社服行业2025年度投资策略：凤鸣朝阳，看好服务消费崛起

行业研究丨深度报告丨消费者服务Ⅱ [Table_Title] 凤鸣朝阳，看好服务消费崛起——社服行业2025 年度投资策略 %%%%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 48 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]2024 年社服板块股价表现跑输大盘，主要系需求疲弱、板块业绩不振、估值水平回落；估值底部，板块投资安全边际较高，叠加自上而下刺激经济政策集中出台，经济预期及需求趋势有望改善。值此时点，我们复盘了历次经济反转阶段社服板块股价表现，希望从中发现社服板块反弹的时序路径与弹性空间的规律。本轮行情初启，尚待全景演绎，推荐教育板块，主要看好其政策趋势明朗，需求抗周期，竞争格局改善，量价齐升；人资板块，顺周期属性显著，政策保驾护航，行业战略地位提升，公司经营数据改善；景区 OTA 等国内出游需求景气度有望持续，海外业务或有超预期增长；此外，餐饮、酒店、免税等子板块具备显著的估值修复潜力。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵刚 杨会强 马健轩 SAC：S0490517020001 SAC：S0490520080013 SFC：BUX176 %%%%2请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 消费者服务Ⅱ cjzqdt11111 [Table_Title2] 凤鸣朝阳，看好服务消费崛起——社服行业2025 年度投资策略 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 引言：看好服务消费崛起 服务类内需消费为政策所向，弹性可期。12 月中央政治局会议定调 2025 年经济工作：加强超常规逆周期调节，全方位扩大国内需求，稳住楼市股市。在此政策预期下，社服作为典型可选消费板块，前期需求承压经久，底部扩容成长空间可观。 以史为鉴，本轮反弹如何演绎？ 复盘历次反转行情，从基本面反弹时序来看，本地生活的餐饮消费场景修复节奏会早于远距离出行的景区/酒店/免税等消费场景，教育需求刚性穿越周期，人资板块则呈现后周期属性。从反弹空间来看，当前，人资、酒店、餐饮、免税等具备显著的估值修复潜力。 餐饮：复苏在即，关注同店改善及成长标的 客单价企稳，关注核心竞争力优势凸显企业。2024 年餐饮增速放缓，主要系高基数及消费需求下沉；需求不振叠加供给竞争加剧，板块不断调整出清，10 月后行业客单价已有企稳趋势，拐点前夕，关注具备品牌力、翻台率有望提升的公司，以及品牌势能较高、开店加速的餐企。 景区：天气、交通等迎改善，关注政策红利 天气、交通设施等有望改善，旅游产业战略地位提升。2024 年江浙沪等地区受极端天气影响，交通改善潜力未能充分发挥，景区上市公司接待人次略逊。5 月，习总书记作出重要指示：“旅游业日益成为新兴的战略性支柱产业”，产业战略地位提升，建议关注政策红利落地。 酒店：商旅需求有望复苏，中长期趋势不改 期待 RevPAR 好转，酒店集团释放业绩。2024 年 RevPAR 同比承压趋势延续，但主导因素变成 ADR，行业下行期进入新阶段。8 月以来，制造业 PMI 与综合 PMI 指数边际好转，商旅需求有望迎来复苏。顺周期逻辑下，需求若改善，供给或有优化，龙头公司业绩具备较高弹性。 免税：离岛免税持续承压，口岸免税维持高增 免税行业受居民收入水平及消费信心等多重因素影响，反弹速度往往滞后于出行链板块。2024年离岛免税在高基数下表现低迷；口岸免税受益于出入境人次快速恢复，销售额有明显改善。当前免税面临需求收缩、同质化竞争加剧的难题，期待需求拐点或高奢等突破带来的投资机会。 教育：需求刚性穿越周期，供不应求格局延续 K12 教培政策趋势明朗，格局改善，需求仍在，龙头标的收入业绩成长加速。当前新监管环境下，K12 教培准入门槛高企，牌照发放量有限，龙头标的优质产品满足市场新需求。展望未来，供不应求的市场格局有望延续，建议关注品牌力、开店能力和组织能力领先的行业龙头标的。 人资：需求环比改善，估值底部，弹性可期 后周期、顺周期，低估值弹性显著。就业服务，尤其是中高端猎头业务，顺周期、后周期属性显著；灵活用工业务，更具韧性，中长期有渗透率提升的逆周期逻辑，但短期也与经济景气度、企业投资扩张正相关。当前，人资板块基本面逻辑流畅，整体处于估值底部，板块弹性显著。 风险提示 1、消费复苏缓慢；2、业务成本上升；3、扩张不及预期；4、行业竞争加剧。 [Table_StockData] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《社会服务行业 2024 三季度业绩综述：消费下沉，板块分化》2024-11-11 •《社会服务行业 2024 年上半年业绩综述：板块经营分化，教育韧性增长》2024-09-19 •《OTA 行业深度报告：春风起，正归来》2024-08-22 -27%-8%11%29%2023/122024/42024/82024/12消费者服务Ⅱ沪深300指数上证综合指数2024-12-223 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 48 行业研究 | 深度报告 目录 以史为鉴，本轮反弹如何演绎？ ................................................................................................... 8 2024 年复盘：需求疲弱，跑输大盘 ............................................................................................................... 8 以史为鉴：历次经济下行期，板块行情复盘 .................................................................................................. 9 反弹路径解析：餐饮—>出行链—>人资 ....................................................................................................... 13 反弹空间解析：估值修复潜力显著 ............................................................................................................... 18 餐饮：复苏在即，关注同店改善及成长标的 ............................................................................... 19 客单价有望企稳，公司竞争力凸显 .......................................................................