建材行业大国重材系列九光伏玻璃：追光人，全力奔跑

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 大国重材系列九 光伏玻璃：追光人，全力奔跑 2022 年 08 月 02 日 ➢ 光伏玻璃：不是穿成长外衣的周期行业 光伏玻璃是光伏组件主要辅材，在组件中提供高透光率及保护性能，目前超白压延玻璃为主流生产工艺。我们认为，光伏玻璃行业供给端周期属性强，需求端高成长：（1）判断光伏玻璃价格，仍然套用供需关系公式。复盘近 5 年光伏玻璃冷修情况，光伏玻璃价格低时，企业冷修意愿确有增强。产能政策扮演重要角色，2020 年 12 月产能投放政策从“一刀切”转向适当宽松，核心原因在于供需错配。不再列入产能置换后，光伏玻璃产能投放提速。2021-2022 年行业新进入者包括旗滨、金晶、重庆武骏、安徽燕龙基、湖北亿钧等。我们统计供给端潜在冷修/退出产线， 2014 年及之前点火的产线规模占比 4.2%，单线日熔量在 500 吨及以下的产线规模占比 15.1%。（2）需求端相对稳定，弱化周期属性。“十四五”光伏新增装机量保持较高增速，同时双玻组件成本下降，CPIA 预计渗透率将从 2018 年 12%迅速提升至 2025 年 60%。我们测算 2021-2023 年光伏玻璃市场空间（按重量计）CAGR 为 22.62%。关注行业技术突破：窑炉大型化、1.6mm 超薄玻璃及一窑八线工艺。 ➢ 行业核心竞争力来源于成本控制：原料端超白石英砂难寻，资源属性较强，自有砂矿降低采购成本效果明显，头部光伏玻璃企业提前布局超白砂矿；成本端考验纯碱、燃料控制力，简单测算，22Q1 单平光伏玻璃产量（3.2mm）纯碱单耗约提升 2.04 元。光伏玻璃 3-5 月连续 3 个月新单提价，我们预计上涨主因：1）成本推涨，纯碱、天然气等成本持续高位运行；2）下游需求回暖，出口数据亮眼。但 7 月新单降价，3.2mm 原片主流订单 20 元/平，环比-4.8%。 ➢ 格局如何集中，且看玻纤演绎：我们认为，光伏玻璃与玻纤行业具有一定可比性：（1）上游原材料具有较强资源属性，光伏玻璃/玻纤龙头企业布局超白砂/叶腊石矿；（2）规模优势路径清晰，大型窑炉可实现降本；（3）供给强周期，需求端具备成长属性。供给端需连续生产，冷修成为调配供需的节拍器。需求端光伏玻璃行业享受光伏赛道高景气，玻纤下游应用领域多元，整体增速略高于 GDP。行业集中度高，2021 年末我国光伏玻璃行业 CR2（信义、福莱特）为 47%，我国玻纤行业 CR3（中国巨石、泰山玻纤、重庆国际）为 72%。 复盘玻纤行业及龙头企业中国巨石市占率提升过程，或能为光伏玻璃行业未来格局集中进程提供指引：（1）危机亦是机遇，逆周期实现底部扩张。中国巨石于 2008 年美国金融危机中实现超车，市占率从 2004 年的 23%提升到 2011 年的 33%，玻纤价格底部时期持续降本，厚积薄发静待玻纤价格回暖；（2）“以外供外”，全球布局。应对欧盟“双反”，中国巨石加快“走出去”步伐，巨石埃及合计产能 20 万吨，巨石美国 9.5 万吨（截至 2022年 7 月）；美国对中国光伏产品加征双反及额外关税，国内组件厂商多于东南亚等地投资建厂。国内部分光伏玻璃企业已在东南亚布局基地，缩短与当地光伏组件厂运输半径，此外，马来西亚等地超白砂资源丰富。 ➢ 投资建议：建材角度，建议关注老牌浮法玻璃企业入局光伏，重点标的包括【旗滨集团】、【洛阳玻璃】【金晶科技】。（1）旗滨集团：浮法后来居上，光伏玻璃新军，预计公司 2022-2023 年末光伏玻璃名义产能分别为 3200、11600T/D，基于浮法表现，光伏玻璃成本控制能力被寄予厚望：①后发进入，单线窑炉规模领先②前瞻性布局超白砂矿。（2）洛阳玻璃：凯盛集团新能源板块核心，产能投放驶入快车道。假设当前规划产线均能如期投产，预计 2024 年有望形成 11230T/D 名义产能规模，2020-2024 产能 CAGR 达 65%。我们测算，随着老牌浮法企业 2022-2023 年大窑炉陆续投产，其与龙头信义、福莱特的单线窑炉规模差距将缩小。（3）金晶科技：TCO 玻璃，先发优势明显。 ➢ 风险提示：行业新产能投放过快；下游需求不及预期；原材料价格大幅波动。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 601636 旗滨集团 11.65 1.58 1.22 1.46 7 10 8 推荐 600586 金晶科技 8.95 0.92 0.79 0.88 10 11 10 推荐 600786 洛阳玻璃 25.49 0.41 0.61 0.90 62 42 28 推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测（注：股价为 2022 年 8 月 1 日收盘价） 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 相关研究 1.建材周观点 20220731：“保交楼”继续催化竣工，光伏建材风口提速-2022/07/31 2.建材行业点评：水泥视角看基建实物工作量-2022/07/28 3.建材行业动态报告：基建链与地产链，都是稳增长-2022/07/27 4.建材周观点 20220724：水泥发货明显改善受益基建，30 城新房成交同比趋暖-2022/07/24 5.建材行业事件点评：Vestas 核心专利到期，国产碳纤维风正一帆悬-2022/07/22 股票报告网行业深度研究/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 光伏玻璃行业简介 .................................................................................................................................................... 3 1.1 光伏玻璃：主要辅材，提供透光及保护性能 ................................................................................................................................ 3 1.2 生产工艺：超白压延为主流 ............................................................................................................................................................. 4 1.3 供给强周期，需求高成长 ............................................................................