纺织服装行业海外跟踪系列九：AdidasFY20_5年战略，业绩全面恢复，未来五年DTC、大中华区、运动休闲驱动持续成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 纺织服装 海外跟踪系列九 超配 （维持评级） 2021 年 03 月 14 日 AdidasFY20&5 年战略：业绩全面恢复，未来五年 DTC、大中华区、运动休闲驱动持续成长 联系人： 丁诗洁 0755-81981391 dingshijie@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040004 事项： [Table_Summary] 2021 年 3 月 10 日，Adidas 披露 2020 年年度和 Q4 业绩，全年营业收入为 198.4 亿欧元，同比下滑 16.1%，汇率中性下同比下滑 14%；毛利率为 49.7%，同比减少 2.3p.p.；净利润为 4.3 亿欧元，同比下滑 78.1%；2020 年 Q4，营业收入为 55.5 亿欧元，同比下滑 5%，汇率中性下增长 1%；毛利率为 48.6%，同比减少 0.3p.p.；净利润为 1.5 亿欧元，同比下滑 10.2%。 2021 年 3 月 10 日，Adidas 发布 2025 战略规划，提出聚焦于三大重点领域：品牌信誉、消费者体验和可持续发展。进一步优化阿迪达斯品牌架构，转向直营业务引领的业务模式。2021 年至 2025 年期间，收入平均每年增长 8%至 10%，运营利润率达到 12%-14%的水平，2021 年至 2025 年期间，净收入平均每年增加 16%至 18%，股东现金回报总额达 80亿至 90 亿欧元。 国信观点：1）全年及 Q4 业绩：DTC 成为全年主要增长驱动力，Q4 业务恢复接近正常，库存回归健康水平；2）分地区：亚太北美表现较好，大中华区严控渠道库存，Q4 恢复强劲增长；3）2021 指引：剥离锐步品牌，大中华区将分拆独立管理，全球业务全面恢复；4）2025 年规划：上个五年规划基本实现，下个五年目标利润 CAGR16%-18%，DTC、大中华区、运动休闲成为亮点；5）风险提示：疫情反复，影响时间与程度大于预期；行业库存去化慢于预期，品牌恶性竞争；市场系统性风险。6）投资建议：Adidas 业绩已经基本恢复疫情前的良好表现，全球库存去化到健康水平，大中华区实现快速增长，未来 5 年公司将继续保持过往的增长势头，并向 DTC 模式转型，更加注重供应链管理效率，看好一体化龙头供应商申洲国际；大中华区是 Adidas 未来 5 年重要增长驱动力，预期收入增长复合增速在低双位数，并将与核心零售伙伴保持长久的合作关系，继续看好受益中国市场高景气发展的中国头部品牌集团安踏体育、李宁，以及国际品牌核心经销商滔搏、宝胜国际。目前运动鞋服板块公司估值普遍在今年盈利预测对应 PE 的历史均值正一个标准差水平，具有较高的配置性价比，维持板块“超配”评级。 评论：  全年及 Q4 业绩：DTC 成为全年主要增长驱动力，Q4 业务恢复接近正常，库存回归健康水平 全年汇率中性营收下滑 14%，经营利润率下滑 7.5p.p.，年底存货恢复健康水平。公司 2020 全年实现营收 198.44 亿欧元，同比下滑 16.1%，汇率中性下同比下滑 14%；毛利率为 49.7%，同比减少 2.3p.p.；经营净利率 3.8%，比去年下降 7.5p.p.；净利润为 4.3 亿欧元，同比下滑 78.1%。净利润下滑导致 ROE 下降至 6.3%，下降 23.7p.p.；收入下滑导致营运资金周转放缓，存货周转天数上升至 155 天，同比增加 34 天，但存货绝对值恢复到相对健康水平，仅同比增长 8%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1：全年收入规模与增长情况 图 2：全年净利润规模增长情况 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 图 3：全年利润率情况 图 4：全年 ROE ROIC 情况 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 图 5：全年运营资金周转情况 图 6：全年资产负债率情况 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 全年电商业务实现 53%的增长，占收入比例超 20%，引领 DTC 业务占比持续提升。2020 全年受新冠疫情的强烈冲击，公司的业务仍能恢复到良好水平主要得益于公司的迅速调整，以及对电商渠道的大力发展。通过目标消费者营销、独家新品发布和凭借优异的供应链管理能力，2020 全年公司电商渠道实现 41.7 亿元的营收，同比增长 53%，占总营收的 21%。电商业务驱动持续引领公司 DTC 业务占比提升，2016 年公司电商/DTC 业务占收入比例约为 5%/26%，2020 这一比例分别提升至 21%/41%。 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0500010000150002000025000201520162017201820192020营业收入(百万欧元)YoY-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%05001000150020002500201520162017201820192020归母净利润(百万欧元)YoY0%10%20%30%40%50%60%201520162017201820192020毛利率经营利润率净利率0%5%10%15%20%25%30%35%201520162017201820192020ROEROIC020406080100120140160180201520162017201820192020存货应收应付0%10%20%30%40%50%60%70%80%2014201520162017201820192020资产负债率nQsOoMvNzR9P8Q8OtRmMtRnMfQoOmPfQmNrMaQoPrPMYrMsRMYsOpQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 7：各渠道收入占比情况 图 8：各渠道收入增长情况 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 Q4 业绩延续复苏趋势，收入利润恢复去年同期水平。公司 2020 年 Q1-Q4 收入分别同比-19.2%/-35%/-7%/-5%，Q4 延续了复苏势头，汇率中性下 Q4 收入实现同比增长 1%，其中电商业务增长显著，2020Q4 公司成功举办第一个“会员周”，并围绕“双十一”等节日做出有效的促销活动，实现电商营收 43%的同比增长。公司 2020 年 Q1-Q4 归母净利润分别同比-95.1%/-155.6%/-15.5%/-10.2%，降幅环比进一步收窄。 图 9：单季度收入规模与增长情况 图 10：单季度归母净利润规模与增长情况 资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理 资料来源：Bl