熊心牛胆：熬过去！

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 12 月 24 日 熊心牛胆：熬过去！ 策略定期报告 报告摘要： 本周上证指数下跌 0.94%维持 3000 点下方，创业板指下跌 1.23%，全 A 成交量在周中一度跌破 7000 亿的水平。我们在近期年度策略会上提出：市场向上的小 beta 在于对东升预期的观察，主要是对于当前-明年上半年房价与财政力度的观察；市场向上的大 beta 来自美元外溢的开启，主要在明年下半年观察降息节奏与 FDI 资金流入。在此，我们维持判断：当前岁末年初若有一波行情，那么胜负手在于再次定价“东升”的预期。当前建议宜将“熊心”换“牛胆”，对于岁末年初行情，建议通过铜金比、中美十年期国债利差和人民币汇率三大指标持续跟踪。 站在当前，我们认为大盘指数已经处于超跌状态，最为欠缺的是支撑国内定价信心的增量资金。当前市场所面临的矛盾是普遍认为 A 股资产性价比高的国内资本缺乏增量资金，而类似于北向资金的全球资本正在修正 A 股作为新兴国家市场的估值溢价。具体而言：今年以来 Wind 普通股票型基金指数和偏股混合型基金指数今年以来分别下跌-14.8%和-15.82%，跑输大部分宽基指数，发行遭遇持续预冷。同时，根据 Choice 数据测算的预估基金申赎比，2023 年 8 月以来基民的赎回意愿开始增加，预估基金赎回比在大多数时间低于 1，近期赎回压力所有增强。对于当前市场，此前我们强调以 2008 年的底部作为重要依据，以区间年化收益率 4%-4.5%的收益率进行评估，可以看到这一斜率大致可以与 A 股历史上形成的底部是可以锚定的，目前上证指数的位置已经较长期均衡位置偏低，处于超跌状态。 客观而言：岁末年初市场出现 W 型底部反弹的行情，要么年底有足够强的政策支撑，要么是年初经济数据开门红。如果两者都没有，那么市场多数情况在内外部环境维持稳定的情况下维持窄幅震荡。结合 2012 年末-2013 年初，2018 年末-2019 年初以及 2022 年末-2023 年初三轮行情对比来看，我们认为：2024 年初经济数据的修复幅度（房地产价量、社融信贷、CPI、PMI 等）是岁末年初反弹幅度的核心依据，如2024年初经济数据修复明显，则岁末年初反弹幅度大。目前跟踪来看，12 月中央经济工作会议高度坚定高质量发展，高质量发展定力十足。同时高频数据显示 12 月经济修复斜率较平缓，岁末年初反弹开启的经济基本面和政策的信号还有待观察。 外部因素：目前来看当前美十债利率快速回落至 4.0%左右超出市场预期，我们维持判断：外围宽松预期交易没那么快步入到衰退预期，根据彭博给出的一致预期数据，Q4 是美股盈利增速未来一年偏低位置，2024 年标普 500 指数盈利增速预测虽有下移，但是依然维持较高水平正增长，明年上半年十年期美债利率维持低位 3.8%-4.0%判断。若降息定价提前到一季度，那么对应 A 股一季度高股息占优；若维持降息操作在年中的预期，则对应 A 股中小盘占优趋势持续。 短期超配行业：科技股美股映射（ TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力 （机器人零部件、汽车零部件、创新药、光模块、白电、纺服、跨境电商、智能物流）、高股息（能源、电力、家电和运营商、出版）；消费平替（智能手机、预制菜、冷冻食品、智能家居、零糖饮料）。指数投资关注科创 100 指数。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 相关报告 中央经济工作会议总量解读及行业投资机会分析 2023-12-14 中央经济工作会议解读：坚定高质量发展，唱响中国经济光明论！ 2023-12-13 透视 A 股：周度全观察 2023-12-12 政治局会议：如何解读？定价有何影响？ 2023-12-10 天不变道亦不变——2024年 A 股年度策略展望 2023-12-05 策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 内部因素：高频数据显示 12 月经济修复斜率较平缓，但政策托底下大幅下行的风险较低 ........................................................................... 22 2. 外部因素：市场降息预期加码，维持“宽松交易”没那么快转入“衰退交易”预判 .. 26 2.1. 美联储 12 月议息会议显著“转鸽”，市场降息预期迅速加码................ 26 2.2. 美国 11 月零售数据超预期回暖，实际通胀控制仍有压力 ................... 27 2.3. 拉加德坚持传递紧缩信号，欧元区降息或晚于市场预期..................... 28 2.4. 欧元区 12 月各项 PMI 初值维持收缩区间，经济衰退风险依然高企 ............ 29 图表目录 本周全球股市基本普涨，道琼斯工业指数领涨 ................................ 6 本周低估值风格占优 ...................................................... 7 本周主要指数涨跌幅一览 .................................................. 7 本周万得全 A 换手率(%)和成交额有所上升 ................................... 7 本周行业轮动 ............................................................ 8 各行业北向资金周度净买入 ................................................ 9 本周北向资金流出 ........................................................ 9 本周融资买入占全 A 成交比例下降 ........................................ 10 11 月初以来各行业融资资金净买入 ........................................ 10 今年以来主要指数涨跌幅一览 ............................................ 11 预估基金申赎比近期持续下滑 ............................................ 11 本周 DR007(%)小幅回落 ...............