第四大航价值重塑

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|海航控股（600221） 第四大航价值重塑 2024年09月30日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 32 公司是国内第四大航空集团，原股东债务危机发酵导致公司于 2021 年破产重整并成功引入战略投资人。在新股东经营管理下，2023 年公司生产经营明显改善、在大航司中率先扭亏；当前处于公司困境反转的起点，新旧交替下，公司有待市场重定价。作为最大的民营航司，公司兼具资源优势与民营活力，继承海航的品牌价值，方大集团又赋予其精细化管理文化。长期看，新海航将更聚焦于航空业做强、有望实现价值重塑。 李蔚 曾智星 SAC：S0590522120002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 32 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 海航控股(600221) 第四大航价值重塑 行 业： 交通运输/航空机场 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 1.18 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 43,216/33,242 流通 A 股市值(百万元) 38,789.76 每股净资产(元) 0.03 资产负债率(%) 99.38 一年内最高/最低(元) 1.53/1.00 股价相对走势 相关报告 扫码查看更多 投资要点  第四大航空集团，资源禀赋先发壁垒 公司是国内第四大航空集团，2024 年夏航季时刻份额 8.1%；全国前 20 大机场时刻份额 8.6%，其中 9 个机场份额前三，具有稀缺资源先发壁垒。截至 2024 年 8月，公司机队规模 345 架，占行业机队约 8.0%，其中宽体机占比 20.6%、远高于其他航司。公司所处海航航空集团在客运、货运、通用航空、维修、航校等航空产业链有丰富的布局，公司与集团内非上市公司间资源共享、业务上下游紧密合作，具有强大的协同效应。  经营效率扬长补短，产能利用超 2019 年 2020 年以前，公司客座率高、飞机利用率偏低、票价低于“三大航”；2023 年以来公司扬长补短，经营效率与收入质量明显提升。2024 年 1-8 月，公司旅客量 4624.6万，同比+12.78%，市场份额 9.4%，高于时刻与机队份额；8 月客座率达 87.9%，超过 2019 年同期，高出行业平均 1pcts、位列上市航司第 3；2023 年飞机日利用8.5 小时，7 年来首次高于行业平均；2024 年上半年进一步提升至 9.08 小时；2024H1，公司单位客收达 0.55 元/人公里，比 2019 年上涨 11%，接近三大航水平。  重整易主再启航，新旧交替重定价 公司成立至 2017 年高速扩张、以杠杆换取资源，2017 年底暴露流动性危机，2021年破产重整、控股权移交战投人辽宁方大集团。在新股东注重经营效率的企业文化下，历史原因积累的业务布局，随着流动性风险解除，既在航空出行持续增长的行业周期下受益，也有望发挥出区别于其他航司的弹性：公司有显著高于同行的经营租赁机队占比、对应高汇兑弹性；投资多个产业链公司，随着航空业整体向好，投资收益增长有望增厚利润；区位优势公司有望受益于海南自贸港发展红利。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业总收入分别为 674.9/785.5/889.4 亿元，同比增速分别为+15.09%/+16.38%/+13.22%。归母净利润分别为 11.1/33.5/48.1 亿元，同比增速分别为+255.5%/+203.4%/+43.55%，3 年 CAGR 为 149%。EPS 分别为0.03/0.08/0.11 元。鉴于公司当前处于行业与自身困境反转的初期，未来基本面修复确定性较强，公司在航空业先发优势突出，有望受益于航空客流的强劲增长、带动利润增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：航空出行不及预期，航油价格上涨，人民币汇率波动，债务扩大。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 22864 58641 67492 78548 88935 增长率（%） -32.76% 156.48% 15.09% 16.38% 13.22% EBITDA（百万元） -11193 9117 10352 14550 17261 归母净利润（百万元） -20247 311 1105 3353 4814 增长率（%） -528.88% 101.54% 255.54% 203.40% 43.55% EPS（元/股） -0.47 0.01 0.03 0.08 0.11 市盈率（P/E） -2.5 164.0 46.1 15.2 10.6 市净率（P/B） 43.8 22.1 14.9 7.5 4.4 EV/EBITDA -14.0 14.9 11.6 7.7 6.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 09 月 27 日收盘价 -40%-23%-7%10%2023/102024/22024/62024/9海航控股沪深3002024年09月30日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 32 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 公司是国内第四大航空集团，原股东债务危机发酵导致公司于 2021 年破产重整并成功引入战略投资人。在新股东经营管理下，2023 年公司生产经营明显改善、在大航司中率先扭亏；当前处于公司困境反转的起点，新旧交替下，公司有待市场重定价。作为最大的民营航司，公司兼具资源优势与民营活力，继承海航的品牌价值，方大集团又赋予其精细化管理文化。长期看，新海航将更聚焦于航空业做强、实现价值重塑。 核心假设  1-8 月公司 RPK 为 832 亿人公里，同比增速 19.01%，按该增速在 2023 年基数上推算 2024 年 PRK为 1216.5 亿人公里；2024H1/2023/2023H1 客运收入/RPK 分别为 0.49/0.52/0.51 元/人公里，由于航空季节性特征，参考去年 H1 较全年变动，假定 2024 年客运收入/RPK 为 0.50 元/人公里。由于今年国际航线逐步恢复，预计 25-26 年总体 RPK 增速回归平稳，分别假定为 14%、9%，客单价稳步上行，分别 0.52/0.54 元/人公里。  给予油价、汇率中性假设，即与当前实际趋势较为接近。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业总收入分别为 674.9/785.5/889.4 亿元，同比增速分别为+15.09%/+16.38%/+13.22% 。 归 母 净 利 润 分 别 为 11.1/33.5/48.1 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为+255.5%/+203.4%/+43.55%，3 年 CAGR 为 149%。EPS 分别为 0