美联储、日央行7月决议分析：强降弱升，美日央行决策背离合理么？

http://www.huajinsc.cn/1 / 10请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 08 月 01 日宏观类●证券研究报告强降弱升，美日央行决策背离合理么？主题报告美联储、日央行 7 月决议分析投资要点 美联储考虑 9 月降息，日央行二次加息并启动缩表。美联储 FOMC 会议连续第八次维持利率不变，但决议声明较 6 月有三点变化：1）对近期劳动力市场紧张程度的表态进一步降温。新增就业“温和（moderated）”替换了上次会议的“保持强劲（remained strong）”。2）对近期通胀的总结更加乐观。3）从更关注通胀风险改为同时关注通胀和就业两侧风险。鲍威尔在新闻发布会上指出，如果通胀下行的信心持续提升，最快在 9 月会议上就可以看到降息，这是自 2023 年至今最明确的降息信号。鲍威尔同时非常强调未来数据的重要性，明确指出首次降息不会采取50BP 这么大的幅度，态度较为鸽派但并不急切。而在不到一天之前，日本央行却基于其对于日本经济可能表现较好且高通胀可能保持更久的全新假设，决定再度小幅加息至 0.25%，并同时提出了一项持续一年半的缩表计划，紧缩速度超市场预期。 美联储决策滞后于经济，供需强劲、二次通胀年内仍只需降息两次。在美国二季度经济超预期走强的背景下，美联储为何却依旧给出鸽派展望？源头在于疫情以来美联储不再基于预测、转而基于对当下经济数据的观察进行决策，令近期通胀数据的阶段性下行形成了更大权重的滞后影响，而二季度美国通胀的走低又具有鲜明的油价下跌渗透核心通胀的短期特征。美联储未来的操作将最终由美国经济供需循环的演变所决定，财政扩张、保护主义的产业政策、劳动力潜在供给趋于紧张，这三大导致美国经济强劲增长和二次通胀风险高企的结构性因素只要能够延续，美联储事实上年内仍无降息超过两次的必要性。同时，鲍威尔不希望降息以劳动力市场显著降温为代价的表态，则验证了我们此前的判断——美国通胀和失业率当前处于特殊的“马鞍形”关系中较为舒适的鞍部区间，失业率如果大幅上行反而可能大幅推升通胀，导致美联储降息出现新的困难。 经济确实好转还是为稳定汇率？日央行欲盖弥彰却可能反噬自身。日元汇率近一年半的大幅贬值很有可能才是日央行本次操作背后的主要推动力量，尽管日央行为本次加息+缩表决定给出了明显转为乐观的经济展望以试图形成逻辑支持，但面对国内消费需求的持续低迷，以及核心通胀温和反弹主因“贬值输入”并可能进一步抑制内需的真实困境，日本央行本次较为激进的紧缩可能不得不很快面临修正。日央行特意留出 2025 年 6 月额外的缩表“中期评估”时间窗口也恰恰反映出了这种担忧。此外，由于日本央行直接持有的国债在日本国债市场中的占比远大于美联储，并且日本货币信用传导长期处于效率极低的状态，日本央行较为温和的本轮缩表计划，预计也不会导致很大幅度的长期利率上行，一旦上行幅度过大，则将直接提升中期评估暂缓缩表的可能性。 强降弱升，美日央行决策背离合理么？综合来看，本次美日央行决策的背离以及外汇市场短期表现出的日元走强，事实上与美国经济供需偏热、日元贬值可能加剧日本国内需求低迷的格局并非十分匹配。美元指数和日元汇率可能会在近期的短暂变化之后很快重回美元走强、日元趋弱的趋势之中，而日央行的外汇储备无法支持其进一步实施连续的大规模外汇干预，一旦日本需求受本次加息影响而加速走向衰退，美元重新走强的幅度可能会更加陡峭。 风险提示：美元指数长期维持高位加大人民币贬值压力风险。分析师秦泰SAC 执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn报告联系人周欣然zhouxinran@huajinsc.cn相关报告需求削弱生产信心，财政加码期待见效——PMI 点评（2024.7） 2024.7.31政治局会议解读：政策要更加给力，提振消费为重点 2024.7.30成本营收同降的利润改善——工业企业利润（2024.6） 2024.7.27美居民消费重新走强，日汇率干预或又失效——华金宏观·双循环周报（第 68 期）2024.7.26利率传导市场化机制增加两块拼图——MLF降息、存款利率下调点评（7.25） 2024.7.25主题报告http://www.huajinsc.cn/2 / 10请务必阅读正文之后的免责条款部分内容目录美联储考虑 9 月降息，日央行二次加息并启动缩表..................................................................................... 3美联储决策滞后于经济，供需强劲、二次通胀年内仍只需降息两次............................................................ 5经济确实好转还是为稳定汇率？日央行欲盖弥彰却可能反噬自身................................................................7强降弱升，美日央行决策背离合理么？....................................................................................................... 8图表目录图 1：美国联邦基金利率、1Y 和 10Y 国债收益率.............................................................................................. 3图 2：日本政策利率、1Y 和 10Y 国债收益率..................................................................................................... 4图 3：发达经济体主要央行政策利率（%）........................................................................................................ 5图 4：美国 PCEPI 同比、核心 PCEPI 同比及贡献结构（%）............................................................................6图 5：美国实际居民消费支出（PCE）同比及贡献结构（%）........................................................................... 6图 6：日本商品、服务、核心 CPI 同比及日元贬值幅度对比.............................................................................. 8图 7：日本央行国债持有占比（%）............................................................