海外制剂业务持续发展，生物药启航在即

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 健友股份（603707） 证券研究报告 2024 年 10 月 08 日 投资评级 行业 医药生物/化学制药 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 14.55 元 目标价格 18.15 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,615.63 流通 A 股股本(百万股) 1,615.63 A 股总市值(百万元) 23,507.48 流通 A 股市值(百万元) 23,507.48 每股净资产(元) 3.73 资产负债率(%) 38.01 一年内最高/最低(元) 16.40/10.45 作者 杨松 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《健友股份-季报点评:肝素龙头优势稳固，制剂业务加速发力》 2022-05-04 2 《健友股份-首次覆盖报告:国际化欣欣向荣，CDMO 大有可为》 2022-04-25 股价走势 海外制剂业务持续发展，生物药启航在即 摘要 健友股份成立于 2000 年。经过多年发展与积累，已完成从原料药为主营向制剂为主营的转型。借助子公司 Meitheal 及健进在海外团队成熟的注册、商业化能力，公司后续制剂业务有望保持高速发展。 肝素原料药：全球肝素原料龙头，价格逐步企稳 海关数据显示，中国肝素原料药出口自疫情期间价格增长迅速，肝素出口高单价的情况一直维持至 2023H2，随后价格快速下降。2024H1 出口平均单价维持在 5000 美元/千克左右。随着肝素原料药逐步价格企稳，作为全球肝素原料药龙头，公司原料药板块收入有望保持稳定。 制剂：注射剂国际化能力领先，驱动业绩高速成长 公司海外制剂注册申报能力及商业化能力国内领先，截至 2024 年 7 月，公司获批注射剂 ANDA 数共 69 个，国内最多。此外，公司通过引进外部品种，进一步加强海外制剂产品线。2022 年与海南双成签订合作协议，取得其白蛋白紫杉醇美国权益。我们认为随着公司海外自研高端注射剂持续落地、引进品种临床稳步推进，未来海外制剂板块有望保持较快成长。 生物药：多元化高效切入生物药市场，有望带动业绩加速增长 公司一直致力于研究生物类似药，2023 年建立并完善了生物类似药一致性研究开发平台，一共推进了四个生物类似药的研究开发工作，Meitheal 官网显示，目前 4 款类似药均处于临床Ⅰ期。 2023 年 9 月 17 日，健友股份与通化东宝共同开展甘精、门冬、赖脯三种胰岛素的开发和生产，同时健友股份将获得产品上市后在美国市场独家商业化权益；2024 年 6 月，公司以 4000 万美元的价格购买 Coherus 自行研发的阿达木单抗生物类似药 Yusimry。我们认为随着阿达木单抗生物类似药处方占比持续提升，公司有望在短期内取得可观收益，并为后续美国生物药业务放量提供稳定基础。 盈利预测与投资评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入为 43.27/53.61/64.92 亿元，同比增长10.07%/ 23.89%/21.10%；归母净利润为 8.03/11.73/15.16 亿元。 考虑到目前肝素原料药整体趋势企稳，公司海外制剂业务由注射剂快速延伸至生物药领域，我们看好公司未来发展，给予公司 2025 年 25 倍 PE，目标价 18.15 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原料药价格波动风险、无菌注射剂开发与审批波动风险、海外市场竞争风险、新药研发、上市进度不及预期风险、监管风险 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,712.72 3,931.39 4,327.22 5,361.13 6,492.49 增长率(%) 0.71 5.89 10.07 23.89 21.10 EBITDA(百万元) 1,468.18 2,586.31 1,309.37 1,704.14 2,030.81 归属母公司净利润(百万元) 1,090.83 (189.45) 802.85 1,173.10 1,516.12 增长率(%) 2.98 (117.37) (523.79) 46.12 29.24 EPS(元/股) 0.68 (0.12) 0.50 0.73 0.94 市盈率(P/E) 21.55 (124.09) 29.28 20.04 15.51 市净率(P/B) 3.81 4.05 3.65 3.17 2.71 市销率(P/S) 6.33 5.98 5.43 4.38 3.62 EV/EBITDA 20.79 9.47 17.73 13.26 10.42 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%-10%-4%2%8%14%20%26%2023-102024-022024-06健友股份沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 健友股份：肝素全价值链龙头，制剂出口扬帆起航.................................................................. 5 1.1. 肝素业务趋于成熟，制剂业务贡献新增长点 .................................................................... 5 1.2. 业务结构多元化，彰显未来发展潜力.................................................................................. 5 2. 肝素原料药：深耕肝素产业链，全球肝素原料龙头.................................................................. 7 2.1. 肝素：抗凝血性能优越，临床应用前景广阔 .................................................................... 7 2.2. 肝素原料：价格水平趋于稳定，库存水平持续降低 ..................................................... 10 3. 国内制剂：肝素垂直一体化布局，注射剂市场逐步打开....................................................... 12 3.1. 肝素制剂：低分子肝素种类齐全，集采后市场趋于稳定 ............................................ 12 3.2. 无菌注射剂：产品管线持续丰富，借助集采持续放量................................................. 14 4. 海外注射剂：注射剂国际化加速推进，驱动业绩高速成长 .........................