全球半导体显示龙头，OLED盈利拐点将至

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 京东方 A（000725） 证券研究报告 2025 年 01 月 13 日 投资评级 行业 电子/光学光电子 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 4.2 元 目标价格 5.6 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 36,952.13 流通 A 股股本(百万股) 36,851.56 A 股总市值(百万元) 155,198.95 流通 A 股市值(百万元) 154,776.53 每股净资产(元) 3.45 资产负债率(%) 51.74 一年内最高/最低(元) 4.92/3.53 作者 潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《京东方 A-季报点评:Q1 业绩保持稳定，面板周期逐渐见底》 2022-04-28 2 《京东方 A-年报点评报告:21 业绩新高，周期逐渐见底，面板龙头优势显著》 2022-04-02 3 《京东方 A-季报点评:周期有望见底， 看好未来盈利中枢提升》 2021-11-07 股价走势 全球半导体显示龙头，OLED 盈利拐点将至 概况：全球半导体显示龙头企业，营收利润稳步提升。京东方成立于 1993 年，以半导体显示业务为核心主业，构建“1+4+N+生态链”发展架构。2024 年上半年，京东方在 LCD 领域五大主流应用出货量稳居全球第一，OLED面板出货量国内第一、全球第二。京东方 2024 年前三季度实现营业收入 1437.32 亿元，较去年同期增长 13.61%；归属于上市公司股东净利润 23.08 亿元，同比大幅增长223.80%，展现出强劲发展动能。 LCD 领域：LCD 长期供需格局持续优化，短期看好国补政策催化市场需求，京东方折旧退出贡献利润。从行业来看：LCD 面板仍是市场主流选择，面板平均尺寸增加带动出货面积增长。全球 LCD 产能保持，日韩和中国台湾地区厂商不断撤出，产能向中国大陆集中，中国大陆 LCD 电视面板厂的市占率 2023 年进一步提升至 70.4%。据DSCC预测，电视面积增大可能导致未来需求增长、供应短缺，2023 年至 2028 年显示区域需求的年增长率预计为5%。看好国补拉动电视需求量价齐升。8 月份中国政府宣布新一轮依旧换新补贴计划，拨款 3000 亿元分四个阶段全部用于家电补贴，中国市场渐成为市场淡季的稳定器，超大尺寸出货将创单季新高，四季度全球大尺寸出货量中，超大尺寸的占比将首次来到 48%，较三季度环比提升 5 个百分点。10 月面板价格全面回升，四季度 TV 面板价格保持平稳。明年家电补贴政策有望延续，中国大陆电视厂商和显示面板厂商预计新一轮“家电以旧换新”计划将有助于提升市场需求，有望增加 150 万至 200 万台。从公司来看：京东方在 LCD 领域五大主流应用出货量稳居全球第一，运营着 8 代以上 LCD 面板产线共 8 条，截至 2024 上半年京东方全球面板出货量市占率为 23.8%。2025 年京东方预计折旧退出，利润率提升。2018 年开始量产的第 10.5 代 TFT 生产线将于 2025 年 Q1 开始完成设备折旧，全面折旧将允许面板厂商降低总模块和开模产品的成本，使京东方能够在不牺牲利润率的情况下提高需求，并提高其第 10.5 代设施的利用率。 OLED 领域：中小尺寸渗透率提升市场空间广阔，客户及产品结构优化下有望迎来盈利拐点。从行业来看：OLED全球市场规模平稳增长，2027 年出货量有望达到 11.7 亿片。中国 OLED 面板市场占比也逐渐扩大，2023 年中国大陆 OLED 面板出货约 2.9 亿片，同比增长约71%。同时，OLED 面板渗透率上升，预计 2024 年全球 OLED 智能手机渗透率为 55%，折叠手机等新需求促进 OLED 屏幕需求增长、苹果布局带动 OLED 逐渐向中尺寸渗透。此外，国内已布局多条 OLED 产线，24Q1 中国首次超过韩国成为全球 OLED 出货量第一，OLED 国产化进程加快。从公司来看：2024 年上半年京东方柔性AMOLED 智能手机面板出货量为全球厂商第二名，占比 22.3%，仅次于三星显示；京东方 OLED 位列苹果供应链，并独供国内多个高端旗舰品牌，技术优势行业领先。京东方投建国内首条 8.6 代AMOLED 生产线，设计产能每月 3.2 万片玻璃基板，2024 年 9 月 26 日，该生产线提前完成全面封顶，从开工到封顶仅用时 183 天。预计在 2026 年 10 月实现量产，2029 年达到满产状态。 非显示业务：构建“1+4+N+生态链”发展架构，打开新的增长空间。京东方坚持“屏之物联”战略，打造“1+4+N+生态链”发展架构。“1”即显示器业务，公司持续稳固行业领先地位；“4”即公司在物联网发展过程中布局的物联网创新、传感、MLED 及智慧医工四条主战线，公司加大研发力度、拓展应用场景；“N”即物联网细分应用场景，是公司物联网发展新的着力点，打造业务增长新曲线。 投资建议：伴随LCD 出货规模增加、OLED 渗透率提高、京东方保持行业龙头地位和技术优势，我们预计 2024-2026年 公 司 分 别 能 实 现 2001/2202/2406 亿元 营收 ， 公司 归母 净 利润 在 2024/2025/2026 年 预计能达到44.71/84.72/122.02 亿元。估值方面，我们选取TCL 科技与深天马 A 为可比公司，对应 2025 年平均 PB倍数为1.11倍，基于 LCD 长期供需格局持续优化，京东方在该领域五大主流应用出货量稳居全球第一，随着 10.5 代 TFT 生产线将于 2025 年开始完成设备折旧，公司预计折旧退出，利润率提升；叠加 OLED 在新产品、新客户的拓展，带来较高的业绩弹性，考虑到公司 OLED 业务规模较大且具备较高成长性，故给予公司高于可比公司平均的 1.5 倍PB，预计公司 2025 年每股净资产 3.73 元，对应目标价 5.6 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：补贴政策效果不及预期；经营风险；面板景气度不及预期；地缘政治风险；数据测算具有预测性。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 178,413.73 174,543.45 200,148.97 220,203.90 240,550.74 增长率(%) (18.65) (2.17) 14.67 10.02 9.24 EBITDA(百万元) 57,102.50 49,280.74 48,661.66 49,941.25 53,471.56 净利润(百万元) 7,550.88 2,547.44 4,470.97 8,472.05 12,201.82 增长率(%) (70.77) (66.26) 75.51 89.49 44.02 EPS(元/股) 0.20 0.07 0.12 0.23 0.32 市盈率(P/E) 20.94 62.07 35.36