科华数据(002335)算电协同下的AIDC核心玩家(数据中心系列深度之六)

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 电力设备 2025 年 03 月 25 日 科华数据 (002335) ——算电协同下的 AIDC 核心玩家（数据中心系列深度之六） 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 科华数据：科技底色，双轮驱动。公司深耕电力电子技术 30 余年，已成长为国内领先的智算中心、智慧电能和新能源解决方案提供商。两大类业务：智算中心业务以及新能源、智慧电能等业务，形成双轮驱动业务格局。其中，智算中心业务分为 IDC 服务和数据中心产品及集成业务，IDC 服务主要包括机房出租服务和增值服务，数据中心产品和集成主要包括微模块数据中心（风冷微模块、液冷微模块）和制冷设备及配套设施，智算中心业务是公司未来重要增长点。 ⚫ IDC 产品：矩阵完备，高天花板。市场对科华数据普遍认知是腾讯 IDC 及产品的重要合作方。但我们认为，科华数据的远期价值，核心在于公司多年对于 UPS、HVDC 等产品的技术积累与深刻理解，以及与大厂长期合作形成的运营经验与资源积累，这使得公司不仅受益于 AIDC 建设推动的上游设备顺周期逻辑，更有望成为多个云厂商在 AIDC 供电+温控的核心合作对象，提供产品以及一体化解决方案，占据国内稀缺的类似“维谛（Vertiv）”的生态位。 ⚫ IDC 服务：背靠腾讯，稳步成长。IDC 行业本身已处在结构性供需反转节奏下，零售型数据中心将受益于 Deepseek 推动的 AI 私有化部署需求，同时定向服务云厂商的批发型/园区级数据中心整体供不应求。公司拥有十余年 IDC 行业运营经验，在北京、上海、广州及周边城市自建 10 大数据中心，上架情况和运营效益良好。截止 24 年三季度，公司共保有机柜 3.5 万架；最新北京云著数据中心预计 25 年交付，将为公司带来增量收益。此外，算力服务有望成为公司 IDC 服务业务内的第二成长曲线。 ⚫ 储能：出海带动新增长。公司以大型储能为核心，从 PCS 延伸至系统集成，行业地位领先，并 在 新 投 运 项 目 中 名 列 前 茅 。 根 据 CNESA ， 公 司 全 球 储 能 累 计 装 机 规 模 超 过15.2GW/8.2GWh，公司位居 2023 中国企业全球储能 PCS 出货量第一、中国用户侧储能系统出货量第一。目前，公司在北美区域已受户用储能、工商业、大储主流客户群体认可，并布局欧洲、美国、澳洲等户用储能市场，预计未来公司海外户储业务将在高需求驱动及国产厂商出海趋势下加速扩张，有望为公司新能源业务增长贡献强劲动力。 ⚫ 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司 2024-2026 年收入分别为 79.27/100.14/115.46亿元，归母净利润分别为 3.96/7.52/9.71 亿元。公司基于算电协同理解与积累，与腾讯的深度合作将成为强安全边际，在这一基础上，公司有望优势复用，在 AI 周期中在产品层面与其他头部科技公司形成远期更多合作。参考可比公司，给予公司 25 年行业平均 PE 40x，目标市值 301 亿；首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：算力需求不及预期，能源监管政策变化，行业格局变化导致市场竞争加剧。 市场数据： 2025 年 03 月 24 日 收盘价（元） 46.40 一年内最高/最低（元） 59.91/16.66 市净率 4.9 股息率%（分红/股价） 0.26 流通 A 股市值（百万元） 18,599 上证指数/深证成指 3,370.03/10,695.49 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 9.50 资产负债率% 61.95 总股本/流通 A 股（百万） 462/401 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 李国盛 A0230521080003 ligs@swsresearch.com 刘宏达 A0230524020002 liuhd@swsresearch.com 研究支持 陈力扬 A0230124040003 chenly@swsresearch.com 联系人 刘宏达 (8621)23297818× liuhd@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 8,141 5,393 7,927 10,014 11,546 同比增长率（%） 44.1 -2.0 -2.6 26.3 15.3 归母净利润（百万元） 508 238 396 752 971 同比增长率（%） 104.4 -46.5 -22.0 90.0 29.2 每股收益（元/股） 1.10 0.52 0.86 1.63 2.10 毛利率（%） . . . . . ROE（%） 11.5 5.2 8.5 14.2 16.1 市盈率 42 54 28 22 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 03-2504-2505-2506-2507-2508-2509-2510-2511-2512-2501-2502-25-100%0%100%(收益率)科华数据沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共42页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首 次 覆 盖 ， 给 予 “ 买 入 ” 评 级 。 预 计 公 司 2024-2026 年 收 入 分 别 为79.27/100.14/115.46 亿元，同比增速分别为-2.6%/26.3%/15.3%；归母净利润为3.96/7.52/9.71 亿元，同比增速分别为-22.0%/90.0%/29.2%。公司基于算电协同理解与积累，与腾讯的深度合作将成为强安全边际，在这一基础上，公司有望优势复用，在AI 周期中在产品层面与其他头部科技公司形成远期更多合作。参考可比公司，给予公司25 年行业平均 PE 40x，目标市值 301 亿；首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 1）IDC 服务：基于 25 年新交付数据中心体量以及算力相关收入，预计公司2024-2026 年 IDC 服务业务收入分别为 13.17/18.44/21.48 亿元，同比增速分别为2.15%/40.04%/16.50%。 2）IDC 产品：公司 UPS、HVDC、微模块等数据中心供电、温控等相关设备预计相比过往有较大规模出货，我们预测公司 2024-2026 年 IDC 产品业务收入分别为15.79/24.16/32.04 亿元，同比增速分别为 7.12%/53.00%/32.60%。 3）新能源产品/智慧电能：综合考虑出货节奏及出海进度，预计公司 2024-2026年 新 能 源 产 品 业 务 收 入 分 别 为 38.75/45.11/48.63 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为-9.75%/16.40%/7.80%；智慧电能业务收入分别为 10.85/11.73/12