新东方在线(1797.HK)首次覆盖报告：“知识电商”能否再造一个“新东方”

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 6 月 30 日 公司研究 “知识电商”能否再造一个“新东方”？ ——新东方在线（1797.HK）首次覆盖报告 增持（首次） 新东方在线有望形成大学教育、机构客户、直播商务新三大主营业务布局。双减政策高压下，K-12 教育及学前教育业务受到打击，直播商务有望带来收入新增量。1）截至 2021M11，新东方在线 K-9 及学前教育已完成业务终止；K-12 教育业务逐渐缩减，预计 FY2022 末前实现业务终止。2）新东方在线对大学教育加大投入，扩大大学备考及海外备考产品种类和课程覆盖范围，大学教育有望替代 K-12 教育成为教育板块收入新支柱。3）直播商务自 22M6 实现可观商业变现，预计 FY2023 起为公司带来营收增量。 东方甄选流量破圈，新东方 IP 结合 K-12 教师主播，引发知识属性的直播带货热潮。22M6 新东方在线直播品牌东方甄选受到现象级关注，22 年 6 月 8日至 27 日，东方甄选抖音直播间粉丝增长至 1986.8 万人，单日 GMV 峰值达6880.8 万元。东方甄选的爆红是源自主播和商品打造差异化优势。1）东方甄选的走红符合抖音去头部化趋势及品牌自播扶持战略，增加抖音直播的文化价值和知识属性。2）东方甄选选品具有成本和价格优势，商品类型以农产品为核心，深耕食品、书籍垂类，未来有望向美妆个护、母婴和 3c 数码等领域扩展。3）高学历的教师团队主播，打造引经据典的双语直播模式，利用知识属性获得高用户粘性，带货同时进行高质量内容输出。东方甄选热度有望持续，新东方在线将持续发力，将其打造成以自营农产品为核心的直播商务品牌。 东方甄选抖音平台 2023 财年中性情况下预计贡献营收在 16-23 亿元区间。东方甄选直播间流量高速增长后有所回落，6 月 27 日观看人次 2300 万，观看-曝光转化率和曝光-购买转化率趋势互补，整体转化率稳定在 2%左右。参考抖音头部主播和其他直播平台的运营数据，东方甄选自营产品的增加和直播体验的优化或将促进佣金率、复购率的提升。客单价目前约 75 元，随着直播间商品日益丰富和高单价品类拓展，预计客单价上涨可观，有望带来 GMV 增量。 盈利预测、估值与评级：中性偏保守情况下，预测公司 2022-2024 财政年度营业收入分别为 8.90/21.87/22.04 亿元，同比变动-37.28%/145.75%/0.80%。公司大学教育业务有望随疫情得到控制逐步恢复；东方甄选直播间热度快速上升，“教师双语带货”树立差异化内容，增长前景良好。在中性情况下，预计23 财年东方甄选业务贡献净利润在 4-6.3 亿元区间，东方甄选对应市值合理区间 116.17-184.53 亿港元。预计新东方在线公司 2023 财年合理市值区间为136.70 亿港元-205.07 亿港元。考虑目前公司为首个教育行业转型直播电商行业的公司，商业模式发展具备一定不确定性，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：直播间热度下滑风险；直播间品类拓展不及预期风险；竞争加剧风险；疫情反复影响学生需求风险 盈利预测与估值简表 指标 FY2020 FY2021 FY2022E FY2023E FY2024E 营业收入（百万元） 1,080.59 1,418.66 889.85 2,186.81 2,204.25 营业收入增长率 17.59% 31.29% -37.28% 145.75% 0.80% 净利润（百万元） -742.01 -1,658.39 -526.90 115.71 240.37 EPS（元） -0.79 -1.66 -0.53 0.12 0.24 P/S 13.3 10.1 16.2 6.6 6.5 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 注：新东方在线财政年为上年六月一日至当年五月三十一日，股价截至 2022-06-28，汇率 1 港币=0.8540 人民币 当前价：16.84 港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：赵越 zhaoyue1@ebscn.com 联系人：王凯 wangkai8@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 10.01 总市值(亿港元)： 168.5 一年最低/最高(港元)： 2.6/28.6 近 3 月换手率(%)： 262.9 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 387.0 309.0 87.3 绝对 395.3 313.8 63.8 资料来源：Wind 要点 股票报告网 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 新东方在线（1797.HK） 目 录 1、 新东方在线：业务结构战略性调整，直播业务有望形成业绩新支撑 .......................................... 4 1.1、 双减政策压力下教育类业务调整，主营业务进行战略新布局 ....................................................................... 4 1.2、 K-12、学前教育营收下滑，东方甄选直播有望带来收入新增量 ................................................................... 6 2、 “人货场”，东方甄选的差异化优势 .............................................................................................. 7 2.1、 22M6 东方甄选获得现象级关注 ........................................................................................................................ 7 2.2、 人：赛马机制及 K-12 教育转型主播团队，点亮东方甄选优质内容属性 ..................................................... 7 2.3、 货：直播商品凸显教育属性，具有选品及价格优势 ....................................................................................... 8 2.4、 场：将抖音作为主战场，未来有望打造全平台直播品牌 ...............................................................