2025年环保行业投资策略：环保红利及化债共振，绿色燃料引领成长

证 券 研 究 报 告环保红利及化债共振，绿色燃料引领成长2025年环保行业投资策略证券分析师： 王璐 A0230516080007 莫龙庭 A02305230800052024.12.18www.swsresearch.com证券研究报告2投资分析意见◼当前环保板块位于估值低位，高股息及高成长投资机会并存。申万环保指数估值处于历史低位，行业持续分化，当前高股息与高成长机遇并存。◼市政环保：盈利稳定，现金流改善+化债推进+水价调整，环保红利资产机会凸显。市政环保具有盈利稳定、特许经营等特点，伴随行业发展成熟，现金流改善（Capex下降及化债推动应收回款），公司分红有望持续提升，市政水务及固废领域涌现出一批高股息标的。与此同时，伴随化债推进及环保盈利稳定性凸显，环保红利资产估值有望提升，叠加水价调整加速推进，环保红利资产机会凸显，推荐粤海投资、永兴股份、洪城环境、瀚蓝环境、兴蓉环境、绿色动力、景津装备、军信股份，建议关注光大环境、北控水务集团。化债方面，建议关注应收账款占比较高，且属于三保细分领域的环卫板块的玉禾田、侨银股份等；以及区域财政压力较大的地方水务/固废国企的城发环境、武汉控股、创业环保；以及应收及坏账占比高的蒙草生态、大禹节水等。◼生物航煤SAF：政策元年开启，SAF需求爆发在即。当前SAF是航空减碳的主要路径，全球多地SAF政策频出，其中欧盟明确2025年SAF掺混2%，2050年到70%，美国规划超1亿吨产量，SAF需求有望爆发；与此同时，2024年11月15日，中国财政部、税务总局联合发布《关于调整出口退税政策的公告》，取消UCO出口退税，保障SAF原料供应，叠加未来生物石脑油等有望放开，SAF企业收益有望进一步提升。建议关注SAF供应商：海新能科、嘉澳环保、鹏鹞环保，原料端UCO供应企业：山高环能、朗坤环境。◼绿色甲醇：氢能消纳+航运减碳推动绿色甲醇爆发。绿色甲醇作为氢能载体，同时在航运减碳领域发挥重要作用，伴随IMO及欧盟相关航运减碳政策密集落地，国内绿色甲醇产能密集释放，相关企业率先布局，有望率先受益绿色甲醇行业红利。推荐具有生物质资源及绿氢资源的中国天楹，建议关注香港中华煤气。◼风险提示：公司分红政策调整风险、政府回款不及时风险、政策落地不及预期风险、行业竞争加剧风险。主要内容1. 环保复盘：六年深度调整，未来高股息与高成长兼备2. 市政环保：红利与化债共振，报表修复凸显投资价值3. 生物航煤：航空减碳元年开启，生物航煤爆发在即4. 绿色甲醇：氢能+航运减碳推动，绿色甲醇有望爆发5. 重点公司估值与风险提示3www.swsresearch.com证券研究报告0.000010.000020.000030.000040.000050.000060.000070.000080.000090.0000100.0000环保(申万)1. 环保复盘：六年深度调整，当前估值处于历史低位资料来源：Wind，申万宏源研究环保产业分类环保指数及沪深300指数涨幅环保指数近十年PEttm◼环保产业整体相对分散，市值较小，市场分化明显，其中市政环保运营受益水价调整及红利风格表现平稳，其他板块分化较大。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%沪深300涨幅环保(申万)涨幅主要内容1. 环保复盘：六年深度调整，未来高股息与高成长兼备2. 市政环保：红利与化债共振，报表修复凸显投资价值3. 生物航煤：航空减碳元年开启，生物航煤爆发在即4. 绿色甲醇：氢能+航运减碳推动，绿色甲醇有望爆发5. 重点公司估值与风险提示5www.swsresearch.com证券研究报告62 市政环保：稳健经营，港股高股息表现亮眼表：环保行业高分红高股息公司汇总（亿元，%, A股为人民币，港股为港币）日期证券企业市值PE归母净利分红率股息率2024/12/1720232024E20232024E20232024E20232024EA股市政固废301109.SZ军信股份70 14 13 5.1 5.3 72 72 5.31 5.47 600008.SH首创环保247 15 9 16.1 26.4 46 46 2.98 4.89 002034.SZ旺能环境66 11 10 6.0 6.9 36 36 3.24 3.69 601330.SH绿色动力91 14 14 6.3 6.4 33 40 2.31 2.83 600323.SH瀚蓝环境189 13 11 14.3 16.9 27 27 2.07 2.44 002479.SZ富春环保42 22 2.0 -66 66 3.05 -市政水务600461.SH洪城环境122 11 10 10.8 11.6 50 50 4.46 4.78 000598.SZ兴蓉环境214 12 10 18.4 20.5 28 28 2.37 2.64 产品设备603279.SH景津装备103 10 11 10.1 9.7 61 61 5.91 5.70 002658.SZ雪迪龙47 23 23 2.0 2.0 92 92 4.01 3.96 600475.SH华光环能89 12 12 7.4 7.4 45 45 3.72 3.70 工业环保600388.SH龙净环保159 31 16 5.1 10.2 42 42 1.35 2.70 688370.SH丛麟科技28 32 0.9 -56 56 1.77 -H股市政水务0371.HK北控水务集团238 12 11 20.1 21.4 76 76 6.43 6.84 0270.HK粤海投资413 13 11 31.2 38.5 65 65 4.92 6.06 1857.HK中国光大水务39 3 11.9 -30 30 9.01 -0807.HK上海实业环境23 4 6.7 -25 25 7.03 -0855.HK中国水务80 4 18.6 -30 30 6.90 -0257.HK光大环境231 5 6 44.3 41.4 31 31 6 5.47 市政固废1330.HK绿色动力环保83 12 13 6.9 6.6 33 40 2.77 5.57 1272.HK大唐环境26 5 5.8 -43 43 9.43 -资料来源：Wind，申万宏源研究。（注: 股息E基于Wind一致预测利润及分红计算，洪城环境、绿色动力根据分红承诺计算）www.swsresearch.com证券研究报告72.1 市政环保：特许经营，盈利模式稳定◼市政水务及固废业务为城市运转刚需，需求及收入稳定，同时成本端以折旧摊销及人工等为主。◼一般采用特许经营模式，25-30年独家经营，保障长期收益。供水污水垃圾焚烧收入=售水量*水价（3年调整）成本=33%折旧摊销+25%人工+13%原水成本+13%动力+其他收入=处理水量*水价（3年调整）成本=36%折旧摊销+25%动力+15%原材料+10%人工+其他收入=垃圾处理费+上网电费成本=30%折旧摊销+24%人工+19%环保+18%材料费+其他供水业务成本构成（ 首创环保2023）