固定收益点评：关税政策影响与当前债市策略

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|点评报告 关税政策影响与当前债市策略 2025年04月15日 |报告要点 |分析师及联系人 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 22 证券研究报告 关税落地之际，看好长期国债的长线配置价值，同时短线交易重视应对而非预测。关税影响显现之前，基本面仍承压，债市或仍可积极参与。2025 年 3 月 CPI 同比-0.1%，PPI 同比-2.5%，内需不足，低通胀风险持续显现；若下一步出口受阻，商品转内销或进一步带动供给去化压力，不利于价格指标企稳；且关税对经济的影响或在后期显现，因此我们认为当前长期国债仍具备投资价值，而从时点上看，出台消费政策稳定预期之际或是可以关注长债价值的时点。 李清荷 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 22 固定收益|点评报告 glzqdatemark2 固定收益点评 关税政策影响与当前债市策略 相关报告 1、《从国际经验看低利率下保险配置启示》2025.03.11 2、《地市政府工作报告中有哪些化债看点？》2025.03.11 扫码查看更多 ➢ 黄金持续上涨，与美元指数负相关性较强 特朗普 2.0 时期，关税措施加剧美国与贸易伙伴紧张关系，引发市场避险情绪。 特朗普就任以来至 4 月 11 日，COMEX 黄金涨幅达 17.73%，4 月以来上涨 3.6%。黄金价格与美元指数保持一定的负相关性。美元指数在特朗普就任以来下跌 7.6%，4 月以来下跌 4.28%，反映了美国债务危机背景下贸易冲突引起的美元信用属性的松动，与黄金走势总体相反，在 4 月 8 日黄金反弹后，二者的分化更为明显，其中美元指数于 4 月 11 日当周下破 100，创 2023 年 7 月以来新低。 ➢ 关税落地，美债与中债有何反应 特朗普就任后，美债利率在通胀数据降温预期下有所回落，但 4 月“对等关税”出炉后，美债遭遇抛售，利率大幅反弹，至 4 月 11 日已从低点反弹 47BP，3 月 CPI降温的信息并未稳住利率水平。中债方面，2025 年一季度，受货币政策态度影响，资金面均衡偏紧，短端利率承压上行，长端受紧资金扰动，配置动力不足，叠加供给冲击，市场预期等因素影响，利率有所回调。关税落地后，长债承接部分避险需求，利率大幅回落；短债受降息预期提振影响下行走陡。 ➢ 股市波动明显增大，呈现较强韧性 A 股热度在农历春节后受到科技股行情等带动持续攀升，进入 3 月，股市热度受两会积极政策带动，一度上破 3400 点。两会后股市情绪回落，上证指数 3 月中旬至4 月初为下行走势，但幅度有限；4 月 2 日“对等关税”落地引发全球市场恐慌情绪发酵，A 股波动较大，但开市后股市成交热度维持在较高水平，指数持续回升，展示了较强的韧性。 ➢ 地产基建、消费基本面对于经济的支持力度有待提升 从全国范围看，地产继续承压，或难以扭转为正循环状态。2025 年 1-2 月新建商品房销售面积同比、销售额同比与房地产开发投资同比、和房企到位资金同比降幅均有所收窄，表现较为积极但仍处收缩区间。螺纹钢、水泥等基建高频开工指标较为积极，与专项债发行进度相互印证。螺纹钢产量、水泥磨机运转年初以来均有回暖，石油沥青开工同比偏弱，但环比有所回升。年初以来，消费领域政策主要集中在“两新”领域；同时消费信贷领域有一定放松迹象。 ➢ 债市展望 关税落地之际，看好长期国债的长线投资价值。关税影响显现之前，基本面仍承压，债市或仍可积极参与。通胀数据显示内需动力仍然欠缺，低通胀风险持续显现；若下一步出口受阻，商品转内销或进一步带动供给去化压力，不利于价格指标企稳，低通胀环境下，长期国债利率或有下行空间。而从时点上看，出台消费政策稳定预期之际或是长债值得关注的时点。资金面仍建议持观望态度，仅建议在政策落地后关注短债投资价值。 风险提示：警惕政策变化可能超出预期，警惕外部环境不确定性对市场的潜在扰动。 2025年04月15日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 22 正文目录 1. 关税政策影响与当前债市策略 ........................................ 5 1.1 近期关税事件梳理 ............................................ 5 1.2 关税对主要资产有哪些影响？ .................................. 5 1.3 关税对宏观经济有哪些影响？ .................................. 7 1.4 当前经济内生动力对经济的支持能力如何？ ....................... 8 1.5 当前债市策略 ............................................... 10 2. 周度利率债数据跟踪 ............................................... 12 2.1 流动性周度跟踪 ............................................. 12 2.2 债券估值周度跟踪 ........................................... 14 2.3 基金银行投资债券税后收益率图谱 ............................. 19 2.4 机构行为周度跟踪 ........................................... 20 3. 风险提示 ......................................................... 21 图表目录 图表 1： 特朗普第二任期涉关税事件梳理（截至 2025/4/12） ................ 5 图表 2： 黄金期货现货价格走势（美元/盎司） ............................. 6 图表 3： 金价与美元指数负相关性较强（美元/盎司，点） ................... 6 图表 4： 关税落地后，美债利率反弹，中债利率回落（%） ................... 7 图表 5： 关税落地后中债收益率曲线走陡（%，BP） ......................... 7 图表 6： 关税落地后股市成交热度回升（点，亿元） ........................ 7 图表 7： 关税落地后股市波动率相应加大（点，%） ......................... 7 图表 8： 2018 年贸易摩擦期间出口与经济增速数据（%） .................... 8 图表 9： 地产销售止跌动能偏强，开发投资承压（%） .......................