中银量化2025年度策略：大势昌明望长远，慎对波澜于眼前

金融工程 | 证券研究报告 — 总量点评 2024 年 12 月 12 日 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 金融工程 证券分析师: 郭策 (8610)66229081 ce.guo@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522080002 证券分析师: 李腾 (8610)66229367 teng.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522080001 联系人：杨依晨 (8610)83949526 yichen.yang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123050021 联系人: 陈亮 (8610)66229367 liang.chen@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122090029 联系人：宋坤笛 (8610)83949524 kundi.song@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123070004 中银量化 2025 年度策略 大势昌明望长远，慎对波澜于眼前 复苏 我们看多 A 股未来的长期收益，并提示短期风险的存在。结合当下的估值指标及宏观预测变化，我们整体看好 2025 年 A 股主要股指的表现。通过综合考量公募基金、国家队及散户杠资金动向等市场资金面特征，我们构建多个风险预警指标，整体判断当前短期市场仍有回调风险。风格及行业配置方面，我们根据拥挤度指标推荐使用红利/成长、大盘/小盘风格杠铃策略，并依据“四位一体”中长期行业优选系统给出最新行业配置建议。  从估值维度考量，2025 年指数预期收益为正，权益配置性价比适中：我们通过计算沪深 300 真实价格与基于商品指数拟合价格之间的差异定义“预期-现实差”指标，并结合 ERP 指标判断当前权益市场已经完成触底反转急速拉升的过程，A 股配置性价比当前处于中性水平。我们将历年万得全 A 估值倒数（EP_TTM)与次年收益率进行线性回归建模，得出 2025 年指数预期收益值为正的结果。  中长期宏观择时系统综合看多 A 股：我们以 2003 年-2024 年期间 IMF中美宏观预测环境为基准构建 A 股年度择时系统，整体结论看多 2025年 A 股市场，并且给出了基于宏观择时系统对经典股债配置组合优化的收益特征与表现。  短中期风险预警指标提示回调风险：通过比较流动性及盈利预期增速维度的历史相似情景，判断当前放量可能意味着短期筹码定价过于集中，市场短期有一定调整风险；从公募基金规模角度看，当前主动股基发行疲弱，股票型基金规模上行的力量更多来自于被动 ETF 产品的扩容，主动股基定价能力下降；基于国家队资金流向与股指呈现负相关的历史规律，结合 2024 年第三季度市场企稳的现状，判断国家队资金有边际撤退倾向；股市杠杆资金呈现同步并略滞后于指数的效应，当前融资余额存量以及余额季度增速均处于历史较高水平，需要予以关注。  中长期动量/反转风格或切换，拥挤度视角推荐杠铃策略：依据历史上资金处于增量、存量、减量状态时动量/反转风格的相对表现规律，考虑 2025 年政策对权益市场的支撑以及市场流动性相对乐观的预期，预判 A 股市场 2021 年以来由反转效应主导的行情或向动量效应切换。从拥挤度角度看，当前红利拥挤度已经从历史高点回落到中枢水平，配置价值优化；成长风格拥挤度仍处于极低位置，超额改善有限；大、小盘风格指数的超额以及拥挤度均处于历史的很低水平，整体配置价值均较高；因此上述两组风格配置推荐杠铃策略。  “四位一体”中长期行业优选系统配置建议：我们将行业估值，盈利，成交以及价格趋势与反转等四个维度的边际变化进行有效结合，综合打分并构建超额收益稳健优异的中长期行业轮动系统。根据 2024 年第四季度的最新数据，当前推荐的行业集中在周期和基建维度，推荐排名居前的行业为石油石化、农林牧渔、有色金属、钢铁、银行及煤炭。  风险提示：投资者需注意模型失效的风险。 2024 年 12 月 12 日 中银量化 2025 年度策略 2 目录 一、 权益估值与权益预期收益 ..................................................................... 5 （一） “预期-现实差”指标：对权益市场绝对收益拐点有强预测能力 ........................................ 5 （二） 当前 A 股整体估值处于历史中性水平 ................................................................................ 6 （三） A 股未来一年预期收益 vs 当前估值水平 ......................................................................... 6 二、 宏观预期与权益预期收益 ..................................................................... 8 （一） IMF 对中美核心宏观情景的预测......................................................................................... 8 （二） 宏观指标预期边际变化 vs 股指未来 1 年预期收益率的相关系数................................ 10 （三） 2025 年 IMF 宏观指标预期变动显示：看多 A 股 ............................................................ 10 （四） 宏观择时系统回测方法及表现 ........................................................................................... 11 （五） 宏观择时与配置：股债配置组合 ....................................................................................... 12 三、 资金面信号与风险预警 ....................................................................... 15 （一） A 股 2024 年末放量：市场长期乐观，但短期有回调风险 ............................................. 15 （二） 主动股基发行疲弱 + 被动 ETF 股票基金显著扩容 ....................................................... 15 （三） 内资基金规模整体边际下行，主动股基