继峰股份(603997)深度：厚积薄发，全球座椅巨头启航

公司研究丨深度报告丨继峰股份（603997.SH） [Table_Title] 继峰股份深度：厚积薄发，全球座椅巨头启航 %%%%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 43 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]公司在格拉默加持下，凭借自身生产、研发效率优势及高自制率带来的成本优势快速突破全球各大整车厂，在手订单丰富，未来订单落地放量，公司乘用车座椅项目盈利可期。同时，公司海外整合成效逐步体现，未来随海外盈利能力改善将带来巨大利润弹性。 分析师及联系人 [Table_Author] 高伊楠 王子豪 SAC：S0490517060001 SAC：S0490524070004 SFC：BUW101 %%%%2请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 继峰股份（603997.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 继峰股份深度：厚积薄发，全球座椅巨头启航 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 座椅行业大赛道，本土企业迎来破局者 座椅作为乘用车核心零部件，具有高技术壁垒、大市场空间的特点，近年智电变革持续扩容市场空间，预计 2030 年国内有望达 1512 亿元，2023-2030 年 CAGR 约 4.2%。受制于技术及客户资源等因素，过去座椅行业被外资垄断，国产替代进展缓慢，2022 年李尔、安道拓、佛吉亚和丰田纺织占有全球大部分市场份额，CR5 为 78%。盈利来看，座椅行业劳动密集且研发支出高，通常亚洲区盈利最高，如 2023 年安道拓亚洲区域 EBITDA 率为 15.0%，显著高于EMEA 和北美地区的 4.5%和 4.7%。新能源时代下，车企对新兴座椅企业的接纳度较高，继峰收购格拉默突破技术和配套经验壁垒，利用成本优势快速斩获订单，已获造车新势力、传统豪华车品牌、传统燃油车及国内头部传统自主品牌多个项目定点，总项目生命周期收入超 600 亿元，2023 年 5-12 月交付座椅产品 6.5 万套，座椅单价超万元。 加速优化海外格拉默，盈利有望持续改善 格拉默为全球商用车座椅巨头，2023 年商用车座椅全球市占率超 10%。分地区来看，1）北美：受 TMD 影响，北美地区盈利大幅落后其他区域，2023 年营收 6.2 亿欧元，EBIT 为-0.5 亿欧元；2）EMEA：为格拉默主要营收来源，2023 年营收 12.1 亿欧元，EBIT 为 0.6 亿欧元；3）APAC：盈利水平显著优于其他地区，2023 年营收 5.3 亿欧元，EBIT 为 0.6 亿欧元。整合期间，2018-2023 年继峰累计资产减值 18.1 亿，尤其 2022 年资产减值税后损失 14.3 亿，资产减值对归母净利润扰动较大。公司通过组织结构、产能布局、协同策略等多方位整合优化，整体盈利能力持续提升，2021 年实现扭亏为盈，归母净利润达到 1.3 亿，2023 年经特殊事项调整后的归母净利润达 4.8 亿元，同比增长 162.6%，归母净利率达到 2.2%，同比提升 1.2pct。 稳固座舱饰件基本盘，横向拓展带来新亮点 继峰为国内头枕、扶手行业龙头，2023 年全球头枕和扶手市占率分别为 17.9%和 9.4%，收入分别为 46.8 和 21.8 亿元，高自制率下盈利能力较高，毛利率分别为 15.6%和 17.6%。近年整车智电变革下，头枕、扶手随整椅同步升级，预计 2025 年头枕、扶手全球市场达 170/234 亿元。同时公司开拓空调出风口和车载冰箱业务，均已获多家定点，不断打开远期成长空间。 投资建议：国产座椅崛起新星，海外整合完成带来巨大盈利弹性 公司在格拉默加持下，凭借自身生产、研发效率优势及高自制率带来的成本优势快速突破全球各大整车厂，在手订单丰富，未来订单落地放量，公司乘用车座椅项目盈利可期。同时，公司海外整合成效逐步体现，未来随海外盈利能力改善将带来巨大利润弹性。预计 2024-2026 年归母净利润为 2.3、9.0、13.3 亿元，对应 PE 分别为 70.7X、18.0X、12.1X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 1、下游需求表现不及预期；2、新业务拓展情况不及预期；3、行业价格战持续加剧；4、盈利预测假设不成立或不及预期。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 12.77 总股本(万股) 126,608 流通A股/B股(万股) 116,608/0 每股净资产(元) 4.18 近12月最高/最低价(元) 15.36/9.41 注：股价为 2024 年 10 月 16 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind -34%-17%0%17%2023/102024/22024/62024/10继峰股份沪深300指数2024-10-173 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 43 公司研究 | 深度报告 目录 引言：格拉默整合成效渐显，座椅业务放量在即，如何展望公司后续盈利能力？ ........................ 7 座椅行业大赛道，本土企业迎来破局者 ........................................................................................ 8 座椅领域巨擘频出，亚洲区盈利最好 ............................................................................................................. 8 座椅行业量价齐升，市场空间超千亿 ........................................................................................................... 14 过去座椅行业被外资垄断，国产替代进展缓慢............................................................................................. 18 收购格拉默打破壁垒，抓住新能源转型契机 ................................................................................................ 22 加速优化海外格拉默，盈利有望持续改善 ................................................................................... 26 海外商用车座椅巨头，北美地区拖累整体盈利...............................................................................