乖宝宠物(301498)宠物蓝海，乖宝先航

东吴证券研究所 1 / 34 请务必阅读正文之后的免责声明部分 乖宝宠物（301498） 宠物蓝海，乖宝先航 2025 年 03 月 07 日 证券分析师 苏铖 执业证书：S0600524120010 such@dwzq.com.cn 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 李茵琦 执业证书：S0600524110002 liyinqi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 93.49 一年最低/最高价 40.00/99.90 市净率(倍) 9.16 流通A股市值(百万元) 16,736.76 总市值(百万元) 37,400.16 基础数据 每股净资产(元,LF) 10.21 资产负债率(%,LF) 12.08 总股本(百万股) 400.04 流通 A 股(百万股) 179.02 相关研究 《乖宝宠物(301498)：2024 年三季报点评：自有品牌高增延续，国产宠物食品龙头增长势能强劲》 2024-10-24 《乖宝宠物(301498)：2024 年半年报点评：业绩超预期，自有品牌持续高增》 2024-08-27 买入（上调） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 3398 4327 5246 6297 7447 同比（%） 31.93 27.36 21.23 20.05 18.26 归母净利润（百万元） 266.88 428.84 616.22 758.51 963.70 同比（%） 90.26 60.68 43.69 23.09 27.05 EPS-最新摊薄（元/股） 0.67 1.07 1.54 1.90 2.41 P/E（现价&最新摊薄） 132.72 82.59 57.48 46.70 36.75 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 业绩回顾：公司自 2013 年启动自有品牌战略，2013 年推出“麦富迪”，2018 年继续推出中高端猫粮品牌“弗列加特”，并收购了美国品牌“Waggin’”Train”。2018-2023 年间自有品牌的占比从 40.6%提升至63.4%，增速维持在 30%以上；为公司的业绩增长和盈利水平提升提供了有力支撑，2018-2023 年间营收 CAGR 达到 28.8%，归母净利率从 3.7%提升至 12.7%。 ◼ 成功归因：行业东风与企业“敢想敢做”精神的结合。公司自主品牌做到可以后来居上，这背后有行业快速发展的贝塔，公司在经营上也体现出较强的阿尔法。其实公司的成长路径反映了大部分成功消费品公司的共同点：产品上准确把握国内宠物需求趋势，前期用性价比获取优势；渠道上抓住电商渠道红利实现弯道超车；品牌营销上前期敢于投入。继续追溯下去，核心在于管理层的认知、专业度和执行力。公司的确在研发和品牌营销上均有专人能人司职，目前担任公司 CEO 的杜士芳女士，曾任职过国内乳业双强伊利、蒙牛集团，在品牌打造上有丰富经验，其他两位副总裁均是技术出身，具备深厚的食品加工行业经验，包括董事长本人也非常重视研发。 ◼ 未来发展：强化先发优势，继续提升市场份额。从行业发展规律来看，我们判断在未来一段时间中，消费者对于与品质和功效的需求持续提升，这对于企业的研发能力和供应链能力有更高的要求。公司已有的优势在于规模做到内资品牌 TOP1，在研发和供应链上也有足够积淀。仅猫主粮这个赛道，公司的品类系列覆盖度最为广泛，相比同行优势明显。有望在行业上升期继续扩大市场份额，实现强者恒强。 ◼ 投资建议：宠物食品属于景气赛道，行业空间仍在扩容，而且国产品牌的市占率有逐步提升的趋势，公司在国产品牌中有领先优势，头部地位稳固，已经证明在品牌、研发、渠道上的管理能力，凭借行业红利和自身的优势，在宠物行业大有可为。预计公司 2024-2026 年营收同比增长21%/20%/18%；归母净利润同比增长 44%/23%/27%，对应 PE 为57/47/37X，上调为“买入”评级。 ◼ 风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险，海外经营风险，竞争加剧风险。 -10%5%20%35%50%65%80%95%110%125%140%2024/3/72024/7/62024/11/42025/3/5乖宝宠物沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 34 内容目录 1. 国内宠物食品 TOP1，自主品牌领军者 ........................................................................................... 5 1.1. 历史回顾：从代工起步，2013 年开启自主品牌之路............................................................ 5 1.2. 自有品牌高成长带动业绩亮眼................................................................................................. 6 1.2.1. 自主品牌占比持续提升，带动营收利润均实现亮眼增长........................................... 6 1.2.2. 2021 年之后毛利率、净利率稳步提升........................................................................... 9 1.3. 持续完善产能布局，支撑销售成长....................................................................................... 11 1.4. 股权结构集中，创始人持股比例较高................................................................................... 12 2. 成功归因：行业东风和企业“敢为人先”相结合 ........................................................................ 13 2.1. 准确把握国内宠物需求趋势，前期用性价比获取优势....................................................... 13 2.1.1. 顺势而为，跟上时代节奏............................................................................................. 13 2.1.2. 打铁还需自身硬，基础研究积淀跟得上....................