商，长周期运营能力出众 ...................................................................... 9 2.1. 手游出海概况：SLG 为主要品类，海外市场广阔 ..................................................................... 9