心动公司(02400.HK)游戏轻量化先驱，即将步入产品周期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 16.900 元 目标（港币）：26.51 元 市场数据(港币) 流通港股(百万股) 480.43 总市值(百万元) 8,119.28 年内股价最高最低(元) 54.850/14.340 股价表现(%) 3 个月 6 个月 12 个月 绝对 -7.65 -19.91 -65.65 相关报告 1.《TapTap 用户增长强劲，将进入自研产品周期-心动公司半年报...》，2022.9.1 2.《《T3》登顶美国 iOS 免费榜，关注用户增长-心动公司点评》，2022.5.27 3.《Flash Party 登顶 iOS 免费榜，关注用户增长-心动公...》，2022.2.23 陆意 分析师 SAC 执业编号：S1130522080009 luyi5＠gjzq.com.cn 许孟婕 分析师 SAC 执业编号：S1130522080003 xumengjie＠gjzq.com.cn 游戏轻量化先驱，即将步入产品周期 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,848 2,703 3,373 4,647 5,515 营业收入增长率 0.27% -5.10% 24.78% 37.78% 18.67% 归母净利润(百万元) 9 -864 -816 -27 165 归母净利润增长率 -97.36% -9545.72% -5.52% -96.64% -700.78% 摊薄每股收益(元) 0.019 -1.798 -1.699 -0.057 0.343 每股经营性现金流净额 0.72 -0.99 -1.46 0.46 0.76 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.40% -37.49% -54.85% -1.88% 10.13% P/E 1,029.68 N.A N.A N.A 57.21 P/B 4.10 4.09 6.33 6.45 5.79 来源：公司年报、国金证券研究所 核心结论  公司游戏业务目前处于业务转型阶段，致使收入利润承压，平台业务目前仍处于变现早期，潜力还未完全释放。公司主营业务为游戏和TapTap 平台，1）游戏业务处于向自研转型阶段，一方面在此过程中老产品流水下滑而新游戏还未上线导致短期收入承压，另一方面此前自研经验较少，因此在转型过程中大幅增加研发投入导致亏损，公司2019、2020、2021 研发费用分别为 3.18、6.58、12.42 亿元，研发费用率分别为 11.19%、23.09%、45.95%。2）TapTap 变现及对游戏业务的赋能还没完全体现：2022H1TapTap 用户数达到 4173 万，但商业化仍处于较低水平，目前 TapTap 单 MAU 半年度变现为 11 元，对比快手仍有 3 倍提升空间。  短期催化：自研产品即将进入产品周期， TapTap 商业化或上新台阶。3 款自研游戏 2022Q4 开始有望陆续上线：《火炬之光：无限》、《铃兰之剑》、《心动小镇》有望陆续上线，带动游戏收入提升。TapPlay 已上线，有望提升 TapTap 用户打开率，从而为广告加载提供空间。  长期展望：领先的用户喜好感知能力使公司更容易做出爆款游戏，是游戏轻量化先驱。1）一方面创意是爆款游戏必不可少的因素，而心动公司文化适合孵化创意，另一方面 TapTap 平台 61%的用户为 30 岁以下年轻用户使得公司对用户喜好感知能力强，更容易做出用户喜爱的爆款游戏。2）公司的星火编辑器符合游戏轻量化趋势，有望降低游戏创作门槛，繁荣游戏 UGC 生态，从而推动游戏由重度向轻度转变，进一步提升 TapTap 平台用户和变现的天花板。 投资建议  我们预计公司 2022、2023、2024 年营收分别为 33.73、46.47、55.15亿元，归母净利润分别为-8.16、-0.27、1.65 亿元，对应 EPS 分别为-1.70、-0.06、0.34 元，采用分部估值法进行估值，2023 年估值 116.10亿元人民币，对应目标价 26.51 元港币。 风险提示  TapTap 用户增长不及预期；行业政策风险；自研游戏不能如期上线或上线表现不及预期风险；在运营游戏流水下滑风险 02004006008001,00014.3422.1830.0237.8645.7053.54211019220119220419220719港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 心动公司 香港恒生 证券研究报告 2022 年 10 月 19 日 传媒与互联网组 心动公司(02400.HK) 买入 (维持评级) 港股公司深度研究 仅供内部参考，请勿外传港股公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、游戏业务转型致公司利润承压，平台业务赋能迟未显现 ...........................4 1.1 业务模式：TapTap 平台与自研游戏互相导流，形成良性循环.................4 1.2 游戏业务收入下滑致收入承压，转型过程中研发费用投入致亏损扩大 ....5 1.3 游戏业务转型自研是市场发展的必然选择，目前已有相对成功作品上线.6 1.4 TapTap 拥有 4000 万以上高质量游戏用户，变现释放仍处于早期 ...........8 二、短期催化：自研产品上线在即，TapTap 商业化或上新台阶 .................... 11 2.1 游戏：产品周期到来，3 款自研游戏下半年开始有望陆续上线，新游发布将有效带动营收......................................................................................... 11 2.2 TapPlay：TapTap 平台专属手游启动器，将提升用户打开 TapTap 次数，从而助推平台商业化..................................................................................12 三、长期展望：领先的用户喜好感知能力，游戏轻量化的先驱者 ..................14 3.1 爆款游戏需由创意驱动，而心动公司则具备创意生长的土壤 ................14 3.2 TapTap 具有 61%的 30 岁以下用户，对年轻用户喜好感知性强，做出下一代用户喜欢的爆款游戏可能性高.............................................................16 3.3 游戏内容将进入轻量化时代，游戏轻量化将提升 TapTap 潜在用户规模 18 3.4 TapPlay 后续展望：实现即点即玩，降低用户游戏成本，提升 TapTap 打开次数..................................................