京东奥莱，新场景新机遇

公司报告 | 公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海澜之家（600398） 证券研究报告 2025 年 03 月 04 日 投资评级 行业 纺织服饰/服装家纺 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 8 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 4,802.77 流通 A 股股本(百万股) 4,802.77 A 股总市值(百万元) 38,422.16 流通 A 股市值(百万元) 38,422.16 每股净资产(元) 3.49 资产负债率(%) 47.46 一年内最高/最低(元) 10.04/5.15 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《海澜之家-公司点评:京东奥莱多店开业，为服饰销售提供新思路新场景》 2025-02-03 2 《海澜之家-公司点评:关注京东奥莱新业务成长》 2025-01-05 3 《海澜之家-季报点评:静待需求改善》 2024-11-03 股价走势 京东奥莱——新场景新机遇 海澜之家从国民品牌持续成长到服饰生活零售集团 公司多年持续发展，已成为拥有多个品牌的服饰生活零售集团。目前，公司旗下拥有男装、女装、童装、生活家居等品牌以及团购定制服务。2023年公司对斯搏兹进行增资，发力运动品牌管理业务，并与阿迪达斯达成合作。2024 年公司与京东合作开展奥莱业务，线上线下全渠道布局，致力于为消费者提供优质低价大牌。 对比行业情况看，公司主品牌龙头地位稳固，收入规模优势领先可比公司。成长品牌经调整后近年来增长显著；盈利能力较优叠加不断扩大的规模使成长品牌对业绩的贡献持续上升，有望成为公司重要利润来源。 通过斯搏兹切入运动赛道，再联手京东布局奥莱 京东集团与海澜集团达成战略合作，携手开展奥莱业务运营。京东奥莱卡位下沉市场，通过线上线下全渠道布局实现互补发展。 FCC 是阿迪达斯发展国内下沉市场的优选。借助海澜之家在国内广阔下沉市场多年积累的渠道网络，阿迪达斯可实现对于四五线城市需求的满足及市场份额的提升；同时，海澜之家也有望凭借阿迪达斯的品牌优势在运动市场获得进一步增长，并率先卡位折扣渠道。 京东奥莱新业态不仅具备轻资产、下沉市场及数字化等发展特点，且汲取海澜之家的经营模式，整合了海澜之家、京东和购物中心的优势资源，有望在一众奥莱业态中脱颖而出。 与唯品会杉杉奥莱相比，京东奥莱相同点为背靠大平台和成熟的渠道体系，而京东奥莱更具优势的地方在于其轻资产的商业模式和低线城市核心购物中心的选址 与 TJX 相比，京东奥莱相同点为较低的运营成本和市区核心位置城市奥莱的业态，而京东奥莱更具优势的地方在于线上线下的全渠道布局，以及买断+代销的采购模式可保障更低库存及更高周转。因此，我们认为京东奥莱有望发展成为国内城市奥莱标杆。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 我们预计 24-26 年 EPS 分别为 0.46 元、0.55 元以及 0.62 元，对应 PE 为 17x、14x 以及 13x，维持“买入”评级。 风险提示：项目落地不及预期；国内需求不及预期；库存积压。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 18,561.74 21,527.55 21,635.19 23,041.47 25,023.04 增长率(%) (8.06) 15.98 0.50 6.50 8.60 EBITDA(百万元) 5,088.95 5,975.42 3,230.39 3,870.61 4,373.89 归属母公司净利润(百万元) 2,155.28 2,951.96 2,209.85 2,663.01 2,961.71 增长率(%) (13.49) 36.96 (25.14) 20.51 11.22 EPS(元/股) 0.45 0.61 0.46 0.55 0.62 市盈率(P/E) 17.83 13.02 17.39 14.43 12.97 市净率(P/B) 2.63 2.39 1.95 1.92 1.89 市销率(P/S) 2.07 1.78 1.78 1.67 1.54 EV/EBITDA 2.18 3.07 6.67 5.13 4.76 资料来源：wind，天风证券研究所 -41%-32%-23%-14%-5%4%13%2024-032024-072024-112025-03海澜之家沪深300 公司报告 | 公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 海澜之家：持续成长的男装龙头 ..................................................................................................... 4 1.1. 从国民品牌到服饰生活零售集团........................................................................................... 4 1.2. 主品牌：稳固男装龙头地位，提升运营质效 .................................................................... 6 1.3. 团购及成长品牌：多赛道布局下增长显著......................................................................... 7 2. 以斯搏兹切入运动赛道，再联手京东布局奥莱........................................................................... 8 2.1. 卡位下沉市场，线上线下互补发展 ...................................................................................... 8 2.2. FCC 是阿迪达斯发展国内下沉市场的优选 ........................................................................ 10 2.3. 对比国内外，京东奥莱有望成为城市奥莱标杆 .............................................................. 11 2.3.1. 京东奥莱：海澜之家、京东和购物中心合力共举 .............................................. 11 2.3.2. 唯品会：国内领先折扣电商，收购杉杉布局奥莱 .............................................. 14 2.3.3. TJX：美国折扣零售巨头，国外城市奥莱标杆 ..................