宏观研究专题报告：美国制造业修复波折及其对中国的影响

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127 号金隅 大厦B 座 邮编：100031 [Table_Title] 美国制造业修复波折及其对中国的影响 [Table_ReportDate] 2024 年 10 月 20 日 [Table_Summary] ➢ 美国制造业的修复道路波折不断。2009 年以来，海外主要经济体已经经历了四轮完整的制造业波动周期。2023 年上半年美国制造业景气度处于较低水平，新一轮波动周期启动在即，而今年以来美国制造业景气度先经历回升后再次回落，整个修复道路波折不断。1）就业端，制造业景气度先升后降，其就业放缓压力大。2）投资端，美国固定资产投资增速在上半年先回升后回落。3）库存端，美国制造业库存确有上升，但回升幅度有限。4）融资端，美国银行对企业贷款的标准逐步放松。 ➢ 制造业波折修复下的就业与通胀。美国制造业修复再临波折的背景下，市场再起“衰退”之声，我们认为制造业就业放缓压力加大，但不至于引发衰退。在美联储货币政策开始启动降息的背景下，政策利率的回落对制造业而言是助力而非阻力。制造业实际库存上升时，核心商品通胀并不总是随之上升。因此，即使美国制造业补库，可能也不会带来核心商品的二次通胀。后续影响更大的是房价对房屋租金的滞后影响，但这次房屋租金滞后效应的反弹高度或不高。 ➢ 明年美国制造业修复斜率仍需观察。美国制造业库存经历一段时间的下降之后，当前的库存水平已经处于较低水平，但目前制造业企业进行资本和库存投资的意愿相对偏弱，我们认为，美国制造业企业仍在观望主要在等两件事，一是等待美联储货币政策的调整，二是等待美国大选情况落地。政策确定性逐步明朗后，我们认为企业或开始明确明年的生产计划，届时观望情绪渐消，补库意愿也会更加明显。 ➢ 美国制造业对中国出口的影响。中国对美直接出口取决于美国的总量需求和美自华进口份额。中国对美直接出口份额仍有下降的可能性，而大选落地后美国制造业企业补库需求如果回升，将有望推动美国总进口量的改善，这一回升有望弥补出口份额回落的影响。美国制造业修复对中国出口的利好，主要是通过美国制造业对中国中间品的需求来体现。具体行业方面，我们看好电子、机械、家具家居和纺织服装行业的出口表现。 ➢ 风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、美国制造业的修复道路波折不断 ............................................................................................... 3 二、制造业波折修复下的就业与通胀 ............................................................................................... 5 三、明年美国制造业修复斜率仍需观察 ........................................................................................... 6 四、美国制造业对中国出口的影响 ................................................................................................... 6 风险因素 .............................................................................................................................................. 9 表 目 录 表 1：美国制造业 PMI 及其分项 ............................................................................................ 3 表 2：美国耐用品和非耐用品的库存同比分位数 .................................................................... 8 图 目 录 图 1：经济体的制造业 PMI 具有周期性波动 .......................................................................... 4 图 2：美国银行对企业贷款的标准逐步放松 ........................................................................... 5 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、美国制造业的修复道路波折不断 历史来看，经济体的制造业 PMI 具有周期性波动。2009 年以来，海外主要经济体已经经历了四轮完整的制造业波动周期，全球制造业 PMI 也同样存在类似的上升、下降波动周期。2023 年上半年美国制造业景气度已经处于较低水平，新一轮波动周期启动在即，而今年以来，美国制造业的修复道路并非一帆风顺，制造业景气度先经历回升后再次回落，整个修复道路波折不断。 （一）就业端，制造业景气度先升后降，其就业放缓压力大。美国制造业 PMI 在 2021 年中达到峰值之后开始进入下降周期，期间景气度持续回落，并于 2022 年 11 月起跌破荣枯线且一直表现低迷。新一轮波动周期启动在即，而今年年初美国和其他多个发达经济体的制造业 PMI 都呈现出回升迹象，但今年 4 月以后美国制造业 PMI 开始回落。作为制造业增加值位居第二的美国，其表现无疑对全球制造业产生了影响，而全球制造业 PMI 也从今年6 月开始重新回落。尽管今年 3 月时，美国 ISM 制造业指数意外大幅好于预期，突破 50%大关，结束了连续 19 个月的制造业收缩。不过从之后几个月的数据来看，美国制造业 PMI 指数连续数月低于荣枯线，凸显了美国制造业的修复之路仍然坎坷。美国供应管理学会公布的 9 月份制造业指数为 47.2%，与 8 月份持平，逊于市场预期，也低于 50%这一荣枯分界线，这已是连续第六个月