宏观经济专题：相对客观地看待关税影响

宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 17 2025 年 03 月 05 日 《实施更加积极有为的宏观政策—宏观周报》-2025.3.2 《PMI 升幅弱于季节性，逆周期政策或将发力—兼评 2 月 PMI 数据》-2025.3.1 《复工节奏出现分化—高频数据下的线索—宏观周报》-2025.2.23 相对客观地看待关税影响 ——宏观经济专题 何宁（分析师） 郭晓彬（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 guoxiaobin@kysec.cn 证书编号：S0790123070017  一、特朗普新任期前，美国对华实际税率或在 10.9%左右 1、应税税率与实际税率存在差距：由于权重变化、计算精度、豁免产品、海关申报价格与低货值简易通关商品等因素，实际税率明显低于应税税率。 2、特朗普新任期前，美国对华实际税率或在 10.9%左右：2018 年初及之前，美国对华税率维持在 2.7%左右，在 2021 年税率进入相对稳定状态后对华应税税率上升至 16%左右，但实际税率约在 10%-12%，也即在上一轮关税上升周期中，美国对华名义税率提高了 13.3%，实际税率提高了 8.2%。 3、部分税率差距可反映在中美贸易统计差异中：自 2018-2021 年，中国统计下出口美国商品金额与美国统计口径下进口中国商品金额之差迅速上升，与实际税率变化节奏保持一致，可能的重要原因在于美国进口端可通过低报货值、改变货物归类等方式进行关税规避，我们认为采用中国口径下的出口数据更为准确。  二、长期看，对美出口的实际关税弹性约为-1.0 1、趋势判断法下，上一轮关税提升对出口总量仅有中短期影响：(1)2001 年-2017年与 2001 年-2024 年的正常增长趋势线基本一致，且该趋势线基本穿过 2023 年、2024 年，说明长期来看，即便对美出口商品关税提升，出口总额的增长也恢复了正常趋势。(2)2017 年为起点，以上述趋势线斜率作图，仅有 2019 年、2020年在该线之下，说明关税对出口总量仅有中短期影响，并无长期影响。 2、长期看，对美出口的实际关税弹性约为-1.0：我们测算，关税平均每年影响我国出口美国 8.1 个百分点，影响总出口 1.2 个百分点。对美出口对关税的实际弹性为-1，若不考虑东盟、拉美对冲因素影响，则总出口对关税的实际弹性为-0.15，若考虑对冲因素影响，总出口对关税的实际弹性为-0.06。 3、中短期看，若关税连续升高，初期因抢出口对冲影响不大，中后期抢出口结束影响较大：将本轮关税周期与上一轮关税加征周期进行节点比对，我们预计，本轮关税政策对我国出口影响或将在 2025 年下半年抢出口结束后集中体现，若假设 2025 年美国对我国关税税率累计加征 30%，若不考虑对冲，或将拖累总出口增速 4.9 个百分点；若考虑对冲，则拖累总出口增速 1.3 个百分点。  三、中性假设下，关税上升 20%对 GDP 影响或在 0.4 个百分点 1、出口乘数或在 1.5 左右：出口不仅对 GDP 有直接影响，对于消费、投资与进口等均有联动影响，我们参考部分学术论文计算逻辑，所得出口乘数约为 1.53。 2、中性假设下，20%关税对 GDP 影响或在 0.4 个百分点：2016 年媒体报道特朗普上台后或对中国商品征收 45%的关税，实际上台后名义税率最终上升至 16%左右，实际税率上升至 10.9%左右。2024 年特朗普再次参与竞选时，媒体报道对中国商品征收 60%关税，截至目前其已将名义税率提高 20%。我们推断：关税背后存在多元化目的，实际进口关税执行力度可能不及预期。 中性假设下，假设应税税率落地至实际税率存在 80%折扣，也即名义税率上升20%，则实际税率上升 16%，而东盟、拉美对冲效果起到原来的 60%，则拖累总出口增速 1.51 个百分点，拖累 GDP 增速 0.43 个百分点。若取消最惠国待遇，根据我们按从价征税商品的粗略计算，税率大约上升 40%，则对 GDP 影响为 0.87个百分点(若在 20%基础上叠加，则影响 1.3 个百分点)，我们认为这一传导乘数下的结果可能是最贴合实际的。  四、GDP 之外，或需重视企业利润变化与出海机遇 1、关税对出口企业利润的影响难以完全反映在 GDP 中：因微观出口企业可能会通过“以价换量”保证出口交货金额与份额的相对稳定，在宏观上实际 GDP增速则可能表现较为平稳，并未完全体现出企业利润的损失。事实上，自 2023年 5 月以来，尽管出口金额同比显现韧性，但出口价格同比连续 20 个月为负。行业端来看，2017 年以来受出口价格下降影响越大的行业利润受影响越大，如计算机通信电子、皮革毛皮、文教娱乐用品、服装、家具等行业。 2、长期利好企业出海：虽然美国关税实际执行可能不及预期，但关税不断上升的方向已经基本确定，出海建厂的相对竞争优势将进一步显现。参考我国出口总量变化规律并结合他国经验，我们认为出口增速中枢的下移为正常经济规律，应在贸易投资方面顺应产业迁移规律、专注于核心部类产业链攀升，同时在国内改革企业利润分配机制，提高内需对于国内经济的贡献作用。  风险提示：1、历史经验失效；2、美国关税政策超预期。 相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济专题 宏观研究 宏观经济专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 17 目 录 1、 特朗普新任期前，美国对华实际税率或在 10.9%左右 ......................................................................................................... 3 1.1、 应税税率与实际税率存在差距 ..................................................................................................................................... 3 1.2、 特朗普新任期前，美国对华实际税率或在 10.9%左右 .............................................................................................. 3 1.3、 部分税率差距可反映在中美贸易统计差异中 .............................................................................................................. 5 2、 长期看，对美出口的实际关税弹性约为-1.0 ..................................................................................................................