商业贸易行业功能性护肤品系列深度报告之二：功能性护肤品海外经验对比，欧美、日本发展路径几何？

证券研究报告·行业研究·商业贸易 功能性护肤品系列深度报告之二 1 / 38 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 欧美、日本发展路径几何？——功能性护肤品海外经验对比 增持（维持） 投资要点  他山之石：美、日、欧的功能性护肤品发展经验几何？受资源禀赋、消费习惯、消费结构等因素影响，各国功能性护肤品演化出不同类型，例如美国青睐高科技成分的皮肤学级产品和纯净护肤品，欧洲尤为流行较为温和的温泉系皮肤学级护肤品，日本流行补水和敏感肌修复功效的皮肤学级产品和纯净护肤品。  功能性护肤品是国牌崛起的最重要的路径之一。我国消费者更崇尚天然成分皮肤学级护肤产品和“成分党”的功能性护肤品。20 世纪末以来，我国的皮肤学级护肤品品牌经历了由仅依靠药店渠道、口碑营销，到药店和线上渠道共同发展、以口碑营销为核心的多元化营销阶段。从竞争格局看，国牌崛起成为核心特点，国货皮肤学级护肤品牌薇诺娜 2017 年以来超越薇姿、理肤泉、雅漾，目前以 20.5%市占率位列皮肤学级护肤首位，功能性护肤品牌薇诺娜和 HFP 均位列护肤品份额 TOP30。  功能性护肤品的异与同——本土化、专业化、高集中度是共性，是诞生本土超级品牌的重要土壤。（1）产品大多定位中档：大多为中档定位，类型丰富，消费群体较为广阔。（2）渠道/营销专业化：一方面注重专业化渠道和营销方式，例如不少知名皮肤学级护肤品深扎药店渠道，注重口碑营销；另一方面重视线上渠道红利，积极拥抱新媒体营销，玉泽、HFP、润百颜等品牌借此实现知名度与销量齐升。（3）规模天花板较高：据 Euromonitor，2019 年我国皮肤学级护肤规模为 137 亿元，在护肤品占比仅 5.5%，对比海外经验看，皮肤学级护肤为护肤品重要组成，占比一般为 15%-40%，由此可知，我国皮肤学级护肤渗透率提升空间广阔，规模天花板较高。根据预测，到 2030 年我国皮肤学级护肤市场规模接近 1300 亿元，在护肤品渗透率超 20%。（4）高集中度和本土化趋势下，有望诞生本土超级品牌：从竞争格局看，一是集中度较高，头部市占率和 TOP3 集中度均远高于护肤品整体；二是本土化趋势明显，海外主要市场的 TOP10 皮肤学级护肤品牌中本土占比在 60%-100%，鉴于本土品牌更擅长本土皮肤问题、具有独特资源禀赋以及方便通过医研共创形成专业背书，我们看好我国本土皮肤学级品牌市占率提升。结合皮肤学级护肤是护肤品重要细分赛道、头部市占率一般较高以及本土化趋势明显，我们认为皮肤学级护肤赛道有诞生本土超级品牌的潜力。  投资建议：功能性护肤品是增速高、增长确定性强的美妆细分赛道，且国货具有市占率提升的趋势。建议关注即将上市的皮肤学级护肤龙头贝泰妮、成功孵化皮肤学级护肤品牌玉泽的上海家化、以“HA+”策略打造多品牌矩阵的华熙生物和孵化出颐莲等功能性护肤品牌的鲁商发展。  风险提示：行业竞争加剧风险，获客成本上升风险，消费需求整体疲软。 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《功能性护肤品系列深度报告之一：“药妆”是“药”还是“妆”？——功能性护肤国牌正崛起》2021-02-24 2、《中国品牌化崛起系列深度（一）：万元奢侈品包成本是多少？——深究“品牌溢价”的来源》2021-02-04 [Table_Author] 2021 年 02 月 26 日 证券分析师 吴劲草 执业证号：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张家璇 执业证号：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师 汤军 执业证号：S0600517050001 tangj@dwzq.com.cn 研究助理 樊荣 fanr@dwzq.com.cn 表 1：重点公司估值 代码 公司 总市值 (亿元) 收盘价（元） EPS PE 投资评级 19A 20E 21E 19A 20E 21E A20333 贝泰妮 —— —— 1.14 1.47 2.14 —— —— —— 无评级 688363 华熙生物 770 160.50 1.22 1.35 1.65 132 119 97 买入 600315 上海家化 312 45.98 0.83 0.63 0.69 55 72 67 买入 资料来源：东吴证券研究所（数据截止 2021 年 2 月 26 日收盘）（注：贝泰妮尚未评级，EPS 预期为 wind 一致预期；华熙生物、上海家化 EPS 预期为东吴研究所预测；华熙生物、上海家化 20 年 EPS 为历史值，非预测值） -17%-9%0%9%17%26%34%2017-052017-092018-012018-05商业贸易沪深300 2 / 38 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告 内容目录 1. 他山之石：美、日、欧的功能性护肤品发展经验几何？ .......................................................... 5 1.1. 美国市场：科技致胜，纯净护肤风正起............................................................................. 5 1.2. 日本市场：温和保湿，注重敏感肌修护........................................................................... 10 1.3. 欧洲市场：发展较早，温和丰富....................................................................................... 16 2. 我国：功能性护肤品是国牌崛起的最重要的路径之一 ............................................................ 20 2.1. 产品端：崇尚成分天然，“成分党”品牌不断涌现 ........................................................... 20 2.2. 渠道端：从药店到电商，线下线上红利相继释放........................................................... 24 2.3. 营销端：口碑营销为基，兼顾多元化营销....................................................................... 25 2.4. 竞争格局：呈现本土化趋势，国货龙头进步明显........................................................... 25 3. 功能