新三板股权质押专题研究：股权质押融资难，企业转机何处寻？

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■监管层强调新三板股权质押风险管控：2018 年 5 月 24 日，深圳证监局提出三项监管要求，其中，在防范化解重大风险中提到“重点关注新三板产品风险，着力防控股票质押回购信用风险”。同日，股转系统官方网站发布《挂牌公司信息披露及会计业务问答（五）——股权质押、冻结信息披露》。今年初，质押新规规定了 A 股上市公司的整体质押比例不得超过 50%，新三板市场虽无具体规定，但是不少公司质押比例已经超过 50%，还有部分出现违约事件，新三板产品的股权质押风险必须谨慎关注，与此同时作为一个硬币的另一面，也观察到新三板企业融资的困局。 ■股权质押是新三板市场第二重要的融资手段，和定增融资相比约为其规模一半，但这一手段正在加速变弱：大股东通过股权质押，并融得资金让企业发展，是上市和挂牌企业重要的融资方式之一。数据显示 A股市场上 2016-2017 年通过股权质押融资和通过定增融资的金额比例为22%和 27%；新三板市场的这一比例近两年上升到了 40%的水平。可以看到股权质押融资当在中小企业和创新型和创业型公司为代表的新三板市场上，其融资的地位更为重要。但从融资金额和质押权人结构的变化来看，这一融资手段的功能正在逐渐减弱。 ■2017 年新三板市场股权质押融资 594 亿融资金额、质押率下滑明显：尽管股权质押笔数和股数的绝对数量还在增加，但从金额来看新三板2017 年通过股权质押的融资金额为 594 亿元，较 2016 年的 646 亿元明显有所下滑。2017 年整体的质押率为 24.5%也进一步下降。融资金额下降背后，是新三板股权质押融资功能的逐渐变弱。 ■股权质押融资功能下滑背后原因或是质押股权缺乏变现能力，和 A股市场质押率相比，新三板在流动性匮乏的局面下质押率或将进一步下降：2017 年进行了股权质押的公司平均年化换手率仅 17.44%，股东户数和总市值大小较 2015 和 2016 年也有明显下滑。新三板市场流动性的下降或将导致股权质押市场遇冷，中小企业融资受阻。考虑到股权质押的特殊属性，质押资产的流动性和冲击成本就非常重要。对比 A股市场的股票质押情况，然而 A 股市场流动性充裕,截至目前平均质押率中枢在 43%左右。，2017 年日均换手率 2.5%左右，而目前新三板整体年化换手率只有 14%，2017 年进行了股权质押的公司平均换手率也只有 17%。2017 年新三板市场的平均质押率已经降至 24.5%，如果市场的流动性持续下滑，换手率进一步下降的话，那么新三板股权质押的质押率或将进一步下滑。 Tabl e_Title 2018 年 05 月 29 日 股权质押融资难，企业转机何处寻？—新三板股权质押专题研究 Tabl e_BaseInfo 新三板策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Table_Report相关报告 一江“碧水”绿意深，“清废”攻坚正当时 2018-05-27 新三板-智报-2018 年第十九期：富士康登陆 A 股，“工业互联网”开启制造业新篇章 2018-05-27 细观新分层系列三 2018-05-27 A 股上市公司并购新三板企业专题系列（4） 2018-05-26 独角兽系列之四-风险篇 2018-05-26 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■股权质押市场中受押方的主力-银行在正缩减规模，企业只能退而寻求担保公司才能获得银行借款，进一步增加企业成本：2017 年银行接受的股权质押规模下滑至 166 亿股，而这一数据在 2016 年为 175 亿股。相反，担保公司接受的股权质押规模在上升，2017 年担保公司接受的股权质押达 43 亿股。银行类质押权人正在缩减规模，2016 年受押股数占比为 52%，而 2017 年比例已经下滑到不足一半，担保公司的质押股数占比从 2016 年的 8%上升到 13%。梳理部分案例我们发现，2017 年新三板企业直接通过银行进行股权质押贷款的规模缩小，不少不能达到银行标准的企业只能通过担保公司才能获得银行借款，而企业将股权质押给担保公司作为反担保，因此担保公司所占的比例迅速上升。 ■风险犹在，近年来借款逾期未还案例仍存，担保需要质押除股权以外的其他资产，逾 200 家新三板公司目前质押比例超过 50%，未解押案例中逾 10%已到平仓线：2015 年至今每年都有股权质押逾期未还的案例，我们发现部分公司 2016-2017 年股权质押申请贷款变得越来越难，担保物也不局限于股权，在市场流动性下降的情况下，部分质押方在要求股权进行质押的同时，也增加了应收账款、专利等资产类质押物，侧面反映出融资渠道的不畅。当前 2017 年进行了股权质押且截至目前未解压未到期的新三板公司中逾 200 家股权质押的比例超过 50%，具体名单详见正文。当前未解押的案例中，超过 10%的股权质押已到平仓线。 ■风险提示：流动性风险、系统性风险、监管趋严、信贷紧缩。 3 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 硬币的 A 面：监管层强调新三板股权质押风险管控 .............................................................. 4 2. 硬币的 B 面：2017 年新三板股权质押融资在变冷 ................................................................ 4 2.1. 股权质押是新三板重要的融资方式，2017 年-2018 上半年 A 股和新三板市场股权质押融资规模整体收紧 ................................................................................................................. 4 2.2. 股权质押的融资金额下降，质押率也持续降 ................................................................. 6 2.3. 质押规模增速放缓，质押比例稳中有降 ........................................................................ 6 3. 2017 年质押权人的主力银行参与在下降-背后原因是流动性紧张 ........................................... 8 3.1. 2017 年银行接受股权质押规模下降，担保公司占比上升 .............................................. 8 3.2. 银行体系：四大行股权质押收紧明显，全国性股份制银行比例上行 ........................... 10 4. 新三板股权质押遇