跨越周期，创新驱动铸就全球综合性矿业巨头

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 紫金矿业（601899） 证券研究报告 2024 年 12 月 01 日 投资评级 行业 有色金属/工业金属 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 15.7 元 目标价格 19.5 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 20,589.05 流通 A 股股本(百万股) 20,556.29 A 股总市值(百万元) 323,248.07 流通 A 股市值(百万元) 322,733.80 每股净资产(元) 4.99 资产负债率(%) 55.38 一年内最高/最低(元) 19.87/11.21 作者 刘奕町 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523050001 liuyiting@tfzq.com 陈凯丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524060001 chenkaili@tfzq.com 吴亚宁 联系人 wuyaning@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 跨越周期，创新驱动铸就全球综合性矿业巨头 全球化布局的大型综合性矿业巨头，争创世界超一流 1993 年，公司起步于紫金山金矿，经过 30 年三个阶段的跨越式发展，公司已由县属小企业蜕变成世界 500 强、全球知名的大型跨国矿业集团。第三个十年进行全球化开拓，公司实现资源及产能大幅增加，目前在国内 17 个省（区）和海外 15 个国家拥有重要矿业投资项目，已经成为中国铜、金、锌资源储量最大、产量最多、综合效益最好的金属矿业企业。24 年 5 月 16 日的董事会上，公司已进一步细化公司未来五年主要矿产品产量规划指标，并提出力争将 2030 年主要经济指标提前 2年（至 2028 年）实现，向超一流国际矿业集团的发展目标持续迈进。 铜金双主业，全球多金属资源全面布局 资源为王，深耕矿业 30 余年，公司已拥有铜、金、锂、钼等世界级多元矿业资产组合。截至 24H1，公司拥有权益资源量：铜 8075 万吨、金 3051 万吨、铅（锌）1045 万吨、碳酸锂当量（LCE）1347 万吨、银 1.81 万吨、钼 341 万吨。主力矿种铜、金资源量及产能位居中国领先、全球前十，据公司最新五年规划，到 2028 年矿产铜产量将达到 150-160 万吨，金产量将达到 100-110 吨，我们取中值测算得公司 23-28 年矿产铜/金产量复合增速分别为 8.9%/9.1%，铜金主业将持续进阶。潜力矿种方面，依托公司自主技术和工程能力优势，未来五年有望跻身全球最重要的锂、钼、银生产商行列。 核心竞争力：科技创新注入强劲动力，逆周期并购+自主找矿塑造资源优势 “科技创造紫金”是公司成立 30 余年发展历程的真实写照，公司走出一条中国矿业创新发展之路。在最初的紫金山低品位金铜矿的勘查和开发中，公司创立了“矿石流五环归一”矿业工程管理模式，此后成为公司参与全球矿业竞争的“利器”。持续的科技创新和技术输出能力，成就公司低成本竞争优势和“紫金速度”，2023年公司铜 C1 成本和黄金 AISC 成本均位于全球前 20%分位。此外，公司逆周期并购&资源判断力卓越，抓住历史机遇，坚持自主找矿勘探与资源并购并举，面向全球低成本、高效益培厚资源优势。未来，我们认为科技将持续赋能公司发展，在风险事件频发与货币信用泛滥并行的时代中，既有资源优势也将持续彰显。 铜金步入上行周期，公司有望迎戴维斯双击 作为典型的铜金双主业公司，公司股价表现及盈利和铜金价格高度相关。展望后市，我们认为在前期资本开支不足和资源贫化的条件下，铜精矿供应端硬约束已塑造，叠加新一轮降息周期开启，中长期铜价中枢有望稳步上行，同时特朗普新任期二次通胀逻辑或将在未来四年持续演绎，新旧范式共同支撑金价走牛。铜金步入上行周期，或将对公司盈利和股价形成有效支撑，叠加发展目标明确及α能力突出，公司有望迎戴维斯双击。 盈利预测与投资建议：我们预计公司 24-26 年实现归母净利润 328.8/370.5/413.7亿元，对应 11 月 29 日收盘价 PE 分别为 12.7/11.3/10.1x，参考可比公司，给予 25年 PE 14x，对应目标股价 19.5 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：主要产品价格波动风险；地缘政治及政策风险；汇率风险；安全环保及自然灾害风险；测算具有主观性。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 270,329.00 293,403.24 339,365.73 366,159.32 390,706.72 增长率(%) 20.09 8.54 15.67 7.90 6.70 EBITDA(百万元) 43,816.88 46,891.36 62,656.06 69,369.86 75,889.81 归属母公司净利润(百万元) 20,042.05 21,119.42 32,877.74 37,054.49 41,372.19 增长率(%) 27.88 5.38 55.68 12.70 11.65 EPS(元/股) 0.75 0.79 1.24 1.39 1.56 市盈率(P/E) 20.82 19.76 12.69 11.26 10.09 市净率(P/B) 4.69 3.88 2.73 2.32 2.00 市销率(P/S) 1.54 1.42 1.23 1.14 1.07 EV/EBITDA 2.79 2.84 7.64 6.31 5.46 资料来源：wind，天风证券研究所 -9%1%11%21%31%41%51%61%2023-122024-042024-08紫金矿业沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 紫金矿业：全球化布局的大型综合性矿业巨头........................................................................... 5 1.1. 发展历程：从地方矿企到国际矿业巨头的跨越式发展................................................... 5 1.1.1. 1993-2002：紫金山初创十年 ...................................................................................... 6 1.1.2. 2003-2012：全国大发展十年 ...................................................................................... 7 1.1.3. 2013-2022 年：全球化开拓十年 ................................................................................ 8 1.1.4. 向未来：争创世界超一流.........