成品油运景气持续，周期红利或将回报股东

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告交通运输 | 航运港口非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 增持（首次）证券分析师孙延SAC：S1350524050003sunyan01@huayuanstock.com王惠武SAC：S1350524060001wanghuiwu@huayuanstock.com联系人张付哲zhangfuzhe@huayuanstock.com市场表现：基本数据2024 年 12 月 18 日收盘价（元）3.12一 年 内 最 高 / 最 低（元）4.11/2.68总市值（百万元）14,981.79流通市值（百万元）14,981.79总股本（百万股）4,801.86资产负债率（%）17.69每股净资产（元/股）2.18资料来源：聚源数据招商南油(601975.SH)——成品油运景气持续，周期红利或将回报股东投资要点：远东成品油运输佼佼者。招商南油是以油品运输为核心业务的航运公司，具备“油化气协同、内外贸兼营、江海洋直达、差异化发展”的业务格局。公司实行“专业化、差异化、领先化”的发展战略，外贸成品油运输业务规模位居远东第一，内贸原油运输业务规模位居国内第二，化学品运力规模位居国内前列，乙烯运输业务为国内独家经营。供给紧张支撑成品油运景气持续。需求端：地缘冲突导致航线重构，刺激成品油运输需求。红海绕行目前暂无解决进展，预计将长期持续，影响成品油海运量约 8.6%，叠加俄乌冲突、影子船队制裁等其他政治要素，预计将长期支撑运量需求。加上全球炼厂产能预计将继续保持东移趋势，亚太地区或将成为主要增量地区，客观情况下会长期利好远洋海运。供给端：船队老龄化使供给增量受限，以 MR 船型为例，我们预计超过 20 年的老船和 15-19 年的老化船分别占比 14%和 30%，将远高于在手订单新船占比（13%），新船难补老船空缺，船队运力增长缓慢。叠加环保法规出清，成品油轮船队目前环保表现不佳，预计被迫减速运营，进一步拖累船队运力，长期来看利好成品油运。盈利预测与评级：招商南油是亚洲成品油运输龙头，拥有远东最大 MR 成品油船队。在成品油运处于持续景气的背景下，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为21.02/21.93/22.45 亿元，同比增速分别为 35.00%/4.31%/2.40%，当前股价对应的PE 分别为 7.13/6.83/6.67 倍，首次覆盖，考虑到成品油轮景气度持续，给予“增持”评级。风险提示。成品油贸易需求不及预期；老船淘汰不及预期；成品油轮订单量超预期增长；汇率波动风险；地缘政治风险。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）6,2646,1977,0497,3367,512同比增长率（%）62.20%-1.08%13.75%4.08%2.41%归母净利润（百万元）1,4341,5572,1022,1932,245同比增长率（%）383.67%8.59%35.00%4.31%2.40%每股收益（元/股）0.300.320.440.460.47ROE（%）19.38%17.30%18.93%16.49%14.45%市盈率（P/E）10.459.627.136.836.67资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2024 年 12 月 19 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 21页源引金融活水 润泽中华大地投资案件投资评级与估值招商南油是亚洲成品油运输龙头，拥有远东最大 MR 成品油船队。在成品油运处于持续景气的背景下，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为21.02/21.93/22.45 亿元，同比增速分别为 35.00%/4.31%/2.40%，当前股价对应的PE 分别为 7.13/6.83/6.67 倍，首次覆盖，考虑到成品油轮景气度持续，给予 “增持”评级。关键假设1.油品运输业务：预计油品运输业务收入随着油运运价上升而稳步提升。我们预计 2024～2026 年油品运输业务收入分别为 66.58/69.07/70.40 亿元，同比+13.98%/+3.73%/+1.93%，归母净利润分别为 20.87/21.76/22.26 亿元，同比+34.97%/+4.26%/+2.33%；2.其他业务：我们预计 2024～2026 年其他业务收入分别为 3.90/4.29/4.72 亿元，同比+10%/+10%/+10%，归母净利润分别为 0.15/0.17/0.19 亿元，同比+40.46%/+11.53%/+11.44%。投资逻辑要点招商南油是亚洲成品油运输龙头，拥有远东最大 MR 内贸成品油船队。我们预计2024-2026 年成品油运市场景气度仍处高位，公司有望继续享受周期红利，市场估值有修复空间。国内外同行持续分红，外加国家政策鼓励，或可期待公司在历史遗留问题解决后的分红。若参考国内同行中远海能分红比例，公司或将在未来三年每年分红达 10 亿元，对应股息率约 6%。核心风险提示成品油贸易需求不及预期；老船淘汰不及预期；成品油轮订单量超预期增长；汇率波动风险；地缘政治风险。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 21页源引金融活水 润泽中华大地内容目录1. 远东成品油运输佼佼者................................................................................................. 61.1. 公司情况................................................................................................................... 61.2. 船队建设................................................................................................................... 71.3. 主营业务................................................................................................................... 81.4. 经营情况................................................................................................................... 92. 供给紧张支撑成品油运景气持续.................................................................................112.1. 油运产业链................................................................