美国非农就业数据点评：谁更中意非农？特朗普or美联储

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 美国非农就业数据点评 谁更中意非农？特朗普 or 美联储 2025 年 01 月 11 日 [Table_Author] 分析师：陶川 分析师：裴明楠 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100524080002 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：peimingnan@mszq.com ➢ 异常强劲的非农就业，对特朗普来说，是压力还是动力？对美联储来说，是否意味着下次降息渐行渐远？12 月非农新增就业 25.6 万人，大幅高于市场预期的 16 万人，失业率超预期降至 4.1%。数据发布后半小时，美元跳升至 109.9，10Y 美债跃升至 4.79%，一季度降息的市场预期降至 30%以下；当夜美股三大股指收跌。对美联储来说，下次降息的门槛再次提高、或需看到通胀更多次数和连续下降；对特朗普来说，“前任”留下如此强劲的政绩，同时美债收益率高企令美股承压，或为其政策操作带来压力。 ➢ 美联储一季度降息的预期再受打击、降至 30%以下。 ➢ 本期非农就业，不仅总量强、结构也不错。12 月新增非农就业 25.6 万人，分行业看：教育医疗和政府部门是近一年非农就业的重要支撑，12 月共新增 11.3万人表现稳定；值得注意的是，更多的服务业也呈现了强劲的就业增长，包括零售业、休闲酒店业、专业和商业服务、金融和信息业。 ➢ 失业率的下降也没什么“水分”，12 月下降 0.14 个百分点至 4.09%，按失业原因拆分，“永久性失业者”和“再进入者”显著下降，是带动失业率走低的主因。此外，本周公布 11 月 JOLTS 职位空缺数 809.8 万人同样显著高于预期，职位空缺数升至 4.8%，这些数据共同描绘了一个健康的劳动力市场。 ➢ 美联储还有可能转鸽吗？就业数据还有可能反转吗？一是关注特朗普移民政策和裁减联邦机构的推进力度（马斯克曾表示将现有的约 428 个联邦机构裁至 99 个）；二是，下个月公布非农年度修订的最终结果，若大幅下调，可能再次削弱非农数据的公信力；三是，高利率对经济的抑制作用传导需要时间，经济数据转弱或在特朗普就职后逐步显现。而在当前就业健康的情况下，美联储需要看到通胀更多次数连续的下降，才会落地下次降息。 ➢ 作为特朗普上任前的最后一次非农，如此强劲的表现，也给特朗普不小压力。 ➢ 特朗普第一任期，“就业”是他最骄傲的成绩单1之一，截至 2020 年疫情发生前：美国增加了 700 万个新工作岗位，是政府专家预测的三倍多；失业率达到3.5%是半个世纪以来最低；连续 40 个月职位空缺多于招聘人数；失业保险申请人数占总人口比例创下有记录以来的最低。 ➢ 拜登离任前留下的强劲数据，或给特朗普施政带来压力。特朗普的难点在于，第二任期是否还能像第一任期一样，失业率平稳下降、职位空缺/失业人数比值平稳上升？相对轻松的是，特朗普承诺促进制造业就业，而当前制造业就业低迷，2024 全年制造业就业合计减少 8.7 万人，在私营部门 13 个细分行业中表现最差。 ➢ 影响就业的政策因素包括：联邦官员缩编，或导致新增就业滑坡、失业率上 相关研究 1.美国财政分析：精兵简政：马斯克的前车之鉴-2025/01/07 2.市场点评：特朗普新闻：“防伪”指南-2025/01/07 3.政策动态点评：开年政策的发力与蓄力-2025/01/06 4.大类资产系列：美元：谁来给史诗级上涨降降温？-2025/01/05 5.大类资产系列：2025：“美国例外论”的“例外”？-2025/01/03 1 https://trumpwhitehouse.archives.gov/trump-administration-accomplishments/ 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 升；净移民流入收紧，或令新增就业和失业率均下降；而加关税对就业的影响具有双面性，对不同行业的影响更为复杂。 ➢ 风险提示：特朗普的经济政策超预期，美国经济基本面变化超预期。 图1：美国非农新增就业:初值 vs 预期 图2：美国失业率的走势 资料来源：彭博，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图3：美国新增非农就业人数的行业分布（单位：万人） 资料来源：wind，民生证券研究院 012345672.42.83.23.644.4市场预期2025年末的政策利率（%，左轴）市场预期2025年的降息次数（次，右轴）4.092.503.003.504.004.505.005.506.006.50美国:失业率:季调 (保留2位小数）（%）25.6 23.6 31.0 10.8 21.6 11.8 14.4 7.8 25.5 4.3 21.2 25.6 -10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.035.0教育和保健服务业金融、信息业、专业和商业服务批发、零售、运输仓储、休闲和酒店业其他私人部门服务业制造业采矿业和建筑业政府部门美国:新增非农就业人数:总计宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图4：美国新增非农就业人数的行业分布（单位：万人） 资料来源：wind，民生证券研究院 图5：美国失业率的月度变动：贡献因素的拆分 资料来源：wind，民生证券研究院 -0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%23/1023/1123/1224/124/224/324/424/524/624/724/824/924/1024/1124/12暂时失业(Job Losers-temporary layoff)永久失业(Job Losers-Not temporary layoff)主动退职(Job Leavers)新进入劳动力市场(New Entrants)重返劳动力市场(Reentrants)失业率月度变动宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图6：特朗普 2017 年和 2025 年就职前后，美国失业率的走势 图7：特朗普 2017 年和 2025 年就职前后，美国新增非农就业的走势（12 个月移动平均值，万人） 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图8：特朗普 2017 年和 2025 年就职前后，美国职位空缺数/失业人数比值的表现 图9：美国净移民流入在特朗普第一任期明显下降 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：CBO，wind，民生证券研究院 -600-400-20002004006008002002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023 2026美国:净移民流入（万人）美国:新增非农就业人数:年度合计（万人）2025-27年为估计值宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必