铅锌行业深度：需求有望拉动铅价上行

2024年12月29日需求有望拉动铅价上行行业评级：看好——铅锌行业深度分析师沈皓俊邮箱shenhaojun@stocke.com.cn 证书编号S1230523080011 研究助理沈家悦邮箱shenjiayue@stocke.com.cn 01012我们认为，明年铅金属或存在机会。主要原因是需求端方面存在多个利好催化剂，而供给端再生铅与原生铅都存在约束，放量较难，因此2025年铅金属或存在机会。催化剂一：新国标放宽电动自行车铅蓄电池整车重量要求。新国标电动车放宽车重要求，国标向铅电倾斜，有望提升电动自行车铅酸蓄电池市占率进一步回升。我们认为，新国标的放宽有助于铅蓄电池的市占率提升，铅蓄电池成本低、安全性高的特点具备独特优势催化剂二：电动自行车铅蓄国补有望进一步拉动下游需求。商务部出台《推动电动车以旧换新实施方案》对交回个人名下老旧电动自行车并换购电动自行车新车的消费者予以补贴，同时对交回锂电池换购铅酸蓄电池的给予额外补贴，并鼓励企业端同时给予消费者补贴。供给端方面，铅分为再生铅与原生铅两类，我们预计明年海内外原生铅增量或有限，同时再生铅受上游废旧铅酸蓄电池原料有限影响，供给增量也有限。明年无较大供给增量的释放。需求端方面：增量多、存量稳。增量方面，我们看好国补政策（汽车与电动自行车）对铅酸蓄电池需求拉动带来的增量。同时存量的替换需求较为稳定，因此我们看好铅金属25年整体产业链需求景气。25年需重点关注供给突发状况与下游需求景气度，我们预计随着下游需求逐渐释放，明年铅价或将逐步上行。风险提示：美联储政策风险，下游需求不及预期。2024年复盘1Partone301014锌：全年三阶段，1-6月供给收缩锌价上行，6-8月需求侧弱势压制，9-11宏观预期改善+低加工费压制冶炼供给上行，整体呈现强势震荡的走势。供给超预期收缩主导全年锌价走势,年初俄罗斯O矿延迟投产，Nyrstar停产，3月韩国冶炼厂停产，接连停产的信号释放全年供给紧张预期。而不断同比下降的锌精矿进口数则印证了海外锌精矿扰动较大的局面，最终使得全年“矿紧”成为既定事实，加工费不断下调，冶炼厂环节利润被不断压缩。但仅凭供给收缩难以使得金属走出单边上行趋势，需求侧的偏弱与宏观预期是2024年制约锌价上行的重要原因之一，最终全年锌价维持高位震荡，整体较为强势。铅：全年先上后下，上半场看供给，下半场看需求铅金属最为独特的一点是再生铅占据供给较大比例，而废旧电瓶是再生铅的重要原料。废旧电瓶的缺货与涨价在上半年对铅的供给增加形成较硬的约束，铅价上半年整体维持比较强势的走势，甚至一度接近2万/吨。但随后需求侧较弱叠加海外到货，短期供给矛盾得到缓解最终下行。全年整体走出了冲高回落的走势，全年最大亮点是年中沪铅较强，一度与伦铅形成背离走势，我们认为这也彰显了铅产业链供给弹性较差，供给短期内存在一定的刚性。19000200002100022000230002400025000260002700020002200240026002800300032003400LME锌（美元/吨）左轴国内锌价（元/吨）右轴2024202402025数据来源：SMM，我的钢铁网，生意社，东方财富网，卓创资讯，同花顺，长江有色金属网，浙商证券研究所美联储降息预期反复，锌价下行美元指数走强，压制锌价下行Nyrstar暂停冶炼厂，供给收缩俄罗斯O矿投产推迟；3月韩国S厂锌锭减产冶炼厂停产检修消息频出海外经济数据良好，宏观情绪带动走强镀锌企业开工率走弱，下游需求弱镀锌企业开工继续下滑；O矿重启7月精炼锌产量低于预期，叠加美联储降息预期价格走强加工费持续下行，多家锌冶炼厂集体讨论减产计划140001500016000170001800019000200002100018001900200021002200230024002024-01-012024-02-012024-03-012024-04-012024-05-012024-06-012024-07-012024-08-012024-09-012024-10-012024-11-01LME铅（美元/吨）左轴国内铅价（元/吨）右轴铅20242024年复盘：废电瓶成硬约束年复盘：废电瓶成硬约束030362月春节临近，部分冶炼厂停产房价；假期效应下铅市场供需双降，社库/价格维持平稳7区再生铅冶炼企业未复产；国内外走势分化带来进口机会再生铅复产叠加进口铅锭到货，供应紧张局面缓解；价格进入下行周期1月原料成本抬升叠加供应收紧，价格中枢上移6月伦铅见顶，废电瓶继续扰动再生供给；海内外走势开始出现分化；沪强伦弱格局明确消费不及预期，铅价再度下行数据来源：SMM，浙商证券研究所4月废电瓶紧张导致意外减产；价格上行3月铅出现期现价差；企业选择移库，社库升至高位铅消费好转有限，累库导致铅价低位震荡铅行业催化剂2Partone701018存量：截止2023年底，电动自行车社会保有量超3.5亿辆，其中锂电池电动车约为5000万辆。增量：2023年规上企业生产电动自行车4228万辆，其中国内主要电动自行车品牌发布的电动自行车新车型，配备锂离子蓄电池的比例已经超过20%。为何新国标要鼓励铅酸蓄电池？：近年来电动自行车火灾数年均增长20%，2023年电动自行车占全年较大火灾中比例从5.9%上升至12.7%。电动自行车强化安全属性已迫在眉睫,因此铅蓄回归与渗透率进一步提升是出于安全与效率的综合考量。5.90%12.70%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%2021年2023年图：2021、2023年电动自行车占全年较大火灾比例（%） 图：近年来电动自行车火灾数量上升资料来源：SMM，前瞻产业研究院，浙商证券研究所3000150002100005000100001500020000250002018年2021年2023年2019.4.15日2018版新国标正式实施029新国标放宽铅蓄电动自行车重量：新规规定使用电动自行车的整车重量由55公斤提升至63公斤，有效提高铅蓄电池车型的续航里程，但使用锂电池的整车重量不变。国补向铅酸蓄电池倾斜：政府对交回个人名下老旧电动自行车并换购电动自行车新车的消费者予以补贴,同时对交回锂电池换购铅酸蓄电池电动自行车的消费者，额外给予补贴。我们认为，上述两项新政策对于铅酸蓄电池消费具有较强推动作用，有望带来铅酸蓄电池电动车销量增加与渗透率提升双重利好，有望推动电动自行车产量登上新台阶。图：部分地区国补政策（以广州市为例）图：2018-2022年中国电动自行车产量变化状况资料来源：广州市商务局，前瞻产业研究院， 浙商证券研究所供给端3Partone100111资料来源：SMM，浙商证券研究所图：2021-2024年国内再生铅月度产量（万吨）0510152025303540451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024202320222021051015202530351月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024202320222021图：2021-2024年国内精炼铅月度产量（万吨）回顾2024年铅金属供应方面，再生铅受到上游废旧电瓶供应影响，4、