3Q24月饼营收表现平稳，盈利水平承压

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2024 年 11 月 14 日 603043.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 16.71 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (14.1) 8.3 8.6 (21.0) 相对上证综指 (30.2) 1.4 (11.3) (33.9) 发行股数 (百万) 568.77 流通股 (百万) 568.77 总市值 (人民币 百万) 9,504.16 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 55.84 主要股东 广州市城市建设投资集团有限公司 50.72 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2024 年 11 月 13 日收市价为标准 相关研究报告 《广州酒家》20231114 《广州酒家》20230906 《广州酒家》20221102 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：休闲食品 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 联系人：周源 yuan.zhou_bj@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123040013 广州酒家 3Q24 月饼营收表现平稳，盈利水平承压 公司发布 2024 年 3 季报，1-3Q24 实现营收 41.0 亿元，同比+5.9%，实现归母净利润 4.5 亿元，同比-8.9%；3Q24 单季实现营收 21.9 亿元，同比+2.3%，实现归母净利润 3.9 亿元，同比-5.3%。公司 3Q24 月饼营收表现稳健，餐饮业务增长较快，速冻营收持续承压。后续餐饮+食品双主业协同发展，成长逻辑顺畅，省外版图持续扩张，维持买入评级。 支撑评级的要点  月饼营收表现稳健，餐饮业务增长较快，速冻营收持续承压。公司 1-3Q24/3Q24 实现营收 41.0/21.9 亿元，同比+5.9%/+2.3%。（1）分品类来看，公司 1-3Q24 月饼/餐饮/速 冻 / 其 他 产 品 营 收 分 别 同 比 +0.2%/+15.5%/-1.8%/+13.9% （ 3Q24 分 别 同 比+0.1%/+17.3% /-4.8%/+0.6%）。根据公司披露的公告，截至 2024 年农历八月十五（2024 年 9 月 17 日），公司自有品牌月饼累计销量 1374 万盒（同比+1.5%），表现稳健，3Q24 单季月饼业务共实现营收 14.1 亿元。同时受益于直营门店数量的增加，公司 3Q24 餐饮收入延续较快增长趋势。公司速冻业务 3Q24 营收同比-4.8%，持续承压。（2）分地区来看，1-3Q24 公司食品制造业务广东省内/广东省外/境外营收分别同比+2.5%/+3.5%/-0.2%（其中 3Q24 分别同比+0.6%/-2.1%/ -24.8%）。3 季度省内市场基本盘稳固，省外市场营收小幅下降、境外业务有所收缩。（3）分渠道来看，公司 1-3Q24 食品制造业务直销/经销营收分别同比+4.5%/+1.8%（其中 3Q24 分别同比+5.3%/-9.1%）。（4）从经销商数量来看，截至 3Q24 期末，公司总共有 1110 家经销商，环比 2Q24 净增加 29 家。  受毛利率下降拖累，3Q24 归母净利率下降 1.4pct。（1）公司 1-3Q23/3Q23 毛利率33.1%/39.5%，同比-3.3pct/-2.8pct。毛利率下降或因加大了终端支持力度，以及毛利率较低的餐饮业务占比提升所致。（2）公司 1-3Q24/3Q24 销售费用率 8.9%/7.3%，同比-0.6pct/-0.9pct，管理费用率 8.1%/6.7%，同比-0.1pct/-0.2pct，销售费用率下降或系营收结构、渠道结构发生变化所致，管理费用率波动相对较小。（3）受毛利率下降的拖累，公司 1-3Q24/3Q24 归母净利率为 10.9%/17.8%，同比-1.8pct/-1.4pct。  餐饮+食品双主业协同发展，广东省外市场扩张可期。(1) 公司通过餐饮来树品牌，再通过食品业务做增量，餐饮+食品双主业协同发展，成长逻辑顺畅。截至 1H24，公司拥有餐饮直营门店 49 家，其中“广州酒家”直营门店 27 家。我们认为，公司依托粤菜文化传承者的品牌定位，可顺利向各种广式传统特色食品进行延伸。（2）1-3Q24公司新增经销商 233 家，减少 195 家，其中省外净新增经销商 29 家。食品业务通过“以点带面”巩固以粤港澳大湾区为核心的华南市场，重点开拓了华东、华北等区域的主要城市，不断完善跨区域业务布局。 估值  由于 2024 年餐饮、礼赠需求较弱，我们调整盈利预测，预计 24-26 年 EPS 为 0.91、1.05、1.19 元，同比-6.3%、+16.0%、+13.5%，对应 PE 为 18.4/15.9/14.0 倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险  （1）经济环境下行，餐饮需求不及预期；（2）省外扩张不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入(人民币 百万) 4,112 4,901 5,113 5,652 6,168 增长率(%) 5.7 19.2 4.3 10.5 9.1 EBITDA(人民币 百万) 758 914 917 1,036 1,157 归母净利润(人民币 百万) 520 550 516 599 679 增长率(%) (6.7) 5.8 (6.3) 16.0 13.5 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.91 0.97 0.91 1.05 1.19 原先股本摊薄每股收益(人民币) 1.44 1.66 --- 变化幅度(%) (36.8) (36.7) --- 市盈率(倍) 18.3 17.3 18.4 15.9 14.0 市净率(倍) 2.9 2.6 2.4 2.3 2.1 EV/EBITDA(倍) 18.5 11.0 8.7 7.1 6.0 每股股息 (人民币) 0.4 0.5 0.4 0.5 0.6 股息率(%) 1.5 2.5 2.7 3.1 3.5 资料来源：公司公告，中银证券预测 (36%)(26%)(16%)(6%)4%14%Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 Apr-24 May-24 Jul-24 Aug-24 Sep-24 Oct-24 Nov-24 广州酒家 上证综指 2024 年 11 月 14 日 广州酒家 2 图表 1. 广州酒家 2024 年三季报业绩 (人民币 百万元) 3Q23 3Q24 同比（%） 1-3Q23 1-3Q24 同比（%） 营业收入 2,142 2,191 2.3 3,876 4,103 5.9 营业成本 1,235 1,326 7.3 2,465 2,743 11.3 毛利