行为金融学应用之一：动态参考点和长短期效用变化进行指数择时

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2025-02-26 [Table_Invest] [Table_Report] 相关报告 《ROE 和 CFO 效率因子》 --20240815 《基于高斯秩的估值因子改进》 --20240918 《因子计算标准化流程中的若干问题及解决方案》 --20241102 《预期外 ROIC-WACC 回报因子及相关测试》 -20241111 《市场信息的融合与深度学习的样本外泛化》 --20241122 《量化资产配置模型初探与策略优化》 --20241130 《可转债风险模型再探讨--可转债量化系列之四》 --20250121 [Table_Author] 证券分析师：王琦 执业证书编号：S0550521100001 021-61002390 wangqi_5636@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 策略专题报告 动态参考点和长短期效用变化进行指数择时 ---行为金融学应用之一 报告摘要： [Table_Summary] 本文为应用行为金融学理论进行股票市场投资策略实践的第一篇。作为开篇，主题选择了市场相对较为熟知的前景理论和筹码分布相关内容，但在使用上并不同于以往较为机械化、不充分地解读和套用，而是结合丹尼尔·卡尼曼(Daniel Kahneman)、阿莫斯·特沃斯基(Amos Tversky)，理查德·塞勒(Richard H. Thaler)等人的实验结果所反映的博弈心里变化，使用不同时点的筹码分布表征投资结果的长期效用和短期效用，通过对比长短期效用变化指导指数和行业择时研究。 具体地，将长期效用结果作为新的参考点，认为投资决策取决于长期效用结果和短期效用变化，可形成四种组合(此处，效用代指持仓盈亏）： 1) 长期效用为正，且短期效用为正：根据对盈利路径的乐观和“庄家的钱”效应，倾向于风险承担，继续持有； 2) 长期效用为正，但短期效用为负：面对的选择是平仓获得确定性的剩余盈利，或者继续持有面对不确定的盈利或亏损，倾向于风险规避，选择前者； 3) 长期效用为负，但短期效用为正，面对的选择是平仓了结确定性的剩余亏损，或继续持有面对不确定的亏损或盈利，倾向于风险规避，选择前者； 4) 长期效用为负，且短期效用为负，对于翻本的小概率事件产生风险承担的倾向，继续持有。 其中，长期效用使用筹码分布的筹码峰的相对位置表示，短期效用使用获利比率变动和筹码峰相对位置变动表示。 宽基指数择时：数据区间为 2015/01/01--2025/02/21，沪深 300/中证 500/中证 1000/国证 2000/创业板指择时胜率(仅统计多头仓和空仓情况，不计入半仓收益情况)分别为 55.68%/54.44%/59.09%/55.00%/56.84%，相对指数的年化超额分别为 4.63%/3.83%/14.72%/10.24%/12.54%。参数调整后的结果同样显示在不同起点、不同调仓周期、不同平滑周期下各指数择时表现较优。 行业指数择时：数据区间为 2015/01/01--2025/02/21，申万一级行业指数择时胜率(仅统计多头仓和空仓情况，不计入半仓收益情况)和超额有分化，偏周期类行业的胜率和超额相对较低，而消费类、科技类行业择时效果更优。这一结果分化或与个人投资者选股偏好有关--在非理性经济人持仓更多的行业和个股，通过效用变化进行择时判断的胜率更高。 个股择时：效果并不十分理想，相对股票原始走势不具有很强的超额收益。虽然对下跌有所防范，但个股长期上行时会由于相对谨慎而选择半仓或由于波动而选择空仓。但可以作为个股拥挤度判断的辅助参考。 风险提示：市场变化、政策变化风险，模型失效风险 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 21 [Table_PageTop] 策略专题报告 目 录 1. 理论介绍 ...................................................................................................................... 4 1.1. 引言.................................................................................................................................................. 4 1.2. 前景理论的延伸和使用.................................................................................................................. 4 1.3. 筹码分布的定义和计算.................................................................................................................. 6 1.4. 使用筹码分布判断长短效用变化.................................................................................................. 7 2. 择时测试结果 .............................................................................................................. 8 2.1. 参数介绍.......................................................................................................................................... 8 2.2. 宽基指数择时测试结果.................................................................................................................. 8 2.2.1. 测试结果 ............................................................................................................................................................. 8 2.2.2. 不同参数的敏感性测试 ............