潞安环能(601699)投资价值分析报告：高弹性的喷吹煤龙头，静待煤价反弹

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2025 年 4 月 16 日 公司研究 高弹性的喷吹煤龙头，静待煤价反弹 ——潞安环能（601699.SH）投资价值分析报告 增持（首次） 喷吹煤龙头，业务纯粹、弹性高。（1）公司是国内喷吹煤的龙头企业，2023年公司喷吹煤产量约占全国喷吹煤产量的 26%；（2）公司业务纯粹，2023 年公司煤炭业务占营收的比例为 93%、占毛利润的比例为 101%，焦炭业务占营收的比例为 6%、占毛利润的比例为-2%；（3）公司签署的长协比例相对其它上市煤企较低，煤炭单吨净利润和整体的业绩弹性比较大。 煤价反弹可期，静候上行周期到来。（1）煤炭经济发展具有“朱格拉周期”现象，行业周期在 9-10 年，上一轮完整的周期是 2011-2021 年，煤价在 2011 年达到高点后下跌 4 年，在 2015 年触底；（2）本轮周期中煤价的高点出现在 2022年，考虑到 3-5 年左右的建设周期，参考上一轮周期煤价低点滞后高点 4 年左右，本轮煤价的低点可能出现在 2026 年前后；（3）在新建矿井的单吨投资远高于上一轮周期以及新疆煤的支撑下，本轮周期煤价的低点将高于上一轮周期。 公司估值具备性价比，业务具备增长潜力。（1）截至 2025 年 4 月 11 日，公司PB 估值（按 2024Q3 最新披露净资产计算）仅 0.7 倍，低于山西省煤炭同类型上市公司；（2）根据公司 2024 年半年报，未来五至十年内，潞安集团将逐步把保留的煤炭资产注入公司，使公司成为集团公司下属企业中唯一经营煤炭采选业务的经营主体；（3）公司在建矿井合计产能 300 万吨/年，另有规划矿井 300万吨/年，公司于 2024 年 8 月以 121.26 亿元竞得山西省襄垣县上马区块煤炭探矿权，有望为公司远期产能带来增量。 煤炭需求有保障，喷吹煤需求有望持续走高。（1）根据国能集团技术经济研究院发布的《“双碳”目标下我国煤炭资源开发布局研究》，2037 年以前，煤炭需求大概率不会出现大幅下滑；（2）近几年喷煤比持续上升，未来仍有较大上升空间，这意味者在煤炭总需求平稳的情况下，喷吹煤的需求有望持续走高。 盈利预测、估值与评级：我们认为潞安环能作为喷吹煤龙头企业，具有业务纯粹、高弹性的特点，尽管目前还处于煤价下行的偏左侧时间点，但考虑到目前股价回调后公司 PB 已具备性价比，预计公司 24-26 年归母净利润为 26.2、21.4、30.3亿元，折合 EPS 分别为 0.87、0.71、1.01 元，当前股价对应 PE 为 13、16、11倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：经济增速下滑；政府进一步调控大宗商品价格；公司产能利用率不及预期；海外煤价大幅下跌导致公司煤炭售价下降。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 54,297 43,137 33,692 33,738 36,576 营业收入增长率 20.27% -20.55% -21.90% 0.14% 8.41% 归母净利润（百万元） 14,168 7,922 2,617 2,136 3,027 归母净利润增长率 111.20% -44.09% -66.96% -18.37% 41.71% EPS（元） 4.74 2.65 0.87 0.71 1.01 ROE（归属母公司)（摊薄） 29.07% 16.48% 5.70% 4.59% 6.27% P/E 2 4 13 16 11 P/B 0.7 0.7 0.8 0.7 0.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2025-04-15 当前价：11.61 元 作者 分析师：李晓渊 执业证书编号：S0930523100002 021-52523881 lixiaoyuan@ebscn.com 分析师：蒋山 执业证书编号：S0930524050002 021-52523815 jiangshan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 29.91 总市值(亿元)： 345.21 一年最低/最高(元)： 11.04/23.17 近 3 月换手率： 32.13% 股价相对走势 -46%-30%-13%3%20%04/2407/2410/2401/25潞安环能沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.12 -15.20 -52.72 绝对 -9.01 -16.23 -45.60 资料来源：Wind 相关研报 煤炭需求的八问八答——煤炭行业深度报告（2022-09-01） 供给篇：供给有顶，价格有底——煤炭行业深度报告（2023-06-21） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 潞安环能（601699.SH） 投资聚焦 关键假设 （1）煤炭产量：2023 年公司原煤产量 6046 万吨，2024 年由于一季度山西安监较严导致公司产量出现一定下滑，考虑公司有 600 万吨产能将在未来几年逐步释放，预计 2025-2026 年公司原煤产量分别为 5900、6100 万吨。 （2）煤炭销量：2024 年公司商品煤销量 5216 万吨（商品煤/原煤比值为 0.91），在商品率稳定的情况下，预计 2025-2026 年公司商品煤销量分别 5369、5551万吨。 （3）煤炭售价：2024 年煤价同比下降（2023 年基数高），2025 年煤价仍有所下降，2026 年煤价企稳反弹，预计 2024-2026 年公司商品煤销售均价分别为595、580、610 元/吨。 我们区别于市场的观点 市场主要观点：市场担忧煤炭供需持续宽松，价格下行周期将较久，导致煤炭公司盈利持续承压。 我们的观点：（1）我们认为当前煤价已进入底部区间，根据和上一轮周期的对比，煤价有望在 2026 年开启上涨；（2）当前公司股价经历大幅调整后已具备左侧布局的性价比。 股价上涨的催化因素 （1）煤炭价格上涨；（2）公司煤炭业务建设、资产注入进展超预期；（3）公司宣布超预期的利润分配方案。 估值与目标价 我们认为潞安环能作为喷吹煤龙头企业，具有业务纯粹、高弹性的特点，尽管目前还处于煤价下行的偏左侧时间点，但考虑到目前股价回调后公司 PB 已具备性价比，预计公司 24-26 年归母净利润为 26.2、21.4、30.3 亿元，折合 EPS 分别为 0.87、0.71、1.01 元，当前股价对应 PE 为 13、16、11 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 潞安环能（601699.SH） 目 录 1、 高弹性的喷吹煤龙头 .................................................................................................