森松国际(02155.HK)中报点评：各板块多点开花，驱动净利强劲增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 森松国际 (2155 HK) 各板块多点开花，驱动净利强劲增长 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 13.72 2022 年 8 月 19 日│中国香港 医疗器械 各下游板块多点开花，1H22 净利润表现强劲 森松国际（森松）1H22 实现收入 29.6 亿元（yoy 60%），净利润 3.03 亿元（yoy 112%），符合其此前公布的业绩预告。此外，公司 1H22 实现在手订单 78.8 亿元（yoy 62%），新签订单 51.1 亿元（yoy 50%），主因：1）制药、动力电池及电子化学品维持高景气度；2）国际形势变化下油气日化等板块迎来新机遇。展望 2022，我们看好公司凭借其在手订单与新签订单，实现年内业绩增速超 50%，并上调 2022-2024 EPS 至 0.59/0.83/1.06 元（前值：RMB0.51/0.65/0.82）。我们给予森松 20x 2022 年 PE（较其 A 股同业平均2022 年 PE 21x 折价 5%，考虑 A/H 股之间的估值差、森松高成长性与国际声誉），得到目标价 13.72 港币（前值：10.08 港币），维持“买入”。 制药：在手/新增订单量领衔各板块，生物制剂及疫苗为排头兵 制药板块 1H22 收入 11.3 亿元（1H22：+105%yoy），我们估测 22 年收入增速冲击 40%（2H21 高基数），主因：1）21 年末在手/新增订单金额较大（分别 17/24 亿），1H22 在手/新增订单分别 19 亿/13 亿，保障 22-23 年高收入体量；2）1H22 生物药下游产能规划有增无减，疫苗板块建树颇丰，看好持续增厚今明两年收入利润；3）新型产品例如一次性反应罐及膜材调试中，有望于近年商业化后补全公司产品线。 动力电池/电子化学品势头迅猛 动力电池板块 1H22 收入 3.7 亿（vs 1H21 约 3200 万），我们看好年内该板块年内收入翻番以上，主因：1）新能源产业政策积极，在手及新增订单数额可观（1H22 在手订单 12.6 亿元，新订单 4.7 亿元）；3）公司客户基础扎实，下游 CAPEX+OPEX 项目交织，维持长期稳定订单量。电子化学品有望受益半导体/光伏政策支持+高纯试剂设备布局持续提速，年内增速预计超50%。此外，部分传统行业焕发新机：1）油气炼化因国际形势变化面临全球产能扩张机会；2）日化全球疫情缓解后回归。 海内外产能有序投放，支撑下游充沛订单需求 我们看好公司以下海内外产能扩张，推动公司未来 3 年高增长：1）南通工厂的建筑面积增加或推动公司整体产能提升 25%；2）常熟新厂或于 2023年台阶式释放产能，未来聚焦生物制药及电子化学品高端制备；3）马来西亚工厂有望年内产能落地。 风险提示：流动性风险；下游客户产能扩张延迟。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 13.72 收盘价 (港币 截至 8 月 18 日) 10.56 市值 (港币百万) 11,236 6 个月平均日成交额 (港币百万) 8.62 52 周价格范围 (港币) 5.42-13.90 BVPS (人民币) 2.24 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 2,979 4,279 6,180 8,552 10,565 +/-% 5.39 43.65 44.42 38.38 23.54 归属母公司净利润 (人民币百万) 289.39 380.55 629.93 887.39 1,123 +/-% 94.08 31.50 65.53 40.87 26.57 EPS (人民币，最新摊薄) 0.28 0.37 0.59 0.83 1.06 ROE (%) 33.94 25.31 27.11 28.79 27.48 PE (倍) 32.85 24.98 15.48 10.99 8.68 PB (倍) 9.52 4.73 3.70 2.77 2.10 EV EBITDA (倍) 24.96 22.89 12.25 8.72 6.68 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (11)(4)391657101214Aug-21Dec-21Apr-22Aug-22(%)(港币)森松国际相对恒生指数股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 森松国际 (2155 HK) 估值方法 使用 EPS 为指标，我们给予森松国际 20x 2022 年 PE 估值，较其 A 股压力容器同业 2022年平均 PE 21x 折价 5%（此前：我们给予森松国际 16x 2022 年 PE 估值，较其 A 股压力容器同业 2022 年平均 PE 20x 折价 20%）。我们给予森松折价，但缩小了其与同业的估值差，主因：1）A 股相对 H 股的估值溢价；2）森松国际将凭借其产能扩张，在未来三年经历更快的净利润增长；3）森松国际在其海外业务布局/声誉享有竞争优势。综上，我们计算得到目标价 13.72 港币。 图表1： 可比公司估值表 收盘价 市值 EPS (元) PE (x) 公司名称 股票代码 (人民币) (十亿元) 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 楚天科技 300358 CH 16.91 9.72 0.98 1.05 1.42 17 16 12 东富龙 300171 CH 28.17 17.90 1.32 1.5 1.89 21 19 15 海油工程 600583 CH 4.22 18.66 0.08 0.15 0.22 53 28 19 均值 14.84 0.79 0.90 1.18 30 21 15 注：收盘时间为 2022 年 8 月 18 日 资料来源：Wind 一致预期，华泰研究 图表2： 森松国际：公司总收入 图表3： 森松国际：公司收入拆分 资料来源：公司财报，华泰研究 资料来源：公司财报，华泰研究 图表4： 森松国际：公司归母净利润 图表5： 森松国际：公司毛利率及费率表现 资料来源：公司财报，华泰研究 资料来源：公司财报，华泰研究 1,570 2,468 2,826 2,979 4,279 2,965 01020304050607005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500201720182019202020211H22（%）（百万元）营业总收入增速（右）05001,0001,5002,