化债“组合拳”落地城投信用利差普遍收窄，关注大规模债务置换下城投债投资机会

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 监测月报 2024 年 1 1 月 1 日—11 月 30 日 2024 年第 11 期 作者： 中诚信国际 研究院 梁蕴兮 yxliang@ccxi.com.cn 汪苑晖 yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 执行院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【2024 年 10 月城投债市场运行分析】“6+4+2”化债“组合拳”增厚城投债安全垫 【2024 年前三季度城投市场运行回顾与展望】一揽子化债一周年：当前城投债运行特点、风险关注及展望 【2024年8月城投债市场运行分析】净融转负、行情小幅回调，仍可采取结构性下沉策略 【2024年7月城投债市场运行分析】净融资回升重点区域改善明显，化债“充值信仰”投资偏好再下沉 【2024 年上半年城投市场运行回顾与展望】化债持续加码、城投债净融骤降九成，关注投资收缩效应与转型风险 【2024年5月城投行业运行分析】近九成发债省份借新还旧比例 100%，高风险地区持续推进金融化债 【2024年4月城投行业运行分析】城投债净融资转负信用利差继续收窄，低利率环境下关注城投境外债投资机会 化债“组合拳”落地城投信用利差普遍收窄 关注大规模债务置换下的城投债投资机会 ——2024 年 11 月城投债市场运行分析 主要观点  近期热点及城投策略  政策及热点：“6+4+2”化债及时雨落地，政策基调转向“发展中化债”，稳增长力度进一步加大。 11 月 4-8 日全国人大常委会审议通过“6+4+2”组合拳式化债方案，当前政策基调已由“化债中发展”转向“发展中化债”。12 月 9 日政治局会议强调要更好统筹发展和安全，首提“加强超常规逆周期调节”，明确“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策” ，注重政策的预期管理，稳增长、稳信心意图明显。从政策落地看，目前各地用于置换隐性债务的 2 万亿专项债发行计划已基本披露完毕，大规模债务置换额度的及时下发有助于及早减轻地方化债压力，也有利于缓释城投企业流动性风险。此外，11 月 7日，自然资源部印发《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》，为各地启动开展收回收购存量闲置土地提供政策指导和工作依据，专项债收回收购闲置土地稳妥有效开展不仅有助于盘活闲置土地，也有利于缓解从事房地产相关业务城投企业的流动性和债务压力。地方层面， 山东济南首笔非标债务置换专项贷款成功落地；广西桂林融安县属国有企业获银团贷款的形式 7.5 亿元的授信，为全区首笔成功落地县域银团贷款化债；山东潍坊发行城投债用于“统借统还”，或为非重点省份的首次实践。  策略：11 月初“6+4+2”的化债政策组合拳落地利好城投企业，中短期城投债仍将是信用债中的优选品种。考虑到目前纳入“一揽子化债”政策范畴的存量债务化解时限为 2027 年 6月，建议有选择性的下沉资质，设定适宜久期，优选 3 年期以内品种。山东、四川、重庆等区域经济财政实力尚可，3 年期以下可选标的较多，且高收益城投债流动性较强，可在政策有效期内进一步下沉。值得关注的是，大规模的债务置换通常伴随着提前兑付高峰，目前各地用于置换隐性债务的 2 万亿专项债发行计划已基本披露完毕，可关注特殊再融资债发行规模较高区域城投债提前兑付参与机会。  城投债市场运行：发行规模增加、净融资持续为正，各省信用利差普遍收窄  一级市场：发行规模环比增加，净融资连续两月为正，11 省借新还旧比例 100%。发行规模环比上升 25.94%至 5783.48 亿元，净融资规模为 629.53 亿元，环比下降 67.51 亿元；加权平均发行期限 3.58 年，较上月增长 0.31 年，5 年及以上期限占比最高，达42.24%，主体评级以 AAA 级为主、占比 45.20%。交易所城投债审核通过率、交易商协会城投债审核通过率环比均上升，分别为 94.07%、11.33%。整体借新还旧比例有所下降但仍维持在 90%以上，11 省达 100%，甘肃、贵州、内蒙古、辽宁、宁夏、内蒙古、青海 7 个重点省份为 100%。城投债发行利率环比微降、发行利差环比走阔。加权平均发行利率为 2.61%，环比微降 0.03 个百分点，同比下降 0.87 个百分点；加权平均发行利差为 103.25BP，环比上升 5.59BP，同比收窄 3.14BP；甘肃发行利率、利差均最高，多数省份发行利率利差均下行，辽宁降幅最大。城投境外债发行规模上升、发行利率下行。29 家主体发行 47 只城投境外债，发行规模环比上升 45.35%至 477.12 亿元，加权平均发行利率 4.73%，加权平均发行期限为 2.97 年；穿透主体信用级别以 AA+级为主。  二级市场：城投债收益率整体下行，各省信用利差普遍收窄。11 月，在央行加大公开市场操作力度、降准预期升温、存款自律定价新规出台等多重因素影响下，利率债收益率波动下行，带动城投债收益率整体下行，各期限 AA+级城投债收益率均下行，平均下行幅度 18.53BP。化债政策利好下，1 年期、3 年期、5 年期城投债交易利差均收窄，各省信用利差普遍收窄，宁夏收窄幅度最大。  信用分析：139 家城投主体的 172 只债券发生 297 次异常交易，数量、规模、异常交易次数均环比下降。  提前兑付及到期回售情况：根据实际兑付信息，共 121 家城投企业 134 只债券提前兑付本息，规模 202.76 亿元，环比减少 9.73%。若带有回售条款的债券按 2024 年前三季度70%的真实回售比例行权，年内共有 4874.01 亿元城投债面临到期或回售。www.ccxi.com.cn 城投市场研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 2024 年 11 月城投市场运行分析 化债“组合拳”落地城投信用利差普遍收窄，关注大规模债务置换下城投债投资机会 www.ccxi.com.cn 12 月 9 日，中央政治局会议召开，提出要更好统筹发展和安全，首提“加强超常规逆周期调节”，明确将“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策” ，并强调政策的预期管理和引导，稳增长、稳信心意图明显；与此同时，会议提出要有效防范化解重点领域风险，地方债务作为重点领域之一仍是关注的重点，财政部已于 11 月推出了“新增 6 万亿+安排 4 万亿+自然到期 2 万亿”的化债组合拳，政策思路逐步向“在发展中化债”转变，预计明年央地的多项化债举措将进一步落地和完善。从城投债市场运行看，11 月，城投债发行规模环比增加，净融资连续两个月为正；借新还旧比例有所下降但仍超九成，11省借新还旧比例达 100%。化债“组合拳”利好下，各省城投债信用利差多数收窄，弱区域城投债收窄幅度更大。城投策略方面，化债组合拳下城投债“安全垫”增厚，中短期城投债仍将是信用债中的优选品种。考虑到目前纳入“一