居然之家(000785)主业积极变革，下游需求有望修复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 居然之家 (000785 CH) 主业积极变革，下游需求有望修复 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 3.80 2024 年 11 月 03 日│中国内地 商业贸易 居然之家发布三季报：Q3 实现营收 31.32 亿元（yoy-6.23%），归母净利 1.29亿元（yoy-54.64%），24Q1-3 实现营收 94.79 亿元（yoy-2.72%），归母净利 7.32 亿元（yoy-36.42%）。单三及前三季度收入同比下行，我们判断主要系下游家居行业需求承压，以及公司对商户进行租金及管理费减免、导致租赁及管理收入有所下行所致；单三及前三季度利润表现均弱于收入，我们判断主要系高毛利率的租赁及管理收入占比下降，导致综合毛利率同比下行所致。当前，伴随全国各地家居以旧换新政策密集落地，终端需求逐步迎来恢复，期待 Q4 收入提振；同时，伴随行业出清，公司作为头部家居渠道品牌具备竞争优势，维持“买入”评级。 家居主业积极变革，期待需求修复，持续推动数智化转型 在下游家居行业需求承压的背景下，公司推动落实“销售分成”和“一店两制”的招商策略，为入驻卖场的部分商户进行租金减免，对商户进行有效减负，但也导致租赁及管理收入有所下行，拖累今年以来收入表现。此外，公司持续推动数智化转型，据公告，2023 年 8 月，公司首家智能家居体验中心—通州店正式开业，截至 24Q3 全国已开业 11 家智能家居体验中心，经营面积达到 44. 3 万平米；公司打造“居然智慧家”智能家居服务平台，截至 24Q3，与居然智慧家实现互联互通的合作品牌超 300 家，接入设备超30 万，已累计在全国 15 个省市开业门店 138 个。 前三季度销售毛利率同降 5.66pct，期间费用率同降 1.68pct 24Q1-3 销售毛利率同降 5.66pct 至 29.33%，其中 Q3 单季毛利率同降9.49pct 至 21.25%，我们判断主要系高毛利率的租赁及管理收入占比下降，导致业务结构变化所致。同时，公司加强降本控费，24Q1-3 期间费用率同降 1.68pct 至 21.22%，其中销售费用率同降 0.87pct 至 8.88%；管理+研发费用率同降 0.39pct 至 4.20%；财务费用率同降 0.42pct 至 8.14%。综合影响下，24Q1-3 销售净利率同降 4.29pct 至 7.77%，其中 Q3 单季净利率同降 4.56pct 至 4.06%。 盈利预测与估值 结合公司 Q3 业绩表现，考虑到下游需求仍待复苏，我们下调租赁及管理业务收入预测，预计 24-26 年归母净利分别为 10.03/11.66/12.94 亿元（前值12.41/13.65/14.82 亿元），对应 EPS 为 0.16/0.19/0.21 元，我们切换至 25年估值，参考可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值 20 倍，给予公司 25年 20 倍目标 PE，目标价 3.80 元（前值 3.20 元，基于 24 年 EPS 0.20 元以及依据可比公司估值均值给予的目标 PE16 倍），维持“买入”评级。 风险提示：家居需求不及预期，行业竞争加剧，新业务开拓不及预期。 研究员 樊俊豪 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 刘思奇 SAC No. S0570523090004 SFC No. BSE590 liusiqi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 石狄 SAC No. S0570524090003 shidi@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 3.80 收盘价 (人民币 截至 11 月 1 日) 2.82 市值 (人民币百万) 17,730 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 88.64 52 周价格范围 (人民币) 2.25-3.66 BVPS (人民币) 3.23 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 12,981 13,512 13,441 14,368 15,306 +/-% (0.69) 4.09 (0.53) 6.90 6.53 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,648 1,300 1,003 1,166 1,294 +/-% (29.11) (21.12) (22.88) 16.30 10.97 EPS (人民币，最新摊薄) 0.26 0.21 0.16 0.19 0.21 ROE (%) 8.28 6.38 4.77 5.52 5.93 PE (倍) 10.76 13.64 17.68 15.20 13.70 PB (倍) 0.90 0.89 0.86 0.85 0.82 EV EBITDA (倍) 3.46 4.51 4.86 4.39 3.56 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (35)(22)(8)619Nov-23Mar-24Jul-24Oct-24(%)居然之家沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 居然之家 (000785 CH) 图表1： 可比公司估值对比（截至 2024 年 11 月 2 日） 当前市值 归母净利润（亿元） PE（X） 证券代码 公司简称 （亿元） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 603833 CH 欧派家居 426.41 27.54 29.29 31.67 15 15 13 002572 CH 索菲亚 182.11 13.69 15.23 16.77 13 12 11 300616 CH 尚品宅配 28.67 0.60 1.12 1.55 48 26 18 603816 CH 顾家家居 272.46 19.76 21.68 23.76 14 13 11 603008 CH 喜临门 75.12 5.13 5.82 6.53 15 13 11 601828 CH 美凯龙 122.49 (1.52) 2.40 3.50 - 51 35 002818 CH 富森美 98.65 7.57 8.18 9.10 13 12 11 可比公司平均值 20 20 16 000785 CH 居然之家 177.30 10.03 11.66 12.94 18 15 14 注：1）居然之家 2024-2026 年盈利预测为华泰轻工预测值，其余均参考 Wind 一致预期；2）红星美凯龙 2024 年一致预期归母净利润为负，对应 PE 为负，计算 2024年 PE 均值时剔除该