西麦食品(002956)燕麦为基，健康为翼，燕麦龙头开启增长新纪元

公 司 研 究 2025.04.15 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 西 麦 食 品 （ 002956） 公 司 深 度 报 告 燕麦为基，健康为翼，燕麦龙头开启增长新纪元 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 联系人 毛学东 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 烘焙食品 最新收盘价(人民币/元) 18.71 总市值(亿)(元) 41.77 52 周最高/最低价(元) 18.78/10.27 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《西麦食品(002956)：Q3 稳健增长，大健康战略稳步推进，Q4 展望积极》2024.10.31 国产燕麦龙头，营收稳健增长，利润边际改善。公司成立于 1994 年，经过 30 余年发展成长为燕麦行业龙头企业，21 年起市占率持续保持市场第一。24Q1-3 实现营收 14.3 亿元，同比增长 26%，实现归母净利 1.1 亿元，同比增长 17%，净利率边际改善。24 年公司发展新战略，燕麦谷物以外积极布局大健康业务。25 年 2 月公司推出员工持股计划，未来 3 年锚定营收增速 15%。 燕麦行业百亿规模持续扩容，行业集中度有望持续提升。我国早餐谷物市场规模 24 年达到 101.3 亿元，对标海外，我国人均燕麦消费水平仍有较大提升空间，在老龄化和健康化趋势有望不断扩容。行业集中度方面，我国早餐谷物市场 CR3 从 15 年的 39.7%提升至 24 年的 51.9%，对标日本和美国仍有提升空间。目前西麦作为行业第一市占率持续提升，与第二名差距不断拉大，在全产业链布局和产品渠道品牌多重赋能下西麦有望持续保持领先优势。 品类边界持续拓展，全渠道布局势能向上。公司近年来产品结构持续优化，复合燕麦片和冷食系列营收占比提升，带动整体实现量价齐升，围绕健康化持续开发新品，不断丰富产品矩阵，满足消费者多元化需求。燕麦产品外积极开发即食啵啵粥、藕粉、芝麻糊、益生菌蛋白质粉等新赛道产品，战略合作纯澳布局燕麦奶，收购德赛康谷拓展酸奶谷物盖业务，不断拓宽品类边界。渠道方面，近年来积极拥抱零食量贩、抖音电商、会员店等新渠道，实现快速增长，传统渠道精耕细作持续巩固和提升市占率。品牌营销方面，持续打造专业健康和年轻的品牌形象，重视品牌投入，中国第一燕麦谷物品牌形象深入人心。 燕麦成本下降，有望释放利润弹性。公司成本结构中谷麦粒占比较高，约为 40%，且主要进口自澳大利亚，24 年澳大利亚燕麦产量同比增长 31.1%至 131.1 万吨，供给大幅增加后预计燕麦原材料价格将有一定程度下滑，假设采购价格同比下降 10%，不考虑汇率等其他因素影响，预计将对毛利率有 3.6pct 左右的正向贡献。 投资建议：我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为19.92/24.20/29.13 亿元，分别同比增长 26.22%/21.52%/20.37%，预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 1.25/1.74/2.35 亿元，分别同比增长8.01%/39.63%/35.08%，对应 24-26 年 PE 为 33.5/24.0/17.8X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，渠道拓展不及预期风险，食品安全风险等 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -19%-6%7%20%33%46%24/4/1524/7/1524/10/1425/1/13西麦食品沪深300西麦食品(002956) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1578 1992 2420 2913 (+/-)% 18.89 26.22 21.52 20.37 归母净利润 115 125 174 235 (+/-)% 6.08 8.01 39.63 35.08 EPS (元) 0.52 0.56 0.78 1.05 ROE(%) 7.91 8.26 10.90 13.72 PE 27.56 33.50 23.99 17.76 PB 2.19 2.77 2.62 2.44 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 西麦食品(002956) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 燕麦龙头稳健成长，大健康战略再启新程 ............................................................ 6 1.1 深耕燕麦产业，国产燕麦龙头行稳致远 ....................................................... 6 1.2 股权结构稳定，管理层经验丰富 ............................................................. 6 1.3 财务分析：营收稳健增长，盈利能力边际改善 ................................................. 7 2 早餐谷物百亿市场，行业集中度有望进一步提升 ..................................................... 11 2.1 中国早餐谷物百亿市场，健康化和老龄化驱动下持续扩容 ...................................... 11 2.2 西麦食品市占率领先，行业集中度仍有提升空间 .............................................. 12 3 中国第一燕麦谷物品牌，全产业链布局构筑坚实壁垒 ................................................. 15 3.1 产品结构持续优化升级，品类边界不断延展 .................................................. 15 3.2 全渠道布局，积极合作新兴渠道 ............................................................ 18 3.3 持续重视品牌营销投入，强化“好燕麦吃西麦”用户认知 ...................................... 20 3.4 全产业链布局，成本优势领先 .............................................................. 21 3.5 原材料价格回落，有望释放利润弹性 ........................................................ 22 4