新五年战略领转型，世界级晨光赴征程

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 新五年战略领转型，世界级晨光赴征程 [Table_StockNameRptType] 晨光股份（603899） 公司覆盖 [Table_Rank] 投资评级：买入 首次覆盖 报告日期： 2025-03-21 [Table_BaseData] 收盘价（元） 29.21 近 12 个月最高/最低（元） 40.09/25.01 总股本（百万股） 924 流通股本（百万股） 924 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 270 流通市值（亿元） 270 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：徐偲 执业证书号：S0010523120001 邮箱：xucai@hazq.com 分析师：余倩莹 执业证书号：S0010524040004 邮箱：yuqianying@hazq.com 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 新五年战略显成效，世界级晨光新征程 晨光股份是一家“整合创意价值与服务优势的综合文具供应商和办公服务商”。作为深耕文具行业三十余年的国民品牌，公司主营业务分为三大业务。传统核心业务主要是从事“M&G 晨光”及所属品牌书写工具、学生文具、办公文具及其他产品等的设计、研发、制造和销售，以及互联网和电子商务平台晨光科技。两翼业务主要是零售大店业务九木杂物社、晨光生活馆和办公直销业务晨光科力普。2021 年，公司启动新一轮五年战略，以“书写可持续的商业未来”为可持续发展愿景，围绕“可持续产品、应对气候变化、可持续的供应链、赋能员工和社区”等方面引领行业可持续发展，以创新与匠心开拓出中国文具品牌升级发展之路。2019-2023 年，公司营业收入由 111.41 亿元增长至 233.51 亿元，CAGR 为 20%；公司归母净利润由 10.60 亿元增长到 2023 年的 15.27 亿元，CAGR 为 10%。2024 年前三季度，公司实现营业收入 171.1 亿元，同比增长 7.91%；实现归母净利润 10.22 亿元，同比下降 6.63%。 ⚫ 传统核心业务：产品渠道深化变革，从文具向文创生活升级转型 行业层面，随着国内出生率下降、人口结构变化，文具行业已经从靠数量增长过渡至靠质量增长的阶段。国内市场对于中高端文具产品的需求不断提高，摆脱了过去以低端产品为主的市场格局，为质优价高的中高端文具产品提供了机遇。根据国家统计局数据，2019-2024 年中国限额以上文化办公用品类商品零售额由 3228.30 亿元增长至4327.40 亿元，CAGR 为 6%。公司层面，一方面，公司以消费者为中心，优化产品结构，开发培育高品质、强功能产品，提高必备品上柜率。另一方面，公司聚焦重点终端开展单店质量提升，提升终端经营质量和销售，增强客户粘性，实现渠道升级，并积极推动线上业务和海外市场布局。 ⚫ 零售大店业务：探索个性化消费，建立中高端文创杂货零售品牌 行业层面，中国零售市场随着经济的复苏及人均可支配收入的上升而增长，其中，由于生活水平的提高以及 Z 世代个性化消费偏好流行的影响，中国的生活消费品零售市场规模从 2018 年的 3.40 万亿元增至2022 年的 4.04 万亿元（约占中国零售市场规模的 9.2%），CAGR 为4.5%，预计于 2027 年达到 5.96 万亿元。公司层面，作为晨光品牌和产品升级的桥头堡和全国领先的中高端文创杂货零售品牌，九木杂物社经营稳健，线下渠道数量持续拓展，门店在产品组合、门店精细化运营以及消费者洞察及服务等方面持续提升，于 2023 年首次实现盈利，标志着九木杂物社商业模式跑通，后期随着规模扩张，盈利能力有望逐步提升，成为公司新业绩贡献点。 ⚫ 办公直销业务：企业采购数字化，科力普行业领跑打造晨光零售“桥头-38%-21%-5%12%29%3/246/249/2412/24晨光股份沪深300[Table_CompanyRptType1] 晨光股份（603899） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 36 证券研究报告 堡”，文具文创升级扩增量 行业层面，在数字经济大环境下，数字化、电商化、集中化采购已成为中央到地方公共资源交易的主要形式，并从政府机构、央国企、金融机构等阳光化采购起步，开始向大型企业、地方国企渗透，推动办公直销市场蓬勃发展。公司层面，晨光科力普顺应政府采购阳光化、公开化、透明化的要求，也基于企业提高采购效率、降低非生产性办公及行政用品采购成本的需求，通过提升服务品质、丰富产品品类、加强客户挖掘和提升内占比、建设全国供应链体系，不断增强核心竞争力，持续引领行业风向标。 ⚫ 盈利预测及投资建议 我们看好公司作为国内文具文创头部公司，新五年战略改革效果显著。传统核心业务品牌、产品、渠道端优势明显，零售大店业务已跑通商业模式，办公直销业务渠道端壁垒深厚，一体两翼业务发展逻辑清晰。我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 250.00/280.57/309.37亿元，分别同比增长 7.1%/12.2%/10.3%，归母净利润分别为 15.08/17.07/18.98 亿元，分别同比变动-1.2%/13.2%/11.2%。截至 2025 年 3月 20 日，EPS 分别为 1.63/1.85/2.05 元，对应 PE 分别为 17.89/15.81/14.22 倍。首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 经营管理风险，市场风险，财税政策风险，宏观政策风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 23351 25000 28057 30937 收入同比（%） 16.8% 7.1% 12.2% 10.3% 归属母公司净利润 1527 1508 1707 1898 净利润同比（%） 19.1% -1.2% 13.2% 11.2% 毛利率（%） 18.9% 18.8% 18.6% 18.5% ROE（%） 19.5% 17.8% 18.4% 18.5% 每股收益（元） 1.66 1.63 1.85 2.05 P/E 22.65 17.89 15.81 14.22 P/B 4.44 3.19 2.91 2.63 EV/EBITDA 12.61 8.65 7.46 6.36 资料来源： wind，华安证券研究所（以 2025 年 3 月 20 日收盘价计算） [Table_CompanyRptType1] 晨光股份（603899） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 36