首次覆盖报告：聚焦碳五和碳九深加工，应对变局攻守兼备

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 大庆华科（000985.SZ）首次覆盖报告 聚焦碳五和碳九深加工，应对变局攻守兼备 2024 年 09 月 19 日 ➢ 公司是中国石油旗下从事裂解碳五和碳九资源深加工的稀缺标的。公司是由中国石油控股的炼油副产品深加工企业，中国石油大庆石化控股公司 55.03%；大庆高新国有资产运营有限公司持有公司股份 8.47%。公司主要以大庆石化 120万吨乙烯裂解装置的碳五、碳九馏份为主要原料，从事石化新材料、精细化工产品的开发、生产和销售。2023 年公司实现销售收入 20.00 亿元，同比-23.34%，实现归母净利润 567.67 万元，同比-63.16%。2024 年上半年公司实现销售收入9.68 亿元，同比-13.26%，实现归母净利润 802.23 万元，同比 5432.29%。 ➢ 裂解原料轻质化，公司原料资源长期优势或将强化。公司主要对裂解碳五和裂解碳九馏分进行深加工，其中裂解碳五主要利用其中的异戊二烯、间戊二烯、环戊二烯/双环戊二烯组分。涉及下游产品包括异戊二烯橡胶、SIS 弹性体、C5 石油树脂、甲基氢化苯酐、不饱和聚酯树脂和 DCPD 树脂等。裂解碳九主要用于碳九石油树脂。裂解碳五和碳九原料高度依赖于油头乙烯的副产，近年国内乙烯原料轻质化进程显著，轻质化裂解路线占比提升不利于碳五和碳九原料供应。根据测算，裂解碳五的原料理论满足率可能从 2023 年的 102.7%，下降至 2026 年的 95.6%，裂解碳九的原料理论满足率将从 2023 年的 118.8%下降至 2026 年的 110.6%。公司作为中国石油的权属子公司，在原料供应方面享有优势。且大庆石化 120 万吨/年乙烯扩产至 138 万吨/年，公司原料得到进一步保障。 ➢ 产业链再掘金，新产品开发与老装置挖潜并举。为进一步增强产业链竞争力，公司一方面持续进行新产品开发，储备了一批高附加值的新产品，如粘合剂用高软化点碳五树脂、异戊烯改性双环戊二烯石油树脂等；另一方面围绕现有产业链，通过新建或技改，推进丁二烯抽提装置碳四炔烃尾气回收项目、异戊二烯加氢装置扩能改造项目。上述产品和项目投放后，将对公司业绩产生积极影响。 ➢ 管理改革发力，人员精简和效率提升明显。近年来，公司对管理体系进行了大刀阔斧的改革提效。员工总人数从 2019 年 633 人下降至 2023 年的 469 人，下降幅度达 26%。同期人均创收从 2019 年的 340.58 万元，提升至 2023 年的426.48 万元。人员精简，效率提升明显。 ➢ 投资建议：公司是中国石油旗下从事碳五和碳九深加工的上市公司，乙烯裂解原料轻质化，或导致相关原料偏紧，公司原料保障稳定，且新项目新产品不断推出，管理效率有所提升。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 0.27、0.85、1.48 亿元，EPS 分别 0.21、0.66、1.14 元，现价（2024 年 09 月 18 日）对应 PE 分别为 66x、21x、12x，公司业务粘性较高、盈利增长速度较快，有原料供应优势，我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 ➢ 风险提示：1）安全生产的风险；2）产品价格大幅波动的风险；3）节能减排要求进一步加强的风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,000 2,186 2,400 2,650 增长率（%） -23.3 9.3 9.8 10.4 归属母公司股东净利润（百万元） 6 27 85 148 增长率（%） -63.2 369.1 220.0 73.3 每股收益（元） 0.04 0.21 0.66 1.14 PE 310 66 21 12 PB 3.0 2.9 2.6 2.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2024 年 09 月 18 日收盘价） 谨慎推荐 首次评级 当前价格： 13.57 元 [Table_Author] 分析师 刘海荣 执业证书： S0100522050001 邮箱： liuhairong@mszq.com 分析师 费晨洪 执业证书： S0100524080004 邮箱： feichenhong@mszq.com 大庆华科(000985.SZ)/基础化工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 中国石油旗下的炼厂副产资源深加工平台 ................................................................................................................. 3 1.1 公司以中石油大庆石化为依托 ......................................................................................................................................................... 3 1.2 公司主要从事 C5 和 C9 资源深加工 .............................................................................................................................................. 5 2 裂解原料轻质化，公司原料资源长期优势或强化 ...................................................................................................... 7 2.1 裂解碳五：主要利用三大双烯烃组分 ............................................................................................................................................ 7 2.2 裂解碳九：主要用于生产碳九石油树脂 ...................................................................................................................................... 11 2.3 原料供给约束或将增强，公司原料保障充分 ..............................................................................................